据淘票票专业版灯塔数据，截止1月31日，2021年春节档预售总票房达到了1.35亿元，其中大年初一单日预售票房突破了1亿元。这一预售成绩消除了“今年春节档会否重蹈去年撤档覆辙”的疑虑。另外，2021年1月全国电影总票房约32.60亿元，同比2020年1月的22.42亿元大涨45.41%，追近2019年1月的33.79亿元。 数据显示，2020年电影票房强省依次为广东、江苏、浙江、四川、上海、北京、山东、河南、湖北、湖南。其中，广东贡献了约23亿元，占全国总票房的12.74%，江苏、浙江、四川、上海去年的票房也分别超过了10亿元。而河北、黑龙江、北京、吉林等地区占比有限，在4.7%左右。也就是说，除了北京，高风险地区基本不在票房强省范围内，十大强省还是能够支撑起今年的春节档的。预计2021年春节档和全年票房增速均有望加速回暖。 相关标的：万达电影、中国电影、光线传媒、华策影视。 2021-01-07万达电影(002739)拐点已至 静待春暖花开 文化需求推动行业繁荣发展，头部院线市占率稳中有升 随着电影产业纳入到国民经济和社会发展规划中，不断增加的文化需求等因素将电影产业推向了新的高度，中国电影产业逐渐迎来“黄金发展期”。 但与发展成熟的北美市场相比，中国电影市场还有很大的发展空间。而在后疫情时代，万达院线、大地影院等有资金实力或融资渠道畅通的头部院线公司地位稳固，市占率稳中有升。 多元化和全球化为北美等成熟市场破局 北美电影票房市场经历时间长，市场已非常成熟，票房表现稳定。Regal、AMC、Cinemark 三家院线的票房占据一半以上市场且比例稳定。在好莱坞电影市场发展过程中，多元化经营策略为企业打开了市场空间，而随着全球化的发展，跨国媒体集团也进一步壮大，这些都给中国电影市场起到了启示作用。 全产业链运营，经营持续优化有望提升长期竞争力 作为影视行业的龙头品牌，万达电影票房、市占率等指标常年位于全国第一，2019 年，万达电影业务范围由放映业务延伸至电影投资、制作和发行及相关衍生业务，同时全面覆盖电视剧制作及发行，游戏发行等业务，逐步完善全产业链布局。目前，业务平台已初步建成，业务格局不断优化，综合竞争实力有望继续增强。 竞争优势显著，商业价值有望不断提升 万达电影依托于高端化经营策略，保持公司放映技术、品质处于国内外领先地位，而随着国产电影工业化制作进程的加速，未来动作片、科幻片有望成为万达电影的票房保证，因此，依托于万达广场，万达电影收获了优质商圈，加上高端化经营策略和先进的管理系统，形成规模优势和品牌效应，全方位提升了用户体验，未来有望进一步提升商业价值。 驱动因素、关键假设及主要预测： 短期来看，公司目前项目资源储备丰富，2020 年9 月，万达发布2021-2022 年片单，其中包括17 部电影：涵盖多种院线影片类型，如超级IP《唐人街探案3》、鬼吹灯系列《寻龙诀》《天星术》、青春恋情《快把我2 哥带走》《想见你》、悬疑冒险《误杀2》、科幻世界《外太空的莫扎特》《折叠城市》等多种类型新片，其中《唐人街探案3》经过一年时间的沉淀重回春节档，目前位列灯塔数据想看人数电影榜首，共计约694 万人次；17 部电视剧：包括《正阳门下年轻人》《亲爱的爸妈》《号手就位》《仙剑奇侠传四》《少年四方志》《罗曼史》等多部热门作品；2 部网剧及3 部网络大电影：《罗曼史》《乘风踏浪》；《空降排》《保安日记》《大力出奇迹》。 长期来看，公司在长期经营积累下具备较强的管理优势，在市场扩张和管理效率提升方面具备较强竞争优势。公司依托万达广场，形成商业生态。同时公司多年打造的先进管理系统，在开放特许加盟权之后，将形成规模优势及品牌效应。 我们与市场不同的观点： 宏观层面，我们认为电影市场需求将保持长期繁荣，尽管过去一年由于疫情的原因，观众的娱乐需求大部分转移到线上，但是院线的观影体验及社交互动是线上无法取代的。长期来看，随着疫情逐渐消退，观影需求将逐步恢复常态，国内电影市场将重回上升趋势，行业景气度将持续提升。 微观层面，公司具备内容出品、发行、放映全产业链业务布局，随着国潮文化的崛起，国产影片的影响力及票房表现都还有较大的提升空间，公司作为优质的内容出品方，有望受益于国产影片工业化进程的发展红利。在放映方面，公司是自有影院最多的影投公司，通过长期管理模式的持续优化，不断提升自身的经营效率。同时，影院作为线下流量入口，长期具有较大商业价值，随着自有影院的规模化，非票业务发展同样值得期待。 估值与投资建议： 自2021 后影视行业受疫情影响将逐渐减弱，公司营业收入呈逐年上涨趋势，2021~2022年营业收入增长率为152.88%、13.66%， 我们预计公司 2021 年-2022 年营业收入为198.18/225.24 亿元，公司毛利率基本保持稳定。 