商务部、国家中医药管理局等7部门近日联合印发《关于支持国家中医药服务出口基地高质量发展若干措施的通知》，提出18条具体政策措施，支持国家中医药服务出口基地大力发展中医药服务贸易，推动中医药服务走向世界。 2019年商务部、国家中医药管理局首次提出建设一批以出 口为导向、具有较强辐射带动作用的基地，要求到2025年，基地全国布局基本完成。目前，商务部会 同国家中医药管理局认定的国家中医药服务出口基地共17家（首批），包括中国中医科学院广安门医 院、中国北京同仁堂（600085）（集团）有限责任公司、天津天士力（600535）医疗健康投资有限公司、大连神谷中医医院 有限公司、粤澳中医药科技产业园开发有限公司等。经过近两年建设，首批中医药服务出口基地逐步 完善，成为推动中医药服务贸易的重要力量。下一步，商务部将会同有关部门有序扩大基地范围，实 现“引进来”和“走出去”。除了扩大国内基地建设，国家亦鼓励通过多元化投入模式开设海外中医 药服务中心，打造一批高质量中医药服务全球知名品牌。 商务部会同有关部委联合出台政策支持国家中医药服务出口基地高质量发展，此次政策是2019年版的升级版。相比2019年，此次政策更加具体，更加全面，有助于加速推动中医药走向世 界。下一步，商务部将有序扩大基地范围，更多符合条件的中医药企事业单位都有望被认定为国家中 医药服务出口基地。建议关注已被认定为国家中医药服务出口基地、有望直接受益的同仁堂、天士力等；关注具有独家品种、创新能力强、具有国际市场开拓潜力的中药企业，如白云山（600332）、云南白药（000538）、以 岭药业、片仔癀（600436）、华润三九（000999）等。 2021-05-06同仁堂(600085)2021年一季报点评:低基数下 业绩持续恢复 评论： 低基数下，业绩持续恢复。公司在2019年因加强合规建设，业务略有放缓形成低基数。2020H1受新冠疫情影响，业绩在1-2年时间 里（2019-2020H1）增长乏力。截止目前，大部分不利因素逐渐消退。我们认为，公司在品牌、品种等方面依然具有较强的核心竞争力 ，我们看好公司业绩在低基数下持续恢复。 产能瓶颈基本解决。公司一直受产能限制，未能充分释放业绩。根据披露，公司以募集资金投建的大兴基地建设项目，于2017年内取得了药品GMP证书，新厂区建制基本完成，搬迁和试产工作同步顺利开展，并已完成部分在建工程转入固定资产；2018年完成190余个品规的转移注册；2019年完成386个品规的产品转移并获得核发批件；2020年已基本达产，整体运行平稳。我们预计，2021年公司有望 优化生产流程，产能有望持续提升。 营销改革初显成效，仍需保持足够耐心。2020年，公司启动营销改革，成立品种运营事业部、终端事业部、医疗事业部、药酒事业部和大品种专项小组、发展品种专项小组，形成“4+2”经营模式。公司主要通过经销商渠道进行药品销售，本次营销改革有望缩减经 销商层级至两级左右，并有望为公司带来3大增量，1）随着经销商数量减少，渠道变短，有利于保证各级经销商合理利润空间；2）节 约的渠道利润空间可用于增厚终端药店利润，提升药店积极性；3）渠道变短后，更利于公司发挥“4+2”经营模式，协助“经销商+终 端药房”实现终端产品动销。从公司2020下半年业绩实现良好恢复来看，营销改革已初显成效，但仍需保持足够耐心，渠道改革任重道远。我们认为，营销改革有望为公司带来持续的渠道推力，并形成“悠久的品牌+优质的产品+高效的渠道”的较强核心竞争力。 盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司营销改革初显成效，业绩边际改善，我们预计公司2021-2023年归母净利润为11.38、11.95 、12.63亿元，EPS为0.83、0.87、0.92元。公司现金流稳定，采用DCF法估值，维持目标价34元和“推荐”评级。 风险提示。营销改革不及预期，海外业务受新冠疫情影响加剧。 