路透社报道特斯拉与宁德时代对“无钴电池”谈判，若属实，我们预计是磷酸铁锂CTP电池，并从装载可行性、成本下降两个方详细测算，论证了该方案的潜在合理性。特斯拉未来有望通过降本实现放量，并推动电动车普及。投资方面，一方面若媒体报道属实则利好低成本路线的磷酸铁锂电池企业及其供应链，另一方面特斯拉“降本放量”的示范效应，有望推动全球电动车加速普及，特斯拉供应链最为受益。我们预计媒体报道宁德时代与特斯拉讨论配套的“无钴电池”是磷酸铁锂CTP电池。 路透社2020年2月18日报道特斯拉正在就在中国产电动车采用“无钴电池”与宁德时代进行谈判，并进入最后阶段。考虑到此前宁德时代公开在CTP领域投入布局及其降本优势，以及特斯拉自身对Model 3降本需求，若媒体报道属实，我们预计报道中所提到的“batteries that contain no cobalt”是磷酸铁锂CTP电池。 为什么容量密度较小的LFP正极材料可用在乘用车？核心是降本。 1）电芯层面：通过高振实密度LFP材料、大电芯设计（单电芯容量超过150Ah），可提升电芯体积和质量能量密度； 2）电池结构层面：宁德时代通过Cell to Pack、比亚迪通过“刀片电池”技术，极大提升LFP电池包能量密度（预计+15%以上）。上述方法大大提升了LFP电池的能量密度，达到应用在乘用车的要求。 风险因素： 动力电池技术路线变化；中国国产特斯拉Model 3销量低于预期，相关新闻报道尚未证实的风险。 投资策略。 媒体报道的特斯拉与宁德时代对无钴电池的谈判，实际底层是特斯拉对动力电池以及电动车降本的需求，希望进一步推动电动车普及，加速汽车产业乃至能源行业的变革。建议关注两条主线： 1）若媒体报道属实，特斯拉效应带动低成本的磷酸铁锂边际需求有望提升，利好磷酸铁锂电池及材料相关企业，如宁德时代、比亚迪（A+H）、鹏辉能源、国轩高科、亿纬锂能、德方纳米（LFP材料的龙头）。 2）在当前的政策环境下，电动车有望加速普及，中国锂电行业各环节龙头具备全球竞争力，有望受益全球电动车放量，尤其是特斯拉供应链的相关投资机会更加明确：宁德时代（电池），恩捷股份（隔膜）、璞泰来（负极）、新宙邦（电解液），天赐材料（电解液），三花智控（热管理）、银轮股份（热管理），建议关注科达利（壳体）等。 【2020-02-05】宁德时代(300750)特斯拉合作赋予品牌价值 技术创新迎接平价 正式宣布特斯拉合作，国际品牌与中国产业链相互成就。公司 2 月 3日公告，近日拟与特斯拉签约供应动力电池产品，正式成为其继松下、LG 化学之后第三家电池供应商，供货期限 2020 年 7 月 1 日至 2022年 6 月 30 日。公司与特斯拉的合作正式宣布， 一方面展示了公司全球成本竞争力，巩固全球范围品牌效应，另一方面特斯拉将利用以公司为代表的中国产业链优势引领私家车平价周期。 特斯拉公告 2019 年交付量达 36.75 万辆，同比增长约 50%，而 2020 年中国市场有望贡献近20 万辆，切入特斯拉供应链将为公司竞争地位提供长期支持。 2019 年逆势增长，市场地位加速强化。据高工锂电，公司 2019 年国内装机量 33.05GWh（本部 32.31+时代上汽 0.74），市占率 53%，同比提升 12 个百分点，蝉联全球第一大动力电池厂商。据中汽协披露2019 年新能源汽车销量 120.6 万辆，同比下滑 4%，而公司公告预计2019 年扣非归母净利润 35.98-42.23 亿元，同比增长 15-35%，出货量预计 35GWh，同比增长 64%，实现逆势大增，大幅强化领先地位。 技术创新组合拳，推动电动车盈利拐点。双积分制修订 2021-2023 年新能源汽车积分比例 14%、16%、18%，同时单车积分大幅下降，拉动国内产销 2023 年有望实现 400 万辆。2020 年开始公司利用高镍三元（批量应用于广汽 Aion S/LX 及部分造车新势力等明星车型） 、磷酸铁锂 （针对 A00/A0 级经济型车型） 、 CTP 方案 （率先配套于北汽 EU5及海外商用车）等多层次技术创新降本增效，推动下游整车盈利恢复，激励车企力争 2020 年完成 200 万辆产销。 投资建议。预计公司 2019-2021 年 EPS 为 2.00、2.85 和 4.09 元/股。