用友网络(600588)全面崛起的云应用霸主
我们藉公司超预期中报之际发布第三篇深度报告，重点从产品架构的角度论述国内云应用霸主的成长价值。私有化部署只是短期大中型企业自身的选择，而用友云架构的产品有助企业数字化转型。另外单品续约率低估了云转型的溢出价值。 云收入及利润均超预期，刨除友金所后更突出。由于公司未业绩预告，市场不少人对公司停NC 系列产品销售，进一步向云倾斜后的业绩存在顾虑。上半年用友云服务收入同比增长加速，带动整体营收稳步增长，NC Cloud 推出后的市场效果也超预期。刨除友金所影响后，公司19H1 收入同比增长21.5%，扣非除股权激励成本的净利润同比增长约131.7%，相比2018 全年的增长进一步加速，云高增的贡献愈加突出。我们认为公司从产品架构体系和财务表现都表征出云转型已全面步入高速正轨，将为公司的持续成长提供重要支撑。 不必纠结私有部署，云原生技术变革软硬件依存模式。我们深入研究云计算带来的IT 软硬件产业变革以及总结海外典型云转型公司的发展特征后强调：对于云转型软件企业，产品架构体系的变化比直接SaaS 化更重要。私有/混合部署是目前大中型企业IT 需求的常态，但云原生技术解决了应用移植性以及定制化开发成本的问题。用友PaaS+SaaS 的产品布局生态有助于提高客户粘性并带来持续的再销售收入，叠加良好的大中型客户基础，公司在企业普遍进入数字化转型时期具有巨大的业绩张力。 单品续约率存在价值低估，国产及增量应用空间广阔。我们认为单品续约率低估了产品交叉销售价值，当前由于大中型企业客户自身部署的要求，用友的不少产品是私有化部署并且不能每年产生持续的订阅收入，降低了续约率。但实际上，用友主要私有化部署的云平台以及云ERP 等产品对其它应用服务有比较强的导流效应，如NC Cloud 的销售能给8 种领域云后续带来更多的销售机会。此外，基于优质产品的覆盖全生命周期的应用服务也将产生持续收入。云计算发展帮助释放了国内企业ERP 之外各类增量数字化应用需求，与华为的合作也有望大力推进ERP 的国产化替代，百亿空间公司大有可为。 维持“强烈推荐-A”投资评级。预计18-20 年EPS 为0.36/0.48/0.58 元，稀缺型综合云服务霸主，极大的集群发展优势，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：云服务发展进程不达预期；人才流失风险。 |