2021-04-30天士力(600535)2020年年报及2021年一季报点评:业绩符合市场预期 工板块恢复性增长 2020 年业绩符合市场预期 公司公布2020 年及1Q21 业绩：2020 年公司收入135.76 亿元，同比降28.5%；归母净利润11.26 亿元，对应每股盈利0.74 元，同比增长12.4%。业绩符合市场预期。拟每10 股派发现金3.30 元（含税）。1Q21 公司收入17.64 亿元，同比降55.4%，主要受到出售天 士营销的影响；归母净利润3.23 亿元，同比增9.5%。 发展趋势 工业板块恢复性增长。2020 年全年，公司医药工业收入63.83 亿元（同比+2.7%，vs 2019 年同比-12.8%），恢复情况良好；其中中药板块收入44.66 亿元（同比+2.7%），生物药板块收入2.16 亿元（同比-0.4%），化学制剂收入16.47 亿元（同比+2.5%）；化学原料药收入5,360 万元（同比+21.2%）；医药商业收入71.22 亿元（同比-44.0%），主要受到2020 年8 月天士营销剥离的影响。2021 年一季度，公司重点品种延续较好增长势头，心脑血管系列收入9.30亿元（同比+10.8%），肝病系列收入9731.8 万元（同比+32.3%）。 费用率略有上升，经营性现金流及资产负债率有所优化。2020 年，公司工业板块毛利率74.0%（同比-0.7ppt），其中心脑血管系 列产品毛利率同比-1.2ppt，抗肿瘤系列毛利率同比+4.1ppt；商业板块毛利率10.8%（同比+0.8ppt）；销售费用率19.7%，同比上升5.1ppt，管理费用率4.3%，同比上升1.0ppt，费用率有所上升主要因为在费用绝对金额相关稳定的同时，公司整体收入有所下降。2020 年，公司经营性现金流17.91 亿元（同比+6.6%），资产负债率由2019年末的50.6%下降至2020 年末的24.9%，资本结构有所优化。 不断丰富梯队化产品组合，强化数字营销模式转型。公司基于“四位一体”的研发模式，推进覆盖全生命周期的产品布局，截止2020年底共布局75 款在研管线产品，包括38 款1 类创新药以及19 项处于临床II、III 期研究的药品；生物药核心产品普佑克的新适应 症拓展进展顺利，截至2020 年末急性缺血性脑卒中适应症III 期临床试验、急性肺栓塞适应症II 期临床试验均已完成。同时，公司继续推进营销模式升级，我们认为通过数字化市场推广策略、线上线下联动、强化销售团队基层终端覆盖等方式，有望稳步提升产品市占率，为实现可持续增长奠定良好基础。 盈利预测与估值 考虑到公司工业板块恢复增长，盈利质量提升，我们上调2021 年EPS 预测6%至0.76 元，同时引入2022 年EPS 预测0.80 元，分别对应同比增长2.3%和5.0%，当前收盘价对应2021/22 年P/E 为17.7x/16.9x。维持中性评级；考虑到近期板块估值调整，暂时维持目标 价人民币17.3 元，对应2021/22 年P/E 为22.7x/21.6x，较最新收盘价有28.2%上行空间。 风险 带量采购降价的不确定性；新药研发及上市进度低于预期。 2021-05-06白云山(600332)2021年一季报点评:业绩符合预期 王老吉恢复增长态势 一季度业绩符合我们预期 公司公布2021年一季度业绩：营业收入200.46亿元，同比增长18.02%；归母净利润16.27亿元，同比增长37.47%，对应每股收益1.00元。扣非归母净利润同比增长33.15%至人民币15.92亿元，收入符合预期，主要由于主营业务恢复顺利。 发展趋势 2021年一季度，主营业务板块恢复良好。其中我们预计大南药板块收入同比个位数增长，大健康板块收入30%左右增长，公司春节 期间铺货良好，推出各项营销创意，此外公司还继续开展刺柠吉、椰汁和核桃露等新品市场培育工作。 广州医药于2021年3月31日向港交所递交了发行上市申请。2019年，广州医药在华南地区医药分销及零售市场的份额约为12.4%，而于中国医药分销市场的份额则约为2.2%。