考虑下游客户品牌溢价以及未来两年业绩复合增速约 43%， 给予 2020年 PEG1.3 倍，合理价值 159.6 元/股，维持买入评级。 风险提示。动力电池技术创新进度较慢；新能源汽车销量不及预期。 【2020-02-18】比亚迪(002594)刀片电池已来 新能源车企能接住这把"飞刀"吗？ 在古龙的江湖中，李寻欢的飞刀绝技又快又准， “小李飞刀，例不虚发。” 而比亚迪的“刀片电池”，似乎也颇有些这样的意味。近日，工信部发布最新一批新能源汽车推广目录，包含了比亚迪生产的比亚迪牌7009BEV1纯电动轿车。 比亚迪方面向上证报证实，该款汽车正是首个搭载“刀片电池”的比亚迪汉EV纯电动轿车。 何谓刀片电池，有何特点？ 刀片电池的命名，源自其产品较传统方形电池更加扁平和长条。比亚迪的CTP电池(即刀片电池)基于方形铝壳电池，将电芯扁平化，且减少电池外壳中横梁、纵梁的使用，使得更多单体电芯可布置在电池包中，这一操作可将电池包空间利用率从原先的50%提升到60%以上。 比亚迪专利显示，公司刀片电池长度最长可达2500mm，是传统普通磷酸铁锂电池的10倍以上，极大地提升电芯的成组效率，并可以基于不同需求调节尺寸的一系列电芯。 天风证券研报称，比亚迪的刀片电池，可以将电池包利用率提高10%左右，体积比能量密度大幅提升10%至20%；减少铝壳物料成本，成本下降20%至30%；具有高安全、长寿命、散热快等特点。 动力电池作为新能源汽车的核心部件，当前市场主流的产品类型有三元锂电池和磷酸铁锂电池，而由于磷酸铁锂电池的能量密度较低等原因，当前三元锂电池在乘用车领域占据了大部分市场。而磷酸铁锂则占据大客车市场主流。 在外界看来，比亚迪刀片电池的价值在于，大幅提高了搭载磷酸铁锂电池的新能源汽车的续航里程，可以与三元锂电池一较高下。 同时，在新能源汽车补贴不断退坡的背景下，磷酸铁锂电池的成本优势明显。中国化学与物理电源行业协会的数据显示，目前国内三元锂电池电芯报价约在0.9元/Wh左右，磷酸铁锂电池在0.7元/Wh左右。 在1月11日召开的中国电动汽车百人会(2020)上，比亚迪董事长王传福称，比亚迪开发的“刀片电池”将于2020年3月份在重庆工厂首次量产，续航里程可达600公里，将搭载在2020年6月上市的新车“汉”身上。 不过，受疫情影响，3月份能否量产可能有变数，不过从比亚迪近期陆续复工情况推测，4月份量产确定性较高。 天风证券研报表示，作为电池新技术“刀片电池”的首款车型，定位为中大型轿车，风阻系数仅为0.233Cd，将生产纯电动汉EV与插混车型汉DM版本，EV版续航里程最高可达600公里，有望成为比亚迪在新能源车市场的又一佳作。 有熟悉比亚迪的知情人士表示，刀片电池若成功量产，且性能超越，不排除国外汽车巨头在乘用车上采用刀片电池。 【2020-02-18】鹏辉能源(300438)业绩拐点 TWS贡献业绩弹性 深耕锂电20余载，经营稳健。公司成立于2001 年，深耕锂电近20年，核心管理团队技术研究出身，是国内最早获得锂离子软包电池专利的厂商。公司产品涵盖消费类电池、动力电池、储能等领域。公司经营稳健，费用管控强，近5年来，收入复合增速达30%；净利润复合增速约40%；公司已实施股权激励，引进高管团队，销售机制改革，实施大客户战略，有助于大客户开发，治理结构不断优化。 3C消费：TWS耳机需求爆发，供货JBL等国际品牌，大幅提升盈利弹性。公司深耕消费类数码领域：1)TWS领域行业领先：我们预计2020-2021年TWS耳机电池市场规模约98亿/138亿元，行业爆发式增长。公司拥有TWS耳机多种类型电池产品，2019年主要配套国际品牌JBL（哈曼，三星子公司），预计出货量约1000万只，并逐步开发国内优质手机厂商，该业务产品附加值高，盈利弹性大，预计2020年乐观预期实现超4000万只供应。2）ETC领域：19/20年强制安装，阶段性脉冲需求，预计20年仍将有2000万只新增装机，公司市占率约30%-40%，后续回归平稳。3）潜在市场：公司销售战略改变后着力进行大客户拓展，同时积极开拓潜在高增长市场，消费电池领域推陈出新，公司有望快速把握新增市场。 动力电池：与通用五菱深度合作，产能投放，放量可期。