文旅部市场管理司15日发布通知，进一步加强剧院等演出场所、上网服务场所、娱乐场所常态化疫情防控工作，疫情低风险地区，对上述场所接待消费者人数比例不再做统一限制。同日，北京也表示将有序恢复文体旅游活动，按75%限流开放公园、景区等场所。 在本土零新增确诊、疫苗接种范围不断扩大、清明和五一假期临近的背景下，国内旅游业正在加速复苏。根据去哪儿数据，目前清明假期国内机票预订量接近2019年同期水平，五一机票的预订量已超过2019年，3月以来航空行业需求加速恢复。 宋城演艺（300144）打造“主题公园+旅游演艺”的全产业链模式。 首旅酒店持续布局中高端酒店市场。 华夏航空长期专注于支线航空市场，通过航线网络不断扩张，获得高增长。 其他公司：中国中免、中青旅、春秋航空。 2021-03-10宋城演艺(300144)疫情加速行业变革 城市演艺的破局者 现场演艺：旅游、城市演艺共振，后疫情时代迎新变革 现场演艺行业2019年总规模500亿+，其中票房收入200亿元+/+7%，增速快于电影票房，由旅游演艺（规模约70亿）和城市演艺（演唱会音乐节等40亿+，剧场演出80亿+）构成，供给创造需求，优质内容加速成长。行业溢出效应突出，百老汇、伦敦西区带动效应可达1:9、1:3；盈利二八分化，龙头凸显，成熟演艺项目盈利出众。疫情下演艺行业承压，倒逼旅游演艺和城市演艺加速转型，且2021年后续行业复苏值得期待。 公司分析：模式优良，花房落定，疫后全面转型迎新成长 公司民企机制灵活， 以小投入，高盈利的"主题公园+旅游演艺"全产业链模式成为国内旅游演艺绝对龙头。公司商业模式优良反复验证，2020年花房减值落定，后续有望聚焦演艺主业谋发展。疫情下，公司逆势加大投入，存量项目丰富（拟推室外演出、爱在系列演出覆盖更多客群）、探索演艺集群新模式（杭州试点初显成效，上海拟全面尝试）及组织人才优化（精细管理、引进人才等）三大转型，全面孵化新成长。 公司成长：新模式新项目下，未来3年业绩有望较19年翻番 一看国内游复苏下，公司存量恢复和新项目潜力有望逐步释放，若疫情影响消除，预计22年演艺主业盈利有望较19年增50%~60%+，23年有望较19年增75-100%；二看从1到4到N，预计公司全国总布点有望上看18-20个项目空间；三看演艺王国新模式探索，在对上海、珠海项目详细测算基础上，对标国外百老汇、法国狂人国等，我们预计未来5-10年，"演艺王国"城市演艺模式将开启公司第二增长曲线。终局思维下，若公司第二增长曲线充分验证，并假设3-4个潜在项目运营成熟，预计未来10年公司盈利空间有望上看38-56亿元。 投资建议：模式优良，复苏在即，新模式新阶段，维持买入 暂维持20-22年EPS-0.65/0.37/0.63元，21/22年估值55/32x，花房减值致20年拖累较大，但利空出尽后有助于公司聚焦主业成长。虽疫情仍影响短期业绩，但公司也借疫情契机重新打磨升级，未来一看存量复苏，二看2021年春季重磅上海项目有望开业，三看后续新项目持续落地。公司第一增长曲线过往已验证，目前处于疫后逐步恢复扩张周期+第二增长曲线拟初步验证的关键时点，新模式有望开 启新阶段，维持"买入"评级。 风险提示：宏观、疫情等系统性风险；新项目开业进度或表现可能低于预期，大股东减持风险等。 2021-02-10首旅酒店(600258)结构优化展店加速 业绩释放可期 收购如家跃居行业龙头。2016 年实现对如家的私有化后，公司规模大幅扩张，一跃成为行业前三，当年营收和归母净利润分别同比增长389%/111%。2017-2019 年分别实现营业收入84.2 亿元/85.4 亿元/83.1 亿元，归母净利润6.3 亿元/8.6 亿元/8.9 亿元。