我们看好公司的全产业链布局及作为线下消费流量入口的长期商业价值。根据可比公司估值，给予万达电影2022 年25X-27X 估值，预计 2022 年公司归母净利润为 26.68 亿元，对应的估值水平为667-720 亿元，对应合理价值为29.90 元-32.27 元/股，维持“推荐”评级。 主要风险因素： 市场竞争加剧的风险，政策监管趋严的风险，公共卫生风险，电影票房不及预期的风险、商誉减值的风险等。 2020-11-04中国电影(600977)2020年三季报点评:Q3亏损收窄 静待进口片恢复 Q3 亏损环比收窄，需求恢复，等待重磅进口片引进，维持“增持”评级 20Q3 营收5.93 亿元，同降68.53%；归母净亏损0.57 亿元，较Q2 的亏损2.75 亿元收窄；扣非后归母净亏损6.06 亿元。20 年前三季度营收10.54亿元，同降84.33%；归母净亏损5.59 亿元。考虑海外疫情再起对进口片供应影响及放映成本端较为刚性对毛利率有所压制，我们调整20-22 年归母净利至-5.17/11.74/13 亿元，对应EPS 为-0.28/0.63/0.70 元，考虑可比公司估值、好莱坞进口片引进尚需等待，给予21 年PE 24X，对应21 年目标价15.12 元，维持“增持”评级。 Q3 营收环比回暖，期间费用率同比提升 20Q3 公司营收环比上升193%，归母净亏损0.57 亿元，环比Q2 明显收窄。营收环比上升主要源于7 月20 日起全国影院陆续恢复营业，各项业务逐步复苏。20Q3 毛利率为-0.47%，较19Q3 下降20.69pct，但较20H1的-69.68%大幅提升；费用率方面，由于营收同比下降，销售费用率、管理费用率分别提升3.26pct、12.68pct，但整体费用规模减少。 发行和放映：国内需求已逐步恢复，好莱坞进口片供给尚需等待 发行上，公司Q3 共主导或参与发行国产影片78 部，累计票房9.77 亿，占同期全国国产影片票房总额的24.10%；发行进口影片32部，累计票房7.99 亿元，占同期全国进口影片票房总额的53.88%。放映上，截至20Q3，公司旗下控参股院线和控股影院合计覆盖全国18,408 块银幕，市场占有率为28.22%。根据猫眼专业版，20 年国庆档票房恢复至19 年同期74.4%，我们认为影市需求已逐步恢复；供给上，好莱坞进口片供给恢复至正常尚需等待，主要受北美疫情影响。 制片：Q3 表现良好，优质项目陆续定档 公司Q3 主导或参与出品并投放市场的电影包括《夺冠》、《急先锋》、《蓝色防线》，累计实现票房3.45 亿元，占全国同期国产影片票房总额的5.71%，主要由《夺冠》（2.81 亿元）带动。公司主导创作电影《金刚川》10 月23日上映（根据猫眼专业版截至10 月31 日票房为6.52 亿）；参与的《唐探3》定档2021 年春节；公司主导出品、张艺谋导演作品《悬崖之上》处于后期制作阶段。公司影视资源储备丰富，有望为后续业绩提供支撑。 库存现金充足，抗风险能力强，影市日渐回暖，维持“增持”评级 我们认为国内影市已逐步恢复，公司是我国电影行业龙头，业务逐渐恢复，公司库存现金充足，抗风险能力强。但当前受到海外疫情再起，好莱坞进口片供给缺失影响，另外放映端成本相对刚性压制毛利率，对公司业绩形成短期压制。综上我们调整20-22 年归母净利润至-5.17/11.74/13 亿元（前值为-0.9/11.58/13.22 亿元），对应EPS 为-0.28/0.63/0.70 元。可比公司21 年PE 估值为27.76X，我们给予21 年PE 24X 估值。对应21 年目标价为15.12 元（前值17.98 元），维持“增持”评级。 风险提示：电影定档及进口片引进情况不及预期、观影需求恢复不及预期。 2020-11-18光线传媒(300251)长效布局动画赛道 多元角度探索发展 【投资要点】 行业整体增速放缓，头部影片票房成绩和占比升高，马太效应加剧。2019年全国票房共计641.17亿元，同比增长5.15%，增速自2017年以来保持下降趋势，单银幕产出自2015年开始持续下降，行业整体增速放缓。2019年排名前十和前二十的电影占总票房比例分别为44.50%和60.85%，同比上升4.5pct和2.46pct；10亿元票房以上占电影总票房比例较2018年上升4.36pct；1-10亿票房级别的影片票房占比下降2.52pct，单片平均票房也均向头部影片集中，电影市场马太效应加剧。 国产动画电影票房快速增长，赛道成长空间广阔。2019年中国动画电影共实现票房115.36亿，同比增长174.66%，占总票房比例为17.95%，同比上升11.06pct。