公司2015年转型至动力电池领域,目前拥有软包、方形和圆柱电池产品，截止2019年底产能约4.3Gwh（方形3.2+软包1.1Gwh），并计划在常州新建2Gwh产能。公司凭借产品高性价比，开拓了包括通用五菱、东风、奇瑞、长安、广汽（验证中）。截止19年1-11月，鹏辉装机0.62Gwh，排名提升至第8；其中装机90%由通用五菱贡献。2020年公司为通用五菱配套宝骏E100\E200\E300，五菱荣光（主供）等车型。未来新能源汽车市场将呈现两极分化，低端电动车定价在4-8万，性价比高，同时叠加电动车较低使用成本，将在低收入人群中占据重要份额。公司配套的通用五菱在该类市场占比高，有望带动鹏辉电池装机放量。 轻型动力&储能：①受益于5G通信基站加速建设，未来2-3年通信后备电源迎来需求高峰。公司储能领域经验丰富，与铁塔签订供货协议，并与天合光能合作储能业务，随着成本端下降，储能经济性逐渐显现，预期2020年将受益5G基站建设，保持50%以上高增速。②其他动力领域主要面向电动自行车、电动工具市场，一方面电动自行车新国标实施下，锂电替代铅酸大势所趋；其次，公司开拓了超威、hellobike、小牛电动、五羊本田，并开拓台铃，并面向海外东南亚市场，预计将业务有望保持高增长。 投资建议：公司深耕消费电池领域，明年有望实现消费类电池、储能、动力类多业务共振高增。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为：2.14/4.61/6.1亿元，对应PE分别为：38/18/14倍，维持买入评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期、政策不及预期、上游原材料价格波动风险、客户开拓不及预期、坏账损失风险 【2020-02-04】国轩高科(002074)锂电潮头立 入海正当时 报告要点： 公司是新能源汽车商业化之路的开启者，专注锂电制造 公司深耕磷酸铁锂制造，动力电池出货量行业第三，市占率超过 5%，其中磷酸铁锂出货量排名第二。需求端，公司下游江淮、奇瑞、吉利商用车、北汽新能源、长安等新能源车型不断投放，公司乘用车配套占比不断提升（＞50%） ，回款情况不断改善。供给端， 2019 年已建设 16gWh 有效产能，1G 三元软包产能今年投产，进入产能快速释放阶段。 电动化提速，丰富车型供给，供给打开需求，迈向消费驱动 后补贴时期，双积分政策接力加快电动化进程。众多车厂电动化战略初步落地，高产品力的平台车型投放更加丰富，新能源车与燃油车平价周期不断缩短，市场逐渐迈向消费驱动。高产品力趋势下更加考验动力电池企业在化学材料与生产工艺上的积累，同时行业自身对资本开支要求较高，加速行业洗牌，龙头集中趋势愈演愈烈。 铁锂自身优势及持续的升级不容忽视，应用空间不断拓展 磷酸铁锂的技术瓶颈在不断突破，铁锂电池能量密度持续提升，尤其体积比能量有较大进步空间。铁锂满足不同场景需求，主要厂商铁锂与三元并重，铁锂产能持续扩张。铁锂较现阶段量产的三元保持 20%成本优势，即使不考虑技术进步情况下，预计在 2022 年仍有 4%-8%的成本优势。 此外，锂电池在电化学储能中的应用开始铺开，基站储能成为铁锂的重要突破口，预计 2020 年新建 5G 基站备电需求超过 10GWh。 公司锂电技术领先，动力电池外场景不断拓展 1）公司铁锂技术领先，不断打破能量密度上限，不仅用于小微车型铁锂回潮，更高级别车型有望渗透；2）三元电池量产在即，合肥市经开区第一期4GWh 的三元方形 VDA 电芯和 1GWh 的软包电芯，预计 2020 年实现量产；3）切入博世供应链，2020 年开始为博世供应 12V 启停电池，有望向 48V轻混电池渗透，成长空间更为开阔；4）联手华为，布局 5G 时代储能。 投资建议与盈利预测 预计公司 2019-2021 年营收分别为 68.55 亿元、88.41 亿元、103.11 亿元，增速分别为 33.72%、28.96%、16.63%，归母净利润 6.89 亿元、8.31 亿元、10.04 亿元，对应 EPS0.61、 0.73、 0.88，目前股价对应 PE 分别为 37X、 31X、25X。首次覆盖给予买入评级。 