如家作为主打产品构成公司业务的核心，凭借强大的品牌效应持续加盟扩张，向公司输送稳定的业绩。 中高端酒店转型，产品结构优化。公司旗下产品矩阵涵盖经济型到中高端的多层次酒店。截止2020 年9 月末，公司拥有4,638 家酒店，42.1 万间客房，是国内第三大酒店集团。公司规模稳步扩张的同时不断优化产品结构，中高端酒店占比持续提升，2020 年9 月底中高端型酒店数及客房数占比分别提升至23.3%和28.8%，主要得益于如家精选和如家商旅拓店进程的稳步推进。 轻资产模式助力酒店扩张，进一步推升公司盈利能力。目前公司直营占比较高，但在不断向加盟模式转型。2017 年以来，公司整体新开店中加盟模式占比达到90%以上，2019 年以来超过95%。截止2020 年6月，公司整体酒店数量中加盟店占比提高至81.4%，后续仍将延续轻资产扩张策略。轻资产模式凭借更高的利润率和更加平滑的业绩，有望提高公司整体的盈利质量。 环球影城叠加北京冬奥，有望提振北方旅游经济。2019 年末，首旅酒店京津冀鲁地区的客房间数占公司整体的25.8%。2021 年5月北京环球影城开业和2022 年初北京冬奥会将带动北方旅游市场的需求，有望通过辐射效应拉动北方部分酒店收入，构成公司业绩强有力的驱动因素。 持续推进会员体系建设，提升消费者忠诚度。公司背靠首旅集团对旅游生态的全覆盖资源，充分发挥生态圈的协同效应。凭借首旅如家强有力的品牌效应着力建设自身会员体系，提升客户黏着度，2020 年全年首旅如家APP 的活跃度和2019 年首旅酒店的会员渗透率均居于行业首位。公司持续加强自有渠道建设，在OTA 流量成本提升的行业背景下实现降本提效。 【投资建议】 考虑到 2020 年秋冬季国内局部地区疫情反复，下调对2020 年酒店出租率的假设；同时，考虑到在2020 年，公司快速落实国家各项扶持政策，积极控制成本，下调对2020 年租赁费占营业收入比例的假设；相较之前，2020 年营业收入和营业成本预计均有所下降，归母净利润预计有所上升。考虑到2021 年初国内局部地区疫情反复，下调对2021 年酒店出租率的假设；同时，考虑到持续拓店过程中人员的增加，上调对2021 年职工薪酬占营业收入比例的假设；相较之前，2021 年营业收入预计有所下降，营业成本预计有所上升，归母净利润预计有所下降。2022 年冬奥会有望给公司带来更好的商旅环境，上调对2022 年酒店出租率和客房均价的假设；同时，考虑到持续拓店过程中人员的增加，上调对2022 年职工薪酬占营业收入比例的假设；相较之前，2022 年营业收入和营业成本预计均有所上升，归母净利润预计有所下降。 我们预计，2020-2022 年，公司营业收入分别为54.3 亿元/81.9 亿元/90.7亿元，同比增速分别为-34.6%/50.8%/10.8%；公司归母净利润分别为-4.8亿元/8.0 亿元/10.6 亿元，同比增速分别为-154.3%/267.1%/31.5%。EPS分别为-0.5 元/0.8 元/1.1 元，对应当前股价，2021-2022 年PE 分别为26.1倍/19.9 倍。 长期来看，公司坚持中高端结构转型战略，以轻资产模式加速扩张，同时加强自有渠道会员体系建设，持续优化产品结构，进一步降本提效。短期来看，疫情后酒店行业逐步恢复，且2021 年5 月北京环球影城开业和2022年北京冬奥会均有望带动公司业绩上涨，维持"增持"评级。 【风险提示】 新冠疫情恢复进度低于预期； 加盟扩张进度低于预期；行业竞争加剧。 2021-02-23华夏航空(002928)成长华夏系列(六):地方政府视角看支线航空 投资体量小、相对回报高 高性价比综合方案受青睐 地方财政视角看交通运输基建投资：支线航空投资体量小、相对回报高。