西部建设(002302)2014年三季报点评:毛利率下滑和坏账上升继续拖累业绩
业绩低于预期 西部建设公告2014 年三季度业绩，1-9 月实现收入72.0 亿元，同比增长21.4%，归母净利1.71 亿元，每股收益0.33 元，同比下降32.1%，低于预期；其中3Q 收入增长18.7%，净利润增长8.1%，每股收益0.30 元。公司预告全年净利同比增长-30%～10%。 3Q 收入增速平稳，毛利率大幅下降。公司三季度收入同比增速为18.7%，增速与2Q 保持平稳。然而毛利率同比下滑0.9 个百分点至13.5%，环比亦下滑1 个百分点，显示地产下行持续压缩商混企业毛利率，这一趋势在四季度预计难以改善。 3Q 费用率改善，但坏账损失同比大幅增加。3Q 三项费用率有较大改善，同比下滑1.2 个百分点，环比亦下滑1 个百分点，显示公司在行业盈利持续下滑情况下加强了自身费用管控。3Q 坏账计提6300 万元，同比大幅增加100%，主要是业务规模扩大但下游回款不佳，截至3Q 应收账款增加至63.8 亿元，较期初已翻倍。前三季度有效税率同比提高11 个百分点，主要是去年同期新疆有税收优惠，本期不再享有。3Q 净利率同比下滑0.5 个百分点至5.2%，环比基本持平。 现金流持续净流出，负债率攀升。前三季度经营现金净流出7.1亿元，其中3Q 净流出3.2 亿元，同比继续扩大1.6 亿元。三季度末净负债率为42%，较2Q 末继续提高11 个百分点。 发展趋势 商混公司在价格下跌和环保、人工成本上升两头压缩下，利润空间持续下降。公司的区域竞争优势明显，且背靠母公司平台，保证收入稳定增长，但在地产转暖之前仍面临利润率下行的压力。 盈利预测调整 下调14/15 年盈利预测16.8%和18.6%至3.62 亿元/4.44 亿元，对应每股收益0.70 元和0.86 元，同比下滑11%和增长22.6%。 估值与建议 地产投资下滑影响商混企业需求，利润率持续压缩，但公司收入维持快速增长市场份额提升。政策松绑和流动性改善下，估值继续下行的空间有限。我们将估值切换至2015 年盈利预测，维持目标价11 元不变，维持“中性”。 风险 房地产投资继续深度下滑；流动性宽松的趋势改变。 |