风险提示 行业补贴政策风险；产品价格降幅过快；原材料上涨；应收账款风险等 【2020-02-13】亿纬锂能(300014)小电池业务可能达到更高的高度 动力板块将迎来收获 在万物互联的大趋势下，物联网的电池需求更丰富和强劲，而公司锂原电池规模已跃居世界第一，有最全面的电池解决方案和优秀的快速定制与响应能力，公司锂原电池业务可能在物联网大发展中实现大的跨越。公司培育的“金豆”微型锂离子电池，适合可穿戴等市场的需要，目前已成功拓展到 TWS应用中，未来有望在新的更多的应用中得到突破。总体来看，公司小电池业务可能达到更高的高度。同时，公司近 5 年持续战略投入的动力电池板块，正在逐步进入收获期。维持强烈推荐评级，调整目标价为 80-85 元。 “金豆”电池成功应用到 TWS 领域，公司微型电池有望在可穿戴领域获得更多的应用。公司 5 年前就已经自主研发该类电池的核心设备和产品，并在已经形成较为完整的专利群。公司已切入海外主流 TWS 耳机品牌供应链。由于该产品更高的制备壁垒与专利问题，预计将有较强的盈利回报，并将继 ETC 之后接力强劲贡献。今日三星发布了新款 TWS 耳机 Buds+，新产品单价提升 20.99 美元至 149.99 美元，新品单次充电续航达 11 小时，加上充电盒达 22 小时，较上一代提升 83%和 69%，新产品耳塞电池容量83mAh，较上一代提升 46.6%，而耳塞电池重量仅提升 5%，电池性能大幅提升。 TWS 是公司微型电池在可穿戴领域的一个成功应用，未来有望在新的丰富多彩的应用中获得更多的应用。 锂原电池将在物联网大发展的背景下上大台阶。 在万物互联的大趋势下，各类物联网应用中电源需求可能随之井喷，长期看，锂原电池与小型锂离子电池将是主要的电源供应方式。公司锂原电池规模已跃居世界第一，形成了技术、工艺、工装的平台，有最全面的电池解决方案和优秀的快速定制及响应能力，公司锂原电池业务可能在物联网大发展中实现大的跨越。 公司动力业务开始收获。 动力电池一直是公司近 5 年投入最大的领域，对报表影响和拖累也比较严重。在过去 5-6 年的发展中，公司基本实现从工业级到汽车级的积累与提升， 软包电池先后突破戴姆勒、现代-起亚等国际客户，随着产线优化与爬坡，预计软包电池将逐步开始盈利。同时，公司铁锂电池已有竞争力且持续盈利，并保持产能扩张。预计动力板块 2020 年有望扭亏为盈，并开始产生积极贡献。 结论与建议： 公司锂原电池有全球竞争力，工业消费锂离子跻身国内第一梯队，公司全面的电源解决方案能力更强，在“万物互联、无线化、锂电化”的趋势下，公司小电池将保持强劲增长，即使按持股电子烟公司经营不增长假设，公司 2020 年估值 28 倍，继续强烈推荐，调整目标价为 80-85 元。 风险提示：新型烟草政策波动，公司产能扩张与客户开拓低于预期。 【2020-02-06】德方纳米(300769)正极隐者 铁锂冠军 磷酸铁锂正极材料的隐形冠军。公司专注于磷酸铁锂正极材料业务，国内首家将纳米化技术应用于制备锂电材料，并原创取得了自热蒸发液相合成法、非连续石墨烯包覆等多项核心技术。公司深度合作宁德时代， 销售占比约三分之二， 据招股说明书佛山磷酸铁锂材料产能 2.3万吨，云南新建基地投产后 2020 年进入产能扩张周期达到近 4 万吨。 巨头背书铁锂，迎接平价周期。双积分制修订目标新能源汽车 2023年实现 400 万辆， 2020 年开始动力电池以高镍三元/磷酸铁锂结合 CTP方案等多层次技术创新降本增效，推动整车盈利恢复，激励车企力争2020 年完成 200 万辆产销。经测算 2022 年油电价差收敛至 1 万元，考虑购置税免除实现平价，2025 年不考虑任何政策扶持实现平价，大众、比亚迪等背书磷酸铁锂，推动其有望成为最先平价技术路线。 磷酸铁锂产业链有望底部反转。 据高工锂电 2019 年全国动力电池装机量 62.4GWh，由于补贴政策的高能量密度引导倾向，磷酸铁锂电池装机量占比从 39%进一步下降至 34%， 需求疲弱推动磷酸铁锂产业链洗牌——电池环节 2019 年前三大企业市占率 85%，而三元前三大企业仅为 76%，出清效应初具成效；材料环节 2019 年全国正极材料产量为 39.8 万吨，其中磷酸铁锂材料 8.9 万吨，同比增长 52.4%，受益于非动力的储能等市场增长，而价格降幅近 40%推动行业深度洗牌，德方纳米一跃成为全球龙头，2018 年国内市占率达 24%。 