恒生电子(600570)论恒生互联网新业务价值
目前恒生互联网2.0 业务仍然处于培育和亏损状态，短期内对公司净利润是负效应。根据最新中报数据，上半年聚源净利润亏损2522.46 万元；数米网收入629.3 万元，净利润亏损722.07 万元；而HOMS 上半年最多实现了数百万的收入，相比千万量级的投入成本，远未达到盈亏平衡，且今年是HOMS 大投入的一年，因此，如果仅仅把2.0 业务作为公司的成本中心，按照静态估值方法，则恒生价值将被严重低估。互联网金融的迅猛发展，再加上未来阿里与恒生的合作预期，都将加速公司2.0 业务的变现速度，因而非常有必要对公司2.0业务进行分部估值。 恒生互联网2.0 业务的最终目标是以“统一数据”+“统一接口”+“开放化平台”的方式提供交易、估值、风控等所有后台技术服务及营销资讯服务，并引入第三方增值模块，搭建开放式的金融IT 平台，从而打通前台客户账户管理到后台投资结算系统，最终成为行业标准的制定者。 HOMS 价值评估简要分析：HOMS 是恒生搭建互联网金融平台最重要的载体，也是最具想象空间的新业务。目前HOMS 收费模式分为三类：一是基础年服务费（20 万/年）+增值服务费（例如量化、策略等增值模块需要单独付费，未来恒生还将引入第三方来提供更多的增值模块，恒生可以获得与第三方的分成收益）；二是按照机构资产规模的一定比率收费，适用于规模较大的机构；三是按照交易流量佣金来收费，适用于规模较小的机构。截止2014 年6 月30日，HOMS 客户数量达到120 家，资产规模达到700 亿，预计最新管理规模或已近千亿。可以按照客户数、资产管理规模、交易佣金等方式对HOMS 进行评估，因目前我们还知晓恒生按照资产管理规模及交易量收费的费率，因此我们采用最简单的客户数量*单用户ARPU 值来评估HOMS 的潜在空间。据草根调研数据，国内目前在营运的私募基金超过6500 家，且参照美国等成熟市场，其主要机构投资者为主，因此我们可以假设未来5 年私募基金数量可以达到10000 家。假设未来有2/5 即4000 家的私募机构在HOMS 上运营，且我们假设单用户平均为恒生贡献的收入为20—35 万元/年，则HOMS 每年可以为恒生贡献8 亿-14 亿的收入，相当于再造一个恒生！由于HOMS 具备互联网平台效应，其净利润率将不可同日而语且为稳定现金流，因此该部分业务市值将享受互联网的高估值，市值空间不可估量。 数米网价值简要分析：根据恒生电子和东方财富2014 年中报公开信息显示，2014年上半年，数米网实现收入629.3 万元，东方财富实现收入9889.14 万元，基金销售额761 亿元。由于两者客户结构及产品结构均比较类似，因此，我们可以合理预测数米网的基金销售额约是东方财富的1/10 左右。目前东方财富市值190 亿，因此数米网合理市值应在20 亿元左右。但值得注意的是，数米网目前相比东方财富的天天基金网，最缺乏的即是流量，数米用户量估计仅相当于东方财富用户量的几十分之一。若未来阿里能将流量与数米网进行对接，则数米有望实现爆发式增长，而市值也应不亚于东方财富。 聚源价值简要分析：聚源金融终端类似于wind，提供金融资讯+数据库服务。目前聚源客户数量较少，很快聚源将与恒生的HOMS 金融云平台进行对接，为HOMS上的客户提供资讯服务。而聚源最大的看点在于，未来阿里数据有可能开放给聚源，届时聚源将拥有价值无法估量的国内外电子商务数据，从而能够获得与Wind相抗衡的强大实力。目前Wind 每个账户最低收费都在10000 万元/年以上，我们假设聚源整合阿里数据后，每账户收费10000 元/年，而客户对象则包括公募基金（根据中国证券投资基金业协会数据显示，2013 年公募基金从业人员数量超过1万人）、私募从业人员（截止今年6 月10 日，已经登记的阳光私募共有1629 家，员工数量达到28486 人）、券商研究员和投行人员、保险资管从业人员、银行相关投资管理人员以及各类财务公司从业人员等，数量至少超过6 万人，假设其中有30%即1.8 万人采用聚源终端，则仅聚源资讯终端License 收费每年都将为恒生贡献1.8 亿元的收入，基本等同于同花顺2013 年的收入水平，而金融资讯及数据服务贡献了同花顺70%左右的收入和净利润，目前同花顺市值66 亿元，由此我们可以简单估算聚源的金融资讯终端业务潜在市值应在65 亿元左右。 恒生潜在市值空间有望超过500 亿元，重申推荐。2014 年恒生1.0 业务净利润有望达到4 亿元，再加上公司在2.0 业务上的投入，我们假设还原后的2014 年1.0业务净利润为4.5 亿元，给予1.0 业务2014 年30 倍的估值，则恒生1.0 业务市值约为135 亿。综上所述，恒生市值有望超过500 亿元。预计公司2014-2016 年EPS 分别为0.65、0.83、1.08 元，重申强烈推荐。 |
