【2019-11-11】掌趣科技(300315)专注研发与技术 沉淀后再出发 近年来公司经历了管理层与团队的大变革，股权结构基本理顺。公司于2004年8 月成立，主业为移动游戏开发和运营。2012 年上市后开启了多项收并购，前后分别收购了动网先锋、上游信息、玩蟹科技及天马时空四家公司，也是公司目前的核心游戏研发体系；2016 年8 月原公司创始人和董事长姚文彬申请辞去所有职务，此后将其所持有的股份分别通过腾讯战略入股2%、转让员工持股计划以及协议转让给公司新董事长刘惠城5.08%等方式逐步退出；此外自17 年至今公司还持续进行员工持股、回购等方式继续进行新团队激励；公司当前董事长、总经理刘惠城来自天马时空，是产品研发与技术出身。 公司仍有精品手游研发和发行能力，“天马+玩蟹”各有所长。1）天马时空：擅长奇迹品类MMORPG 手游的研发，研发代表作《全民奇迹》、《奇迹觉醒》（腾讯独代）等，均为经过市场检验的爆款手游，产品呈长生命周期属性；2）玩蟹科技：擅长卡牌类手游研发，代表作《拳皇98 终极之战OL》（腾讯独代）、《魔法门之英雄无敌》、《大掌门》系列等。除了交给腾讯发行外，公司也在补强自身发行体系，今年6 月上线的《一拳超人》由玩蟹研发、天马发行，实现了较好的效果，自研自发获得产品验证，同时公司海外发行收入占整体收入比也在不断提升；展望未来公司将陆续推出《境·界：灵压对决》、《我的英雄学院：入学季》、《真红之刃》等多款游戏，后续重点研发储备不断兑现。 专注技术研发转型初获进展，商誉风险大幅释放。公司坚持“技术立企”的定位，在Unity3D、H5 和虚幻游戏引擎框架搭建领域已取得一定突破，有助于公司未来开辟更高的产品层级以及游戏玩法的融合和进化，有利于缩减产品研发成本和研发周期，技术升级有望极大增强未来产品的确定性；2018 年公司共计提商誉减值达33.8 亿元，公司四大CP 均进行了商誉减值，公司账上整体商誉也从53.9 亿元降至20.1 亿元，账上商誉风险得到了充分释放，目前公司商誉大头是天马时空，还剩12 亿元多的商誉，不排除还有减值风险。 投资建议与盈利预测。随着公司三季度《一拳超人》等游戏的积极表现以及未来储备新游戏的上线，公司业绩有望迎修复，我们预计公司明年由天马和玩蟹研发的重点产品储备也将进入收获期；腾讯的入股以及公司作为其核心研发商的定位有望提升公司产品成功率；近几年公司的研发技术转型、管理层变革以及风险释放等都在奠定未来长期增长基础； 我们预计公司2019~2021 年实现归母净利润4.77 亿元、9.18 亿元和10.6 亿元，对应EPS分别为0.17 元、0.33 元和0.38 元，参考可比公司2020 年PE 一致预期，我们给予公司2020 年15~19 倍PE，对应合理价值区间4.95 元~6.27 元，首次覆盖给予优于大市评级。 风险提示：新游戏上线延期、新游戏表现不及预期、商誉减值。 【2019-11-11】游族网络(002174)2019年三季报点评:Q3内生显著改善 明年分红比例有望提升 低估值品种 业绩变化主要系：1）《权游》7 月10 日上线，虽流水表现略低于前期预期，但仍带动19Q3 业绩修复；2）《圣斗士星矢》海外上线带动，9 月以来海外发行收入有增长，出海发行商排名从之前的20 名开外提升到16 名；3）19Q3 游族合并财务报表的范围发生重大变化，掌淘不再并表，对三季度的收入和利润产生影响；4）19Q3 投资净收益为189.74 万，公允价值变动净收益为4226.83 万。 成本分析：19Q3 毛利率和净利率提升，主要系《权游》享受直接分成毛利率较高所致。19Q3 公司毛利率55.49%，同比上升5.64pcts；净利率32.68%，同比上升10.01pcts。 费用分析：费用率同比及环比下降，19Q3四项费用率为27.20%，同比下降5.78pcts，环比下降12.72pcts。 可转债到账后，资产负债表质量改善。2019 年9 月23 日游族发行面值总额11.5 亿元、期限6 年、初始转股价为17.06 元的可转债，主要用于网络游戏开发及运营建设项目、网络游戏运营平台升级建设项目和补充流动资金，三季报显示公司：1）货币资金增加8.56 亿元；2）偿还短期借款2.22亿元；3）预付款项增加1.69 亿元，估计系准备上线的产品的广告投放和新的版权金（如代理产品等）所致。 公司积极把握云游戏产业趋势。除云游戏产业联盟（CGIA）探讨前沿技术外，11 月7 日证券时报消息，游族网络与华为签署合作框架协议，双方将联手开展云游戏合作，共同开拓云游戏行业市场。后续双方将共同推进云游戏解决方案并发布云游戏产品，包括ARM 安卓云游戏和PC 云游戏等。 投资观点：公司三季报接近前期预告下限，但单季度已有所改善，后续《山海镜花》（预计11 月底上线）、《少年三国志2》（等待版号）、《荒野乱斗》（年底或明年年初上线）等头部产品表现可期。结合三季报，我们下调公司19 年盈利预测值，预计2019-2021 年净利分别为11/14/17 亿元，对应估值12x/9x/8x，后续持续观察游戏上线情况及投资收益，预计19 年内生利润约9 亿，同比增长超20%。