投资建议。公司作为磷酸铁锂材料龙头，受益新能源汽车平价趋势。预计 2019-2021 年 EPS 为 2.42、 3.58 和 5.55 元/股， 公司 2020 年迎来盈利拐点，未来两年复合增速约 50%，给予 2020 年 PEG1 倍，对应合理价值 179.1 元/股，给予买入评级。 风险提示。磷酸铁锂应用不及预期；中游价格下跌超预期。 【2020-02-10】恩捷股份(002812):已进入全球绝大多数主流锂电池企业供应链 恩捷股份（002812）可转债发行网上路演周一下午在全景网举办，恩捷股份副总经理、董事会秘书熊炜在本次路演上回答投资者提问时表示，公司作为锂电池隔膜行业的龙头企业，公司目前已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系，包括占海外锂电池市场近80%市场份额的三家锂电池生产巨头：松下、三星、LG Chem，以及占中国锂电池市场超过80%市场份额的前五家锂电池生产企业：宁德时代、比亚迪、国轩高科、孚能科技、天津力神，以及其他超过20家的国内锂电池企业。 云南恩捷新材料股份有限公司是湿法隔膜行业具有全球竞争力的领先企业，并在烟标、BOPP膜、无菌包装及特种纸等细分行业中拥有丰富的产品。公司的主要客户为国内外大型的锂电池生产企业、卷烟生产企业、食品饮料生产企业、塑料包装企业、印刷企业等。 【2019-11-05】璞泰来(603659)负极向上游拓展 成本优势愈加明显 负极材料向上游拓展，成本优势愈加明显。由于人造石墨有一定的技术门槛，流程非标准化，导致其产品性能和价格差异化，成本不透明，这促使高端负极材料有较高的利润，其“定制化”的属性比较强。璞泰来的子公司江西紫宸是最早进行石墨化环节收购的厂商之一。江西紫宸首先是2017控股山东兴丰，而兴丰是主营石墨化的公司，山东兴丰在内蒙新建5万吨石墨化的产能，2019年H1已经完成建设，目前正在产能爬坡。将来公司可能会1:1地配比负极和石墨化的产能，届时紫宸的成本将进一步下降，其行业优势越发明显。 涂覆隔膜是未来的方向。世界隔膜行业巨头集中于日本，后分散于韩国和中国。从20世纪末到21 世纪初，日本隔膜工艺以消费锂电池隔膜为起点，在政府的10年锂电池发展计划下得到迅猛发展，出现了以旭化成、东燃、宇部为代表的隔膜生产巨头，而湿法涂覆技术正是旭化成的创新技术。汽车轻量化的需求促使锂电池向更高能量密度转换，从而对隔膜材料强度和耐热新提出更高要求，因此涂覆隔膜是未来的方向。 隔膜材料和锂电设备具备很好的协同。由于卓高优异的品质，宁德时代大部分采用卓高的涂覆隔膜。目前公司已基本形成了以隔膜基膜、涂覆加工业务、涂覆设备、涂覆材料的隔膜全产业链的布局，并形成了良好的协同效应。公司实现了油性PVDF、PMMA、聚芳纶涂覆、非接触式静电喷涂等新型工艺的开发和应用。涂布机不仅仅增厚了公司的业绩，且和材料形成了良好的协同效应。隔膜涂覆产品主要设备就是涂布机。随着隔膜产能的扩大，新嘉拓的设备能够有效降低涂覆隔膜的成本。并且由于设备和材料很好的磨合，材料可以反馈最新的要求，而设备也能够随之调整为最新最快的设备，正向循环能够保证设备和材料都处于领先的行业地位。 盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为1.63元、2.14元、2.53元，未来三年归母净利润将保持20%以上的复合增长率。由于公司的负极材料、隔膜材料和设备均是各个细分板块的龙头，应该给予一定的溢价。我们给予公司2020年30倍PE，目标价64.2元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：新能源补贴政策大幅度退坡的风险；产能爬坡不及预期的风险。 【2020-02-05】新宙邦(300037)电解液、氟化工景气向上 精细化工龙头成长可期 公司是精细化工龙头企业，四大主营业务并行 。公司目前拥有国内五省九大生产基地以及波兰新宙邦基地，形成锂电池化学品、有机氟化学品、电容器化学品、半导体化学品四大主营业务并行的格局，现有主要产能为：电容器化学品 5万吨/年、锂电池电解液 6.5 万吨/年、有机氟化学品 8000 吨/年、半导体化学品3.5 万吨/年。