新年伊始，中东乱局依旧。中东大国土耳其在议会上通过一项议案，正式决定出兵利比亚。分析人士认为，利比亚局势深受大国博弈影响，土耳其出兵恐导致大国角力加剧，利比亚局势将“乱上加乱”。另外，本周末，利比亚首都的黎波里一所军事学校今天遭到空袭，造成至少28人死亡和数十人受伤。而美国最新公布的12月ISM制造业PMI录得47.2不及预期，为2009年6月以来最低，均对金价形成支撑。 现货期货市场上，1月3日金价大涨，期金突破1550美元关口，飙升至四个月高点；COMEX2月黄金期货收涨1.6%，报1552.40美元/盎司，创2019年9月4日以来收盘新高。 操作上，继续关注中金黄金、山东黄金等交易性机会。 【2019-12-31】中金黄金(600489)金价上涨有助于公司业绩提升 定增完成后治理效率有希望提升 国内矿产金重要生产商之一，近3 年矿产金产量持续下降。中金黄金是集黄金采、选、冶、加工综合配套能力的大型黄金企业，是一家以黄金资源开发和生产为主具有的国有大型黄金生产企业。中金黄金最近3 年受困于部分矿山与自然保护区冲突以及环保政策趋严，矿产金产量从2016 年最高峰的27.47 吨下降至2018 年的24.36 吨，2019 年上半年矿产金产量11.18 吨，同比下降4.53%。尽管如此，其仍是国内仅次于山东黄金和紫金矿业的第三大矿产金生产公司。由于矿山关停带来的资产减值及折旧摊销至其他矿山，叠加公司央企天然的高额期间费用，中金黄金的矿产金生产的完全成本显着高于同行，这导致即使是在金价持续上的2019 年其净利润仍未有显着增厚，根据中金黄金2019 年半年报披露测算，我们认为当SHFE 黄金超过308 元/克后，公司净利润增厚的弹性将显着增加。 中原冶炼厂市场化债转股和内蒙古矿业收购完成后有望增厚公司盈利。公司拟以6.66 元/股向5 家金融机构共发行7.07 亿股用于收购它们持有的中原冶炼厂累计60.98%的股权，同时以6.66 元/股向控股股东中国黄金集团有限公司发行4.85 亿股以及支付5.70 亿元现金用于收购内蒙古矿业90%的股权，其中内蒙古矿业承诺2019-2021 年实现扣非净利润分别为7.46/7.34/6.91 亿元。上述资产收购方案已于11 月29 日公告获得证监会无条件审核通过，后续等待正式批文。我们认为上述交易完成后，能够一次性大幅增厚公司归母净利润外，若治理效率长期提升，之后多年都将对上市公司的归母净利润产生正面影响。 2020 年金价有望继续上升。我们认为2019 年黄金价格全年走强以及10-11 月出现调整主要是由于中美外部环境变化所致。逆全球化趋势（不仅中美之间，也包括美欧之间，日韩之间等）刺激金价走强并非单纯出于避险需求，而是由于对全球长期经济增长的预期变悲观从而触发长端利率下行。2020 年若想再次触发美国长端利率超预期下行的可能条件是：（1）市场认识到2019 年美联储3 次降息并不能阻止美国经济衰退；（2）世界各国之间的贸易环境再发生显着波澜。 首次覆盖，给予增持评级。我们假设2019-2021 年SHFE 黄金均价315/360/370 元/克，公司矿产金产量分别为 23.51/23.42/23.22 吨，暂先不考虑公司收购中原冶炼厂股权与内蒙古矿业带来的利润增厚，我们预计公司2019-2021 年实现归母净利润分别2.5/4.8/5.2亿元，其中2020 年归母净利润对应当前股价PE 为60X。尽管估值相较行业平均更高，但有金价上涨的预期和定增项目注入增厚利润（考虑股本增发后EPS 仍预计大幅上升）支撑，预计公司股价在未来6 个月将相对强于市场表现5%以上，首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：世界各国外部环境缓和导致金价下跌；美联储货币政策超市场预期紧缩 【2019-12-23】山东黄金(600547)高质量发展启示录 资源为先两条腿走路延伸生命线 公开数据显示，中国黄金产量最多的省份是山东，山东省金矿资源最为丰富的地区集中在胶西北地区。