此外，董事郑家耀提议派息率由10%提高为不低于30%，明年年报分红比例有望提升，且大股东资金面情况不断改善，质押率预计持续下降，公司也在梳理调整。再次重申看好5G 商用落地后游戏产业长期发展空间，建议关注低估值修复。 风险提示：版号发放不及时导致游戏无法及时上线、已上线游戏表现低于预期、页游流水萎缩、海外推广遇阻、行业监管收紧等风险。 【2019-12-03】世纪华通(002602)与核心股东腾讯继续深化合作 积极关注落地情况 事件：世纪华通全资子公司盛跃网络与腾讯于11 月29 日在深圳签署《业务合作协议》，更新原业务合作协议（18 年1 月16 日签订），进一步发挥双方各自领域的资源优势，在数字化互动娱乐领域进行深入的业务合作。 腾讯作为公司的核心股东，将与公司保持紧密合作和资源共享。腾讯目前持有世纪华通4.96%的股份，居于公司前十大股东行列。腾讯既作为公司股东也是公司重要媒体资源采购方，该协议证明双方将在未来进一步深化资源、平台合作共享，腾讯进一步锁定公司优质游戏内容的独家优先合作权（公司未来自有新游戏在中国大陆及若干指定境外地区的发行和运营的独家优先合作权），看好公司研发实力，同时公司在游戏IP 储备、海外发行方面也将持续跟腾讯保持紧密合作。 盛趣研发+腾讯独代历史成绩亮眼：2015 年Q3 上线的《热血传奇》、2017年Q1 上线的《龙之谷手游》和《传奇世界》、2018 年Q4 上线的《传奇世界3D》。其中，《龙之谷》首月流水超10 亿元，腾讯独家代理续作《龙之谷2》静待版号落地，有望于20Q1 正式上线，我们预计公司20 年起码有3 款自研产品交由腾讯独代上线。 近期“传奇”版权归属进一步明确，公司有望在“传奇”品类上深化发展。11 月28 日公司公告收到安徽芜湖中级人民法院判决书，在韩国娱美德公司起诉由公司旗下盛趣游戏《传奇世界》授权改编、并由三七互娱运营的《屠龙破晓》手游侵犯着作权的案件中，娱美德公司诉求被法院依法全部驳回，且法院进一步明确认定：盛趣游戏作为《传奇世界》的合法着作权人，当然独立完整地享有我国着作权法所保护的一切权利，包括授权第三方进行改编、开发和运营等，而无需任何第三方明示或默示的许可和同意。10 月14 日公司公告已收到韩国法院的判决书，《判决书》驳回娱美德与韩国传奇公司的所有诉讼请求，盛趣游戏及关联公司就使用“传奇”版权的协议继续有效。该协议约定盛趣拥有“传奇”游戏在中国内地的独家版权。 投资观点：此次公告的战略合作协议为框架协议，未来具体实施内容、操作细节、分成比例等将另行签订具体合同，而后续协议的具体落地实施有助于公司业务的进一步拓展和提升，对公司发展将产生积极影响。公司有望加强与腾讯合作，实现共赢互利，背靠腾讯进一步稳固市场研发龙头地位，20Q1 公司自研游戏+腾讯独代《龙之谷2》表现可期，并建议关注公司股权结构有望持续优化。我们预计公司19-21 年归母净利为30.2/40.2/50亿，增长为214%（未追溯调整）/33%/24%，对应估值为19x/15x/12x，作为定位全球的游戏行业龙头之一，我们给予公司20 年20X 的目标估值，目标价13.4 元，维持“买入”评级。 风险提示：版号审批不及时、上线时间或游戏表现低于预期、海外推广遇阻、治理结构改进、行业监管收紧等风险。 【2019-11-15】顺网科技(300113)存储算力上云端 业务场景再扩列 推荐逻辑：得益网吧的业态升级和云服务的渗透，作为网吧行业龙头的顺网科技有望迎来重大业绩拐点，打开全新增长空间。顺网云服务有望高速增长并持续为公司贡献收入，当前顺网云服务的行业渗透率仅2%，融合边缘计算等技术的云基础设施，正在加速覆盖网吧市场。 网吧行业：业态转型进行时，Z世代继往开来：1）网吧数量略有缩减，整体行业向头部优秀品牌集中。2）网吧女性用户占比首次突破20%，Z世代已成网吧用户群主力，占比达57%，其每月可支配收入达3501元。3）网吧终端硬件精品化需求提升，电竞显示器高速增长，“上网服务场所综合体”形态初具雏形。 云服务：网吧上云服务持续增长。公司持续推进顺网云建设，为网吧行业提供云服务解决方案，利用云服务解决网吧的带宽压力、运维成本和硬件折旧等行业痛点，为网吧用户提供更好的体验。截止到2019年第二季度，顺网云已在19个省份的55个城市部署百余个节点，覆盖1900个网吧的17万终端，月环比增速高达17.41%。 当下热点：存储上云。“顺网云”将每个城市网吧集中的区域建设节点机房，将网吧存储运维服务器部署到边缘计算的节点，减少网吧的运维成本，通过“多快好省”四大特性，帮助网吧经营升级，从而获得更好的性能、可靠性和实时性体验。 业务展望：算力上云。2019年中公司发布云PC业务，布局算力上云，使用本地瘦PC终端，即可调取云上算力实现电竞级的高性能体验，从而进一步降低网吧的运营成本，同时云PC还可以部署到网吧之外的BCG端，进一步打开市场空间。 盈利预测与投资建议。鉴于公司目前在上网服务场所的行业龙头地位，在网吧行业形态升级、网吧存储业务上云稳步推进，算力上云业务加快落地的情况下，我们对当前业务龙头地位牢固和面向未来的创新，给予顺网科技高于行业平均的估值，参考A股可比公司给予19年39倍PE，对应目标价24.57元，维持“买入”评级。 风险提示：顺网云业务推进不足预期的风险、云电脑业务性能不足的风险。 |