1）投资体量小：支线机场建设需要资金明显少于铁路、公路。我们测算对于地方政府，高铁：单项目地方承担20-60亿左右投资体量；高速公路：单项目承担几十亿到百亿元；支线机场地方仅需承担几千万到上亿元。2）财政收入与支出维度看承接力：我们统计发现2019年公共财政收入在200亿以下地级市占比69%，而其交通运输支出在5-16亿，占收入的8%-27%，相较而言，支线机场建设对地方财政压力较小。3）直接投资回报看：中西部高铁和高速公路极难盈利，支线机场亏损相对可忽略。我们模拟测算50万年吞吐量的支线机场大约亏损2500万/年，而达到100万吞吐量，基本可实现盈亏平衡。社会效益看：机场投资回报正收益较为显著。因此，地方财力相对有限的低线城市，投资民航可行性更强且回报相对更优。4 ）内循环背景下，民航提供的网络辐射和通达能力要显著超过高铁和高速。基于机场两点连线，可最终形成一个层次丰富，纵横交错的航空网络，这是高铁和高速公路的固定线路难以比拟的。 地方政府视角看现实诉求与痛点：华夏航空“定制版”综合解决方案具备高性价比。1）现实痛点1：稳定性难保障、通达性不足。支线机场通航初期政府最大痛点在于开航-断航-复航之间的“时断时续”。而华夏航空解决方案：“云上公交”+干支通程（兴义模式），是小城市通达核心区域最优解，适用于新支线机场投产后的运营以及现有支线机场航网结构的优化升级。2）现实痛点2：传统模式下导致枢纽机场“饱和”与支线机场“闲置”。新疆乌鲁木齐、云南昆明均是典型，占据区域内约7成的吞吐量，导致大量支线机场近“闲置”，而华夏航空解决方案：环串飞成网，避开乌鲁木齐，打造库尔勒作为次枢纽，树立最适合我国西部地区的支线航空模式（新疆模式）。该模式具备可复制性：云南市场的开拓为2021年看点。3）现实痛点3：对传统航空缺乏吸引力导致没有匹配的资源。衢州为例：经济、人口体量可支撑航空网络建设，却没有匹配的航空资源。而华夏航空的解决方案：东西串联、利用航空网赋能城市发展。4）通过前述分析我们认为运力采购模式具备可持续性，而疫情后，我们观察地方政府对于支线航空的接受度在提升。华夏航空在疫情发生后保持行业降幅最少，恢复最快的执飞水平，意味着其搭建的空中网络在疫情初期帮助各地承运刚需客流、紧急物资，以及疫情中后期推动复工复产均发挥了较好的作用。截止2月20日，华夏航空是行业内唯一航班量较2019年有增长的公司，较19年增长23%。 投资建议：持续强推华夏航空，看好一年期目标市值200亿+。1）中长期看：我们认为公司成长性与稳定性仍被低估；2021年三大看点：云南市场能否成功复制新疆经验，从而打开西部扩张之路；衢州模式能否获取成功，打开东部市场窗口；ARJ21机型商业化运行能否上台阶，充分享受国产民机机遇期红利。2）维持盈利预测：即我们预计2020-22年分别盈利4.97亿、7.95及10.8亿；公司对应2021-22年PE分别为20及14倍，明显与成长性不匹配，维持1年期目标市值200亿+，预期较现价30%空间，“强推”评级。 风险提示：油价大幅上涨，疫情影响持续程度超出预期。 2021-02-20中国中免(601888)消费龙头复盘系列之中国中免:时移势迁 拥抱变化 十年复盘，三大阶段，化繁为简 复盘中免过去 10 年的发展历程，宏观层面，政策红利为中免提供了得天独厚的成长环境；中观层面，产业整合为中免提供了做大做强的历史契机；微观层面，在实践中搭建的人才团队以及积累的运营管理经验成为如今中免的核心竞争优势。本篇报告，将中免的过往 10 年划分为三大阶段，通过对不同阶段政策环境、战略布局、成长动因的分析，还原中免的成长史。