公司始终坚持创新驱动发展，创始团队均为技术出身，现有发明专利超过 500 项，年研发投入占比超过 6.5%，为公司持续创新能力提升提供了坚强的保障。 绑定核心优质客户， 掌握核心添加剂技术， 持续提升电解液核心竞争力 。公司是电解液行业领军企业，现有产能 6.5 万吨/年，拥有新型添加剂产品 300 多种，具备 200 吨/年新型锂盐 LiFSI 产能。公司绑定 LG、松下、三星 SDI 等海外客户，海外销量占比约 40%，从全球来看，2020 年将是全球电动化元年，全球主要车企（大众、特斯拉等）电动化进程加速，未来海外需求有望大幅增长。同时国内新能源汽车政策引导力度加大，补贴退坡放缓，国内需求确定性较高。2020 年公司 20000 吨/年荆门新宙邦项目，50000 吨/年惠州三期项目、800 吨/年 LiFSI 项目有望投产，业绩有望持续增长。 定位高端精细氟化工， 海德福项目打通产业链，未来成长确定性高。公司 2015年收购海斯福切入精细氟化学品领域，主要从事六氟丙烯下游含氟精细化学品，海斯福 622 吨新项目 2019 年底投产，贡献 2020 年业绩重要增量。同时海德福1.5 万吨高性能氟材料项目(一期)，预计 2020 年底投产，将填补公司氟化工业务的上游四氟乙烯、六氟丙烯产业链，与参股公司永晶科技（6 万吨/年氢氟酸）和海斯福打通产业链，保障原料供应，同时依托四氟乙烯、六氟丙烯平台未来可打开含氟聚合物、氟精细化工发展空间，保障未来成长。 电容器化学品 业务稳定增长，半导体化学品即将放量。公司是全球电容器细分市场领军企业，国内市场份额 50%左右，毛利率在 39%左右，南通新宙邦 8000吨电容器化学品产能已于 2019 年底投产，将贡献业绩增量。半导体化学品是公司近年重点发展的新领域，国产化替代需求旺盛，产品包括混酸系列产品（刻蚀液、剥离液等）、酸碱盐类产品（双氧水、氨水、硫酸等）和高纯溶剂类产品（异丙醇），客户包括台积电、中芯国际、华星光电、京东方等，由于产品认证周期较长，惠州二期 24700 吨/年产能处于不断爬坡中，南通新宙邦 10000吨/年电子级氨水已于 2019 年投产，未来营收和毛利率有望持续提升。 盈利预测与投资建议。预计 2019-2021 年归母净利润分别为 3.2 亿元、4.5 亿元、5.7 亿元，对应 EPS 分别为 0.86 元、1.18 元、1.51 元，对应 PE 分别为 39X、28X、22X。公司是精细化工龙头，新增产能陆续释放，电解液产品已进入 LG、松下、CATL 等龙头电池厂供应链，受全球电动化趋势及特斯拉需求催化，上调至“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、市场竞争加剧的风险、汇率风险、安全环保风险、管理风险、新建项目投产进度不及预期的风险。 【2020-02-14】天赐材料(002709)重新出发 聚焦电解液和日化 1.千帆过尽，重新出发，聚焦电解液和日化 天赐材料自成立以来一直在电解液领域深耕，并试图通过一体化布局实现成本壁垒。然而，回顾2016-2019年公司发展路径，由于一体化的进军步伐迈的太急，导致正极、选矿等多个业务出现亏损。 市场诟病公司业务多而散，而我们认为，第一，公司确实因为“走太快而犯过错”，但这背后也反应了管理层是具有冒险精神的企业家，勇于试错并承担风险。第二，我们在2019年明显看到了变化。19H1天赐在建工程项目明显缩减，在电解液价格处于低位时，天赐的毛利率、市占率双双提升。而19年底，公司清理拖累业务，聚焦电解液、日化，重新出发。 2.看5年，电解液行业空间和龙头公司盈利如何？ 我们预计2020、2025年全球电解液需求分别为36.2、117.1万吨，对应市场空间136、369亿。假设龙头公司在2020、2025年市占率分别为22%、25%，对应营收30、92亿。以12%净利率计算，对应净利润3.6、11.1亿。 3.天赐的核心竞争力是什么？ 天赐材料在2015-2017年与新宙邦、江苏国泰的市占率相当，但在2018年市场份额迅速提升，与竞争对手拉开差距。2019年Q1、Q2、Q3天赐毛利率与电解液市占率逐季提升，电解液业务成绩亮眼。 