【2019-07-11】钢研高纳(300034)系列报告之三：从航空发动机角度看高温合金下游井喷 报告摘要： 钢研高纳是我们团队重点覆盖标的，我们6月底以来陆续发布多篇报告，指出公司下游产品从十三五中后期开始已经进入高景气周期。公司7月9日晚间发布中报业绩预告，2019年上半年归属于上市公司股东净利润为8000万（+72.62%）至9000万（+94.19%），业绩高增长预期得到验证。 我们系列报告之三将从航空发动机领域剖析高温合金的广阔市场空间，同时借鉴美国航空发动机的研制经验得出新的启示。 航空发动机是高温合金重要应用领域：先进发动机高温合金重量占比或达到70%.高温合金在材料工业中主要是为航空航天产业服务，需求占比约为55%，其次为电力和机械，需求占比分别为20%、10%，另外工业领域占比7%，汽车、石油和其他领域占比分别为3%、3%和2%。在先进的航空发动机中，50-70%重量来自于高温合金，越先进发动机高温合金占比越高。发动机越落后变形高温合金的比重越大，发动机越先进铸造高温合金的比重越大，铸造高温合金的成本高、设计更复杂。 航空装备进入快速列装期，航发新增和替代市场空间巨大。上世中国各类机型方面与美国相比还有大幅度的差距。战斗机方面未来二代机将逐步退出历史舞台，三代机、四代机占比将逐步提升。运输机方面未来运-20的市场需求量或达数百架。直升机方面我们认为我军最新研制的10吨级中型通用直升机直-20也将和黑鹰直升机所取得成绩一样成为我军陆、海军的主力机型参与各种军事行动。我们假设未来15年几款战斗机、运输机和直升机完成全部列装，航空发动机领域新增合计市场空间约为1730亿元，每年新增的航空发动机市场约为115亿元人民币。我们预测的每年维护和替代市场空间约为24亿元人民币。我们假设高温合金价值量占发动机价值量比重为20%，则每年高温合金在航发领域的市场空间约为28亿元人民币。 中国航发外购比例持续提升，公司有望承接主机厂部分生产环节溢出。我们认为，钢研高纳有望承接主机厂部分生产环节溢出，产品附加值存在大幅提升空间。根据中国航发今年5月召开的供应商大会，2018年，中国航发外购比例持续提升，零部件外包业务持续增长，供应商管理按计划全面完成。 国外航发研发启示：即使没有正式装备部队，用作试验用途的发动机及相关零部件需求也众多。产品装备部队前用作试验的发动机台数众多，以美国第三代发动机F100发动机为例，100-200台发动机在装备部队前将会被用作做试验。比如美国军机要飞行2000小时，试验时间都会在2-3万小时左右定型，而民机都是几十万小时的试验时间，有些零件在试验阶段就会有大量需求。此外，由于高空试车台是航空发动机设计定型和改进改型的研制过程中十分重要和必须的阶段，我们判断未来国内试车台数量或逐步提升。 盈利预测：我们预测公司2019-2021年EPS为0.39元、0.60元、0.72元，对应当前估计PE为37X/24X/20X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：军品订单完成和交付不及预期，青岛新力通业绩不及预期。 【2019-05-05】内蒙一机(600967)2018年年报及2019年一季报点评:营收稳步增长 看好军品国内外市场拓展 18 年业绩平稳，毛利率下降，期间费用大幅减少。 公司发布2018 年年报，实现营业收入122.67 亿元（同比+2.50%），实现归母净利润5.34 亿元（同比+1.67%）。军品业务稳步增长，多军兵种市场拓展取得新突破，VT4 坦克和VN1 型轮式战车出口创出新业绩，火炮首次进入尼日利亚市场，军品备件订货实现新增长；铁路车辆业务有所下降。综合毛利率为11.48%，同比下降1.39pct。期间费用大幅减少，其中，销售费用同比下降0.63%，管理费用由于职工薪酬减少下降18.42%，研发费用同比增长6.59%，财务费用同比增加6974 万元。 19 年一季度业绩大幅增长，主要受益于利息收入和投资收益增加。 公司发布2019 年一季报，实现营业收入16.74 亿元（同比+9.03%），实现归母净利润1.37 亿元（同比+126.96%）。净利润快速增长的主要原因是：结构性存款实现利息较多导致财务费用同增加5700 万元，到期理财产品较多导致投资收益同比增加1695 万元，应收账款坏账转回导致资产减值损失同比1249 万元。公司订单情况良好，预收款项同比增加18.13%。 投资建议和盈利预测： 公司是国家唯一集主战坦克和轮式车辆为一体的装备研制生产基地，考虑公司军品受益于陆军装备发展和军贸市场开拓，民品受益于铁路投资需求增长，预计19-21 年归母净利润分别为6.45/7.69/9.12 亿元，对应当前股价的PE 为29/24/20 倍。公司作为兵器工业集团车辆板块上市公司，看好公司军品业务发展前景，公司过去两年估值中枢为35.6xPE，给予公司19 年35.6xPE，对应合理价值13.53 元/股，维持"买入"评级。 风险提示：军品研制以及交付进度低于预期；铁路投资可能低于预期；军工改革进度低于预期；资产减值损失波动对业绩的影响。 【2019-07-04】振华科技(000733)军工电子老兵聚焦主业稳增长 自主可控先锋转型升级再出发 "三线"建设奠定坚实基础，军工电子老兵砥砺前行。振华科技是在始建于上世纪60 年代中期国家"三线"建设的军工电子基地--083 基地旗下优势企业不断发展而来的。作为一家平台型公司，振华科技的新型电子元器件、整机及系统、现代服务业三大业务板块主要由下属的15 家子公司负责具体经营。近年来，公司通过清理处置"僵尸"、低效类企业，逐步收缩并最终退出盈利能力较弱的通信整机业务，进一步聚焦军工电子核心主业，使业务结构得到优化升级，财务状况大幅改善，盈利能力持续提升。 深耕高新电子稳健增长，拥抱国产替代空间广阔。公司最核心的新型电子元器件业务板块主要由振华新云、振华云科、振华永光、振华富、振华群英、振华微电子、振华华联这7 家子公司组成。公司经过多年研发投入和科技攻关，已经掌握了一批具有自主知识产权的核心技术，在信息安全国产化替代方面有了一定突破。目前，公司已成为国内具有较强技术实力、产品品种丰富的电子元器件研发设计和生产制造企业，在片式电阻、微波阻容器件、叠片式电感、新型磁性元件、接触器与继电器等多个细分产品领域积累了领先的技术优势。 打造自主可控上市平台，优质资产注入值得期待。公司第一大股东--中国振华电子集团有限公司近年来陆续通过资产置换、非公开发行股票等方式向上市公司注入优质资产，目前还有多家电子元器件类企业仍在体外，未来有望整合注入上市公司。 盈利预测与投资评级：预计公司2019-2021 年的净利润为3.61亿元、3.91 亿元、4.10 亿元，EPS 为0.70 元、0.76 元、0.80 元，对应PE 为23 倍、22 倍、20 倍，维持"买入"评级。 风险提示：新能源业务亏损幅度扩大；资产整合不及预期。 |