第一阶段，内生增长（2010-2016） ，海南离岛免税政策落地，全球最大单体免税店海棠湾店开业，中免运营管理能力升级；第二阶段，内生外延并进 （2017-2019 年） ，内生方面，离岛免税增长提速，外延方面，机场免税强化规模效应；第三阶段 （2020 年以来） ，疫情加速消费回流，离岛免税政策红利释放， 中免进入成长快车道。 时移势迁：牌照之外的竞争壁垒 免税行业是特许经营行业，经营牌照和零售牌照稀缺，由此或引发一种观点，即牌照是中国中免的核心竞争力；随着免税牌照增发，牌照的稀缺性有所降低，行业竞争得以在更多维度展开。我们认为，就中国中免而言，牌照之外，其（1）渠道、规模等先发优势，（2）专业的管理团队、充分的管理层激励、完备的人才梯队建设，（3）以及不断迭代的管理运营能力（采购能力、供应链管理、门店运营等）更是其难以被竞争对手模仿和超越的竞争壁垒，这些优势将助力其在日益加剧的竞争环境中保持较高市场份额。 拥抱变化：海南兴，期待市内店 双循环大背景下，我国当前经济增长从投资驱动向消费驱动转变；促进国内大循环，须确保消费市场的持续扩大与消费持续升级。海南离岛免税新政落地，限额提升、件数和品类放宽、行邮税起征点提高等，提升了离岛免税的吸引力和便利性，可充分释放消费者的购买能力，带动客流量和客单价提升。中免深耕海南市场，可充分享受政策红利。离岛免税新政落地，市内免税店政策的完善有望提上日程。2020 年以来，国家各部委、地方政府等均出台相关政策文件，致力于完善市内免税店政策，促进海外消费回流。目前中免已经布局北京、上海、青岛、大连、厦门等市内免税店，若市内免税店政策放宽落地， 这些店面有望面向出入境的国人销售免税商品，且可能增开新店， 再添成长动力。 盈利预测及投资建议 行业层面，新冠疫情反复，出境游恢复尚需时日，叠加境内免税政策红利释放，加速海外消费回流，免税市场空间广阔，成长景气度高；格局方面，政策放宽，新增离岛免税经营主体，海南开店加密背景下，中国中免有望强化渠道、规模、采购、管理等壁垒，维持龙头地位；公司层面，营收和业绩有望继续保持亮眼。预计 2021-2022 年 EPS 分别为 5.90 及 7.77 元，对应当前股价的 PE 分别为 64 及 49 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 1.公司采购拓展新品牌及供应链的进度不及预期； 2.疫情对海南省线下客流的影响较大导致销售额不及预期。 2021-02-01中青旅(600138)疫情导致业绩亏损 顺应消费结构趋势优化产品内容 公司发布2020年度业绩预亏预告。受新冠疫情影响，中青旅2020年度归母净利润预计亏损，20Q4业绩跌幅增大。公司预告2020年度归母净利润为-2.39亿元，同比减少142.06%；扣非归母净利润为-4.07亿元，同比减少194.31%。预计2020Q4归母净利润为-1.11亿元，同比减少576.02%，相比前三季度跌幅增大；20Q1/Q2/Q3和Q1-3归母净利润增速分别为-408.57%、-87.14%、-82.17%、-123.47%。 公司各业务板块逐步复苏，政府补助增加非经常性损益。受新冠疫情与防控政策影响，公司旅行社、景区、酒店业务均存在停运期，整合营销业务部分项目延期或取消，导致公司一季度亏损严重。后续公司各板块业务逐渐恢复，但由于疫情反复，公司全年亏损。2020年6月，公司控股子公司乌镇旅游收到桐乡市财政局给予的古镇保护与品牌宣传推广补助2.87亿元，增加2020年度非经常性损益1.42 亿元。 “4+3”架构实现产融结合，多项业务协同运营。1）景区业务：乌镇和古北水镇持续转型升级。乌镇打造“会展小镇+文化小镇”，发展高附加值服务，提升人均消费水平。2）旅行社业务：持续发展遨游网品牌，打造一站式互联网旅游平台。“产品+渠道+业务拓展”等多方面发力，发展传统核心业务。