这里是世界第三大金成矿带，自古以来就是我国重要的金矿富集区和产金区，也是国家级整装勘查区，黄金储量和黄金产量均居全国首位，是世界少有的特大型金矿富集区。目前，该区域远景储量在4000吨左右。 而这里正是山东黄金起家的地方，包括焦家金矿、玲珑金矿等，该区域绝大部分金矿都被山东黄金占据。山东黄金在该区域掌控的金资源量在1000吨左右，奠定了山东黄金的资源优势。 山东黄金将资源储备作为生命线工程。“在同行业企业中，我们的特点就是重视上游，加大资金投入获取更多资源。资源越多，寿命就越长。”李国红表示，获取资源上，山东黄金一直是两条腿走路。一条腿是以矿找矿。“我们是生产型矿山，对生产区域周边的地质规律有所掌握，找矿风险小很多。一边采矿消耗资源，一边找矿增加储量，效果非常明显。仅这部分每年新增资源量20多吨”。 据介绍，公司玲珑金矿最初探获的储量只有十几吨，通过边生产、边探矿、边产出，目前已生产60多年，产金量突破一百吨；公司的焦家金矿、新城金矿也存在这样的情况。同时，公司把这一经验带到海外。在阿根廷贝拉德罗金矿，公司通过以矿找矿，远期增加的储量有望再造一个贝拉德罗。 正是因为山东黄金的这一能力，投资者无法以简单的财务报表或已经披露的数据来判断山东黄金真正可掌控的资源储量。公司人士介绍，公司报表上的储量是按照国际标准储量来披露的，储量大概在200多吨；按照中国的评判标准，备案的资源量目前接近700吨。实际情况是公司在生产的过程中边生产边探矿，资源量探出来以后升到储量，公司实际的资源量加储量远大于报表上的量。 山东黄金资源战略的另一条腿就是并购。公司瞄准国内主要成矿带、海外在产矿山等资源，寻找合适的并购目标。李国红表示，“这两年一直在储备”。 补齐短板发力国际化 “勇闯世界前十”是山东黄金“十三五”期间确定的目标。“这一目标是指黄金产量。要达到这一目标，每年金产量需达到50吨-55吨的规模，我们有信心在2020年完成进入全球前十的目标。”李国红介绍，山东黄金自有矿山加上托管的山东黄金集团矿山的金产量目前合计超过48吨，在全球黄金企业中排第十一位。 2016年在规划下一个五年发展目标时，山东黄金确定了国际化战略。“当时对标国际一流矿业企业，就科技、资源、融资、人才等六个维度分析后发现，公司最大的短板就是国际化，没有国际化资产，没有进入国际市场，国际融资能力弱”。 国际化首先要有国际化的资产。2016年4月，山东黄金建立国际化并购团队，通过一年多时间完成了对全球第一黄金企业巴里克公司旗下的阿根廷贝拉德罗金矿50%股权的并购。 要成为国际化公司，还要有国际资本的信任与支持。公司确定了H股上市计划，并于2018年9月28日在香港联交所挂牌上市，打通了境外融资通道。 李国红表示，资产国际化和资本国际化是山东黄金国际化的两条腿，这是公司国际化战略的重要体现。未来公司不会停下国际化步伐，最终要成为真正的国际化公司，拥有更多的国际化资产、国际化人才，学习国际化运行机制，打造国际化品牌。 国际化进程中，山东黄金的价值观和文化理念得到了检验。在山东黄金的企业文化中，有一个“三让三不让”承诺。“三让”是指“让员工收入与企业效益同步增长、让员工拥有更广阔的成长空间、让员工的工作条件更加安全舒心”，“三不让”是指“不让员工家庭生活在当地贫困线以下、不让员工看不起病、不让员工子女上不起学。” 山东黄金并购贝拉德罗金矿后，曾经出现因对中方股东不了解、对中国公司理念不了解导致员工思想不稳定的情形。李国红在职工食堂向数百名员工宣讲了“三让三不让”理念后，现场响起热烈掌声。员工心里的疙瘩解开了，矿山生产保持了稳定。 再比如生态理念，“生态矿业”一直是山东黄金的金字招牌。