截至2020年12月31日，广州医药拥有74间处方调剂药房。2020年零售业务收入为人民币20.4亿元（2018-2020年复合增速为46.6%）。2021年一季度，我们预计广州医药收入有两位数同比增长。 经营活动产生的现金流量改善。2021年一季度，公司毛利率为22.5%，同比上升1.6个百分点。销售费用率为9.0%，同比增加0.9个 百分点。研发费用率为0.9%，同比增加0.1个百分点。经营活动产生的现金流量净额为16.8亿元（vs去年1季度-34.1亿元），主要由于 ：1）王老吉产品备货收款时间集中在2021年1月，而2020年春节备货收款时间集中在2019年底，2）下属企业销售收到的货款同比增加 。 盈利预测与估值 我们维持2021/2022年EPS预测2.04/2.33元（对应同比增长14.0%/13.9%）。当前A股股价对应2021/2022年13.7倍/12.0倍市盈率。 当前H股股价对应2021/2022年8.0倍/7.0倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，维持A股目标价35.30元（对应17.3倍2021年市盈率和15.2 倍2022年市盈率，较当前股价有26%的上行空间），维持H股目标价25.00港元（对应10.2倍2021年市盈率和9.0倍2022年市盈率，较当前股价有32%的上行空间）。 风险 消费市场竞争激烈，大南药承压。 2021-05-10云南白药(000538)2020年年报及2021年一季报点评:平稳发展符合预期 期待激励后长期表现 核心观点 平稳发展符合预期，营收和扣非快速增长。近日，公司公布年报及一季报，全年实现营业收入327.43 亿元，同比增长10.38%，归 母净利润为55.16 亿元，同比增长31.85%，扣非净利润为28.99 亿元，同比增长26.63%。一季报方面，公司营收和扣非快速增长，实现营收103.28 亿元，同比增长33.38％，归母净利润7.63 亿元，同比减少40.48％，主要由于公允价值变动损失7.81 亿元所致，扣非净 利润为13.65 亿元，同比增长29.42%。费用方面，销售费用率为9.23%，较去年同期下降1.13 个百分点，管理费用率为1.75%，较去年 同期减少0.21 个百分点，研发费用率为0.51%，较去年同期减少0.08 个百分点，各项费用均在相对稳定水平。 各项业务恢复增长，疫情消除后增速加快。分业务来看，20 年公司各项业务平稳发展，商业业务全年实现营收209.74 亿元，同比增长13.06%，公司在云南省医药商业领域的规模优势进一步扩大；工业业务全年实现营收117.16 亿元，同比增长6.28%，药品事业部与大健康事业部在疫情期间凸显经营韧性，预计疫情消除后公司营收端增速有望加快。 研发创新动力足，激励促进长期发展。20 年公司设立“北京大学—云南白药国际医学研究中心”等项目，为公司未来全面提升创 新研发综合实力注入了强大动能，公司有望充分借助全球知名高校的品牌，吸引高端科研人才推动优质科研项目的开展。目前公司已完成第二轮股份回购方案，通过股权激励进一步激发管理层的活力，行权将对ROE 进行考核，业绩有保障，我们看好公司在大健康领域的长期布局。 财务预测与投资建议 由于公司药品事业部销售略超预期，我们上调了盈利预测，我们预计公司2021-2023 年的每股收益分别为4.37/4.67/4.97 元（原21-22 年EPS 预测为3.67/3.91 元），根据可比公司，给予公司21 年29 倍估值，对应目标价为126.73 元，维持“买入”评级。 风险提示 药品销售不达预期；公司激励效果不达预期 2021-04-30以岭药业(002603)2021年一季报点评:产品渗透率继续提升 扩产能保障生产放量 事件：2021年第一季度公司实现营收36.68亿元，同比增长57.20%；实现归母净利润6.75亿元，同比增长54.05%；实现扣非归母净 利润6.68亿元，同比增长54.71%，实现EPS0.57元。 