竞争力一：绑定重要的优质客户。国内宁德时代是天赐的重要客户；海外天赐在设立子公司，积极开拓国际一线客户。 竞争力二：通过原材料自产来降低成本，争取超额收益。根据测算，自制6F可使毛利率提升10.5%。在工艺上，采用液体6F，成本低于固体6F。而在工艺流程上，物料形成循环利用体系也使原材料成本进一步下降。 竞争力三：积极布局新型电解液添加剂，为高端动力电池储备工艺。 4.盈利预测 我们预计天赐材料2019-2021年电解液销量分别为5、8、13.8万吨。2019-2020年公司营业收入分别为28.7、41.1、62.9亿元，归母净利润2.6、4、6.1亿，2020、2021年对应PE42x、28x。 考虑1）电解跟随电动车具有较强的成长性，且从市占率角度看，天赐系行业龙头；2）从产业链布局来看，公司坚持成本控制为王。我们给与天赐2021年35xPE，对应市值214.6亿，目标价39.14元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：电解液市场竞争加剧，新能源汽车终端需求不及预期、公司业务开展不及预期 【2020-02-19】三花智控(002050)公司业绩稳健增长 汽零业务前景广阔 投资要点： 事件：公司发布2019年业绩快报。公司预计2019年实现营业总收入113.24亿元，同比增长4.50%，归母净利润14.21亿元，同比增长9.93%；预计EPS为0.52元，同比增长10.64%。单看2019Q4预计实现营业总收入27.03亿元，同比增长5.14%，归母净利润3.64亿元，同比增长35.46%。 空调能效升级，制冷业务受益。我国家用电器节能变频及智能化已成为趋势，对控制元器件市场提出了一系列新的要求，也带来了新的发展机遇。公司作为制冷控制元器件行业龙头，抓住机遇稳健发展，公司电子膨胀阀、四通换向阀、电磁阀等产品全球市占率已达第一。2020年将实施空调能效新规，在新规的要求下，将近40%的低能效空调将被淘汰，定频空调向变频空调升级趋势有望加速，高能效变频空调渗透率的提升将刺激节能效果明显的电子膨胀阀的市场需求，公司制冷业务有望进一步增长。 全球新能源汽车快速增长，热管理业务前景广阔：公司积极布局新能源汽车热管理业务，截止阀、车用热力膨胀阀、储液器市场份额居全球前列，陆续获取了来自法奥雷、马勒、大众、奔驰、宝马、沃尔沃、特斯拉、通用、吉利、比亚迪、上汽等客户的订单，在手订单预估超过百亿元。公司公告已成为特斯拉重要供应商，为特斯拉供应电子膨胀阀、电子油泵、油冷器、水冷板、电池冷却器等，随着特斯拉Model3国产销量的进一步提升，加之海外众多新能源平台订单也将于2020年开始集中放量，中长期来看，新能源热管理业务有望成为公司未来业绩的重要增长点。 投资建议：公司空调制冷零部件业务稳健经营，新能源汽车热管理业务前景广阔，看好公司长期发展。预计公司2019-2020 EPS分别为0.51元、0.60元，对应PE为43.10倍、37.40倍。参考同行业估值水平，给予公司2020年35-40倍PE，对应合理区间21.00-24.00元，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：空调行业销售不及预期，新能源汽车热管理业务发展不及预期。 【2020-02-03】银轮股份(002126)进击的汽车 热管理龙头 六十载风雨兼程，铸就汽车热管理龙头 银轮是一家专注于油、水、气热交换领域的民营企业，拳头产品为热交换器中的机油冷却器和增压中冷器。近年来公司积极进行原有产品的转型升级，同时不断拓展海内外商用车、乘用车和工程机械客户。公司客户结构优质，油冷器等产品进入了福特、通用、戴姆勒、康明斯、卡特彼勒的全球配套体系。过去十年银轮取得了23%的业绩复合增速，表现优异。 传统车热管理：加快全球替代，新产品逐步放量 传统乘用车热交换器产品（不含空调系统）单车价值1400 元左右，2018 年全球乘用车热管理市场规模接近1000 亿元。公司依靠商用车业务起家，近年来不断转型乘用车，目前近三分之一收入来自乘用车，占全球乘用车市场份额仅1.3%。进口替代+海外配套+自主崛起三大因素驱动下，公司份额具有较大提升空间。