3）整合营销业务：展开多项大型会展活动，维持稳健增长。4）酒店业务：以山水酒店为发展中心。“投资直营+品牌加盟+委托管理+兼并收购”多种商业模式共举，不断提升管理效率和用户体验。5）策略性投资业务：包含科技业务和物业租赁两大业务板块。 以消费者需求为导向，优化业务结构与产品内容，确保各业务板块渡过难关。1）景区业务方面，乌镇联合视频平台激活小镇夜经济，深化小镇文化底蕴，搭建线上宣传矩阵提升品牌知名度；古水北镇专注于产品创新和迭代升级，市郊铁路怀密线开通将进一步提升古水北镇额游玩便利性。2）旅行社业务方面，受疫情影响转型聚焦国内游产品，推出优化定制旅游产品设计，布局房车游市场，同时发力红色旅游领域，开拓业务发展新方向。3）整合营销业务方面，中青博联依托“博联云+”、数字营销等线上线下解决方案，积极促进重大项目落地执行。4）酒店业务方面，山水酒店持续聚焦智慧酒店系统研发升级，优化丰富“非接触式服务”线上业务渠道。 投资建议：中青旅资产价值显著，拥有乌镇、古北水镇等核心景区资源；股东背景强劲，光大集团入驻增强公司资源整合能力；“4+3”业务架构，有望实现产业融合和多业务协同发展。中青旅积极采取措施应对疫情引发的居民旅游消费结构调整，确保各业务板块渡过难关。受2020年疫情影响，我们将公司21-22年净利润预期从6.4亿元/7.6亿元下调到5.6亿元/7.1亿元；对应PE分别为13X/10X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情恢复不及预期；旅游市场不景气；项目推进不及预期；业绩快报数据是初步测算结果，以年报披露结果为准。 2021-03-08春秋航空(601021)系列报告机遇篇：机遇期下对标西南航空潜力广阔 核心观点 西南航空是全球领先的低成本航空。西南航空于1967 年成立，是全球领先的低成本航空运营商，成立初期专注美国国内客运市场，2011 年成功收购穿越航空，随后逐步开拓国际航线成为国际性航空公司。收入端，上市以来公司复合收入增速达到20%，2019 年公司实现收入224 亿美元，同比增长2.11%，近五年公司收入增速复合增长为3.5%，处于稳定低速期。利润端公司历史上保持连续盈利，即使面对燃油成本上升、突发事件冲击等非常规事件，公司依旧保持盈利。 收入稳定性高于传统航空具备持续增长性。以美国西南航空为例，其收入增速和净利率整体高于行业且稳定性更强（公司自1971 年成立以来，经历几轮经济周期，从未发生过年度亏损）尤其是在其成长初期（机队规模在200架以下）的时候，其收入增速和净利率更是远高于行业。低成本航空目标客户是自费出行为主的旅客，处于旅客金字塔的塔基位置，其出行需求偏刚性，受经济周期影响相对较小。 多措施贯彻成本领先战略。以美国前四大航空公司单位座英里成本对比，2019 年西南航空单位成本低于另外三家约14%。其中1）单一机型配置，西南航空全部采用波音737 系列飞机，且设置单一舱位，单机座位数更高。2）更高机队日利用率，采用点对点直飞模式，加速飞机的使用率，避免枢纽机场的等待时间。3）不断更新机队，提升燃油效率。 财务预测与投资建议 单机盈利看，春秋单位飞机贡献净利润约为西南航空的94%，单位乘客贡献净利润为西南航空的73%，机队规模仅有西南航空12%，综合看春秋具备成长与提升盈利空间。我们预测公司20-22 年EPS 至-0.61/1.5/3.04 元，参考可比公司估值水平16.86 倍PE 且考虑到春秋经营稳健性，给予30%估值溢价对应2022 年22 倍PE 估值，上调目标价为66.88 元，维持增持评级。 风险提示 航空业激烈价格竞争，燃油价格大幅上涨，疫情控制不及预期，新租赁准则切换 |