产品知名度提升助力一季度保持高增长。公司一季度收入和利润增速均超过50%，延续了去年以来的高增长态势。公司一季度实现 “开门红”主要是心脑血管类产品和连花清瘟等主打产品对市场拉动作用逐渐显现的结果。公司产品去年借知名度提升一举打通了南方市场，改变了公司产品局限在北方的局面。新开辟的南方市场需求以及北方市场渗透率继续提升有望带动公司产品需求永久性提升。 解决连花清瘟对其他品种产能挤压，保障其他品种放量。公司去年投入连花清瘟系列产品扩产能项目，提高连花清瘟产品的产业化能力，实现连花清瘟产品产能的大幅提升。连花清瘟扩产项目为心血管类药物等结余出了产能，在连花清瘟系列一季度继续大幅增长的同时仍保障了心血管类等其他产品的放量，有力保障满足市场需求。 投资建议：我们看好公司未来的发展前景。首先，公司品牌知名度提升将永久性提高渗透率。其次，公司内核是创新型药企。最后，我们认为公司估值仍有提升空间，将体现更强的创新属性和成长性。我们预测2021-2023年归母净利润为14.41/15.74/16.59亿元，对应EPS为1.20/1.31/1.38元，对应PE为23/21/20倍。维持“推荐”评级。 风险提示：疫情过后产品需求大幅下滑的风险，药品降价超预期的风险，研发失败的风险等 2021-04-29片仔癀(600436)2020年年报及2021年一季报点评:主业稳定 原材料充足 评论： 片仔癀稳定，安宫小试牛刀。2020年及2021Q1，“片仔癀系列”分别实现营业收入（此处为肝病用药收入）25.39亿元（同比+16.44%）、9.20亿元（同比+20.55%），继续保持稳定增长。毛利率在2020年初提价带动下，分别实现81.95%（同比-0.03个pct）、81.05% （同比+2.96个pct），保持稳定水平。安宫牛黄丸于2020年9月开始上市销售，在龙晖药业原有销售渠道的基础上，新增片仔癀体验馆 销售渠道。预计体验馆渠道4个月实现营收约2000-3000万，净利润超过1000万元，净利润率超过40%（与母公司50-60%净利率接近）。 我们预计，安宫牛黄丸2021年销售额有望过亿（仅考虑原有销售渠道）。日化业务2020年保持高增长，实现营收9.01亿元（同比+42.49%）；2021Q1实现营收2.19亿元（同比-2.66%），增速放缓。 华北持续高增长。分区域看，2020年销售额超过2亿元的区域有华东（47亿，含批发业务）、华南（6亿）、境外（3.59亿）、华北（2.77亿）、华中（2.39亿），增速最快的是华北。华北区域2020年及2021Q1同比增速分别为27.19%、79.03%，均高于公司平均增速，我们认为主要原因为华北区域渗透率（客户数/潜在客户数）最低。我们看好片仔癀核心产品、安宫牛黄丸通过体验馆渠道实现较快推 广，预计华北市场有望保持业绩高增长。 麝香库存充足，主业增长可持续。截止2020年末，公司麝香、牛黄的存货账面价值分别为7.42亿元（较2018年+14.8%、较2019年+6.7%）、4.83亿元（较2018年+69.8%、较2019年-7.4%）。根据我们推算，目前公司麝香库存约3500-4000kg，牛黄库存约2000-2500kg，库存保持合理充裕的水平。我们用“麝香账面价值/片仔癀营收（以母公司代替）”指标来衡量麝香对于片仔癀生产供应的保障程度。 该指标越高代表生产供应的保障程度越高。2020年，麝香账面价值/片仔癀营收为28%（同比-2.6%），较2001年（上市前一年）提升超 过15个pct。综合来看，公司麝香供应保障程度较2019年略有下降，但较2001年实现大幅提升，代表目前片仔癀的生产供应保证程度远 高于20年前。我们认为，未来3年内公司原材料风险较低，主业增长可持续性较强。 盈利预测、估值及投资评级。鉴于公司“片仔癀系列”、安宫牛黄丸具有较强市场竞争力，日化板块保持较快增长，我们维持预测21-23年EPS为3.31/3.99/4.67元。