不考虑《哪咤之魔童降世》现象级票房产生的影响，中国动画电影票房占比约为10%，2018年仅为6.89%。相对成熟的北美和日本动画电影市场票房占比保持在15%-20%以上。中国动画电影市场占总体票房水平仍处于较低且不平稳的水平，长期来看动画电影赛道空间广阔，发展潜力巨大。 构建动漫全产业链，多元角度探索发展。2015年10月成立彩条屋影业，之后陆续投资了可可豆动画、中传道合、彼岸天文化、红鲤动画、大千阳光等一系列动漫行业公司，覆盖了从漫画创作、原画设计制作、动画制作和衍生品开发的动漫全产业链，完善IP从产生到实现和放大收益的一体化进程。2020年5月，公司上线漫画APP一本漫画作为动漫的源头平台，为公司直接提供优质的IP内容。同时电影创作上，公司开始寻求多元的发展角度，更多探索鲜明、独特的风格、人物、立意，相继上线《大鱼海棠》、《大护法》、《哪咤之魔童降世》、《姜子牙》等优秀作品。 投资回报率领先，后续项目储备丰富。光线传媒的投资收益率领先于同行业可比公司，主要系公司近年来致力于发展低成本高收益的动画电影，并在投拍真人电影方面主打大制作电影采取高成本参投小成本主控的风险控制模式，降低了真人电影因各种因素无法上映带来的风险损失，也为公司带来了更加稳健的净利润收入和领先的投资回报率。目前公司后续优质影片储备丰富，电影《如果声音不记得》、《人潮汹涌》已定档，动画电影《深海》也于《姜子牙》片尾彩蛋中放出首版预告片，《你的婚礼》、《坚如磐石》、《大鱼海棠2》、《西游记之大圣闹天宫》等影片均处于制作中。 【投资建议】 公司作为覆盖影视制作、发行全产业链的龙头公司，主营业务以优质内容为核心，长效布局动画电影赛道，同时不断巩固公司已有发行优势，持续产出优质作品。目前公司后续储备项目丰富，随着疫情影响逐渐减弱，电影市场复苏，未来公司市占率有望进一步提高。预计2020-2022年，光线传媒营业收入分别为11.76/28.76/33.57亿元，同比增长-58.44%/144.65%/16.71%，归母净利润分别为3.68/11.30/13.30亿元，同比增长-61.20%/207.46%/17.69%，EPS分别为0.13/0.39/0.45。选取行业可比公司进行比较，2021年PE平均值为31.01，结合公司历史PE区间，给与公司2021年35XPE估值倍数，对应光线传媒12个月目标市值400.49亿元，目标价13.65元，维持“增持”评级。 【风险提示】 疫情反复风险； 行业政策监管风险； 电影上映时间及票房不及预期； 市场竞争加剧。 2020-10-28华策影视(300133)影视行业逐渐回暖 龙头大厂优势显著 投资逻辑：公司是国内最大的影视剧制作公司，专注打造电视剧、电影、综艺三大精品内容，拥有成熟的工业化制作能力。2018以来，受行业整体景气度影响，公司业绩产生一定波动。但随着行业逐步复苏，公司有望借助强大工业化内容体系&优秀人才储备，实现快速崛起。 影视行业深度调整，2020年开始行业逐步复苏。在监管政策的引导下，演员高薪等行业乱象得到约束，制作环节得到更多的资源支持。电视剧正逐步由“体量大、数量多、质量参差不齐的低制作水准电视剧”转变为“高标准、高品质、精细化的高制作水准电视剧”。随着供给侧改革效果的显现，电视剧开机数重新回升，行业复苏迹象明显。 迎难而上积极变革，梳理公司业务，打造主旋律头部精品剧。受监管部门限古令、限外令等政策的施行影响，现实主义题材的作品占比逐渐提升。在鼓励现实主义的政策导向下，公司积极调整产品开发方向，致力于打造优质内容的主旋律电视剧。目前公司已逐步适应行业变化趋势，调整发展策略。公司精品剧储备丰富，多部作品正在制作或即将播出，有望进一步提升市占率。 行业整合加快，利好龙头剧集制造商。演员片酬降低和行业的规范化使得制作成本也开始下降，制作成本优化带来内容质量的提升，国产作品精品化进程加快。短视频崛起形成新的产业链条，同时各大卫视平台和视频网站对于精品剧内容存在极大的需求。小型制作方大多不具有持续产出精品剧的能力，而龙头凭借其全流程、体系化的制作平台，能够保证精品剧稳定持续地输出。因此，长期来看，利好具有优质内容生产力的头部剧集制造商。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.26元、0.34元、0.38元。公司是影视剧行业领先企业，具备较强的工业化生产能力，有望在行业调整期迅速应对，进一步提升市场竞争能力。考虑到可比公司估值，我们给予公司2021年27倍估值，对应股价9.18元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险，竞争加剧的风险，项目落地进程不及预期的风险，项目收益不及预期的风险，人才流失风险。 |