1）拳头产品油冷器加快全球替代，接连获得捷豹路虎、雷诺、东风日产新订单。2）受益涡轮增压渗透率提升，水空中冷器迎来加速放量，斩获全球通用多个大单。3）油耗标准趋严，乘用车EGR 渗透率逐步提升，已获得广汽乘用车EGR 冷却器订单，未来在冷却器和总成均有望获取一定市场份额。 商用车热管理：短期EGR 快速放量，长期看海外和模块化 商用车热管理市场空间广阔，公司油冷器和中冷器国内市占率高达45%和35%。凭借可靠的技术和高性价比，近年来成功突破多家海外商用车客户。短期看，受益国VI 升级，重卡EGR 市场快速爆发，公司是潍柴、锡柴、重汽EGR 冷却器主要供应商，贡献业绩增量。长期看，受益海外客户放量和模块化供货比例提高，公司商用车热管理业务周期性减弱，有望保持平稳增长。 新能源车热管理：产品升级，格局重塑，长期空间广阔 新能源车热管理整体单车价值可达5000 元以上，远高于传统汽车。受益下游快速放量和单车价值提升，2023 年全球规模达400亿元。行业尚处发展初期，凭市场和成本优势，本土企业地位有所提升，其中三花和银轮竞争力行业领先。公司目前新能源车热管理产品主要有电池深冷器、水冷板、热泵空调系统等，已配套宁德时代、吉利、比亚迪等客户，且获得通用、沃尔沃、福特等订单。凭借技术和成本优势，看好公司新能源车热管理业务在新客户和新产品方面取得持续突破，打开长期发展空间。 投资建议：传统主业加快全球替代，新能源汽车热管理发展空间大 公司是汽车热管理龙头，凭借全球份额提升和品类扩张，有望实现持续较快增长。1）短期看，随着重卡EGR、乘用车业务海外订单批产和国内新能源高景气贡献增量，公司经营性业绩快速增长确定性高；2）中长期看，公司热交换器竞争力强，加速全球替代，海外订单持续落地，叠加新能源车热管理业务不断放量，2021 年收入进入新加速阶段；3）公司不仅收入增长确定性强，长期看净利率也将呈上行趋势：盈利更好的合资和海外乘用车业务放量将提升整体毛利率，规模效应推动费用率持续降低。预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.41、0.49、0.62 元，对应PE 分别是22.5X、18.8X、14.9X，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示： 1.新产品放量低于预期；2. 新能源汽车热管理业务进展低于预期。 【2019-12-30】科达利(002850)乘电动之风 享行业红利 1)动力锂电池结构件主要为新能源汽车动力锂电池顶盖和外壳，关乎电池安全，属于动力电池核心零部件。结构件成本占比并不低，约为7%，与负极、隔膜、电解液相当，是一种容易被忽视的动力锂电池重要材料。目前结构件单位价值量约为0.4-0.5 亿元/GWh.锂电结构件远期空间巨大，2019-2021 年锂电结构件市场空间为47、63、76 亿元，远期2025 年市场空间约为200 亿元，是一条5 年4 倍的好赛道。 2) 科达利是国内结构件龙头企业，绑定宁德时代，获得众多主流电池厂及车企的双重认证，处于龙头地位，行业格局一强多小；海外竞争对手从成本、性能、客户认可上难以与中国企业竞争，未来全球格局中国内龙头进一步扩张业务规模。科达利客户质量高，绑定动力电池大客户加速行业集中。 3) 过去盈利的不稳定主要是原材料成本波动叠加产能投放与下游需求错位，行业价格超预期下跌，均导致公司毛利率受到较大影响。随着公司客户的不断外拓，公司今年以来陆续确定了各大主流国内外大车企、大电池厂的主力供应；随着未来政策对行业时点性的抢装影响将边际减弱，对公司产能与需求不匹配而导致的产能利用率降低问题将得到缓解；随着公司对内控管理的加强、对研发从材料合作开发到设备独供定制的控制，公司在锂电结构件领域的行业壁垒将逐步树立；借助于上市公司的资金规模优势、公司在未来业务外拓中规模优势将进一步体现，能够把锂电池结构件行业做深做精，享细分行业红利。 预计2019-2021 年收入为24.5，34.7，44.6 亿元，净利润为2.3，3.3，4.1 亿元，对应EPS 为1.10，1.56，1.96 元，PE 为41，29，23 倍，公司处于赛道长格局好的细分领域，维持“买入”评级。 风险提示：锂电池行业需求不及预期风险。 |