公司现金流较为稳定，采用DCF法估值，鉴于公司核心产品具有较大的市场空间，我们上调目标价至363元（原目标价为313元），维持“推荐”评级。 风险提示：核心产品渗透率提升不达预期；原材料价格大幅上涨。 2021-03-23华润三九(000999)2020年年报点评:短期疫情影响 长期基本面持续向好 点评 业绩受疫情影响，基本面保持稳健：2020年公司实现营业收入、归母净利润和扣非归母净利润的同比变动分别为-7.82%、-23.89% 和11.01%，收入和归母净利润受疫情影响较大，处方药受医药门诊量下滑影响，感冒药零售药店端销售受限，公司四季度净利润较低主要是由于对浙江众益形成的商誉计提减值准备1.75亿元。由于2019年度出售子公司三九医院股权取得投资收益约6.8亿元（税后），剔 除上述影响因素，扣非归母净利润保持同比增长约12%。随着疫情影响的逐步消除，未来业绩有望持续改善。 自我诊疗板块保持良好态势：报告期内，自我诊疗业务实现收入78.34亿元，同比增长3.68%，毛利率为57.13%，同比下降1.88pp。大健康业务和康复慢病业务均实现了稳健增长，但从品类上来看产品之间还是有所分化，疫情期间，由于大家戴口罩习惯和防护意识增强等导致购药需求降低，因此感冒用药销量有所下滑，但公司产品999感冒灵近年来一直处于品类领先地位，未来具有较大发展空间； 儿科用药受疫情影响较大，销量同比有所下滑。皮肤类药品和消化类药品表现稳定，同比实现小幅度增长。随着大众健康意识的提升，大健康业务预计未来有望加快增长。康复慢病业务保持稳定增长态势。 处方药业务持续改善，配方颗粒表现较好：报告期内，处方药业务实现收入51.82亿元，同比下降21.37%，毛利率为74.51%，同比 下降5.56pp。中药配方颗粒业务表现相对较好，营业收入小幅增长；抗感染业务受限抗、集采等政策及疫情影响下降明显，对处方药业务影响较大。公司产品结构持续优化，中药注射剂在营业收入中的占比已逐步下降至约4%。 并购整合国内外优质资源，丰富产品线：公司高度关注优质资源的整合机会，重点围绕公司战略，在自我诊疗（CHC）领域探索国 内外优质品牌的引进，处方药业务重点关注有高临床价值的产品。通过并购、合资、代理、业务合作等形式开展合作，推动公司的业务发展。2020年1月，公司完成收购澳诺制药100%股权，引入儿童补钙知名品牌，丰富了儿童健康领域的产品的布局，6月，完成对润生药业有限公司的股权投资，丰富呼吸系统用药储备，12月，收购深圳华润堂100%股权，在积极转型发展线上中药滋补品牌业务同时，打造国药业务平台。同时，公司积极推进与武田制药等日本OTC市场领先品牌的合作，结合各方产品技术和市场方面的优势来共同拓展中国 市场。 财务指标基本稳健：报告期内，公司各项财务指标运行基本稳健，期末应收账款为29.80亿元，同比增长8.05%。公司当期发生销售费用50.15亿元，同比下降23.87%，销售费用率同比下降7.75pp至36.78%。当期发生管理费用9.31亿元，同比下降2.27%，管理费用率同比增加0.39pp至6.83%；发生研发费用4.6亿元，同比增长4.07%，研发费用率同比上升0.39pp至3.37%。现金流方面，公司当期发生经营性净现金流22.24亿元，同比增长14.08%。总体而言，公司财务报表保持相对健康的水平。 盈利预测：考虑到公司未来几年中药配方颗粒预计依旧保持高位，自我诊疗板块随着品牌年轻化建设将依旧稳健增长，作为国内OTC领域龙头企业和具有一定影响力的处方药企业，未来公司通过进一步优化品牌渠道优势，推进在研项目以及外延项目进度，在行业整 合中存在进一步提升优势地位的机遇，有望通过内生+外延保持长期稳健较快增长。我们更新盈利预测，预计2021-2023年EPS分别为1.85元、2.07元、2.29元，2021年3月19日收盘价对应PE分别为13.65倍、12.21倍、11.01倍，继续维持“审慎增持”评级。 风险提示：OTC行业持续低迷，行业竞争加剧，产品研发不及预期。 |