山东黄金进入前，贝拉德罗金矿三年时间发生了三起环保事故。山东黄金进入后两年多的时间，强化了管理措施，至今未发生一起大的环保事故。 如今，“黄金世界十强”的目标已经进入收官阶段。展望下一个五年，随着公司国内采矿、选矿工程的建设投产以及资源并购的推进，山东黄金有关负责人表示将制定更具挑战性的目标，有信心挑战更高的国际排名。 公司总经理王培月介绍，公司前几年就开始实施了相关扩产计划，三山岛、焦家金矿两个主力矿山的项目建设已经进入收官阶段。公司有信心完成2020年50吨自产金的目标，并为下一步产能提升打下坚实基础。 夯实基础真金不怕火炼 “上市公司就做黄金，山东黄金集团也有过承诺，其拥有的黄金资产会在符合相关条件后注入上市公司。”李国红表达了公司对于坚守主业，并传递对于黄金产业长期看好和公司抵御阶段性波动的信心。 “对产业周期都摸不清的公司，即使赚了钱，也是一笔糊涂账。”李国红表示，山东黄金高度重视黄金价格研究，并组建了专业的团队。这是山东黄金与许多同行业企业相比的一大特色。山东黄金以此为基础延伸到产业金融领域，开展黄金租赁等相关业务，获取金融产业利润。 李国红判断，由于全球各种不确定性因素以及地缘政治不稳定的影响，从较长时间段来看，黄金作为避险产品仍处于上涨通道。但不排除因为全球重要经济体的财政政策、货币政策、贸易政策等的变化而出现短期回调。 处在震荡的行业，鸡蛋放到一个篮子意味着可能承担更大的风险。实际上，受环保政策影响，黄金全行业产量最近两年一直处于下滑态势。 对此，山东黄金苦练内功，提高智能化、规模化水平，不断提升效率、降低生产成本。目前，公司正在胶东地区打造世界级黄金生产基地、国内最大和最先进的黄金精炼基地，形成以智能智慧为支撑、以本质安全为核心、以绿色生态为底色的“万吨”产业集群。 2018年，公司以三山岛金矿为代表的“国际一流示范矿山”建设全面启动，井下高速网络、三维可视化采矿、智能选厂建设加快实施，开启了数字化、智能化金属矿山建设运营新模式。这将大幅降低生产成本。比如，远程操控碎石机可使用工减少60%，效率提高15%，节省成本4000多万元。 环境保护方面，山东黄金走在了行业前列。10个矿山被列为国家级绿色矿山，公司的目标是未来所有矿山都必须是绿色矿山。“本质是理念和认识问题。通过强化管理、细化责任，安全和环保方面的风险会小很多。”李国红表示，公司一直坚持“零工亡、零重大环境污染事故”的“双零”目标，每个年度矿长都要签署党建廉政建设、生产经营、安全环保三个责任状，并实行安全环保“一票否决制”。 “虽然这方面有所投入，减少了股东的收益，但换来的是经营风险降低。如果让风险处于裸露状态，公司持续发展面临很大风险，对投资者也是不负责任的。”李国红表示，在这一轮波及全行业的环保整顿中，山东黄金的矿山基本未受到影响，保证了产量稳定。 资本市场是称重机。头顶“国内黄金产量第一大企业”桂冠的山东黄金在香港和上海两地的市值合计已经接近千亿元，成为两市最纯粹的黄金股龙头。 价值投资理念日益深入人心，公司质量对上市公司市值的作用愈发明显。而治理结构、透明度、盈利能力、管理层战略管控能力、社会责任等方面的表现最终凝结为公司质量。近年来，山东黄金正是凭借着一颗咬定金山不放松的战略定力，紧盯“争做国际一流、勇闯世界前十”的发展目标，在跌宕起伏的国际矿业市场走出了一条高质量发展之路。运作规范，战略明晰，勇于承担社会责任，手中有业绩、心中有未来……山东黄金所秉持的价值观和采取的种种举措，既是公司快速发展的基础，也契合上市公司高质量发展的精神内核。 公司董事长李国红表示，未来将继续在内部规范治理方面加强管理，确保生态安全事故“双零”，加快智能化矿山建设，逐步降低成本，提升黄金产量，继续以矿找矿实现储量提升；对外对标国际一流黄金企业，加快国际化产业布局和资本布局，继续推进国际化战略。 |
