兖州煤业(600188):认购澳洲子公司可转债助其优化资本结构 对母公司影响有限
发行可转债将显著改善兖煤澳洲资本结构。截至2014 年6 月30日，兖煤澳洲有息负债51.1 亿美元，资产负债率86%。若本次可转债发行成功，新增债务23.1 亿美元将计入权益项，其中18 亿用于偿还对母公司的借款，降低资产负债率至57%；而其他26 亿债务也等到了3 年的展期，资本结构得以显著改善。 可转债利息用税后利润支付将降低税盾效应。由于可转债计入权益项，可转债利息将用税后净利润支付，无法进行税前抵扣。按7%的利率计算，每年支出1.6 亿美元，将减少税盾约0.48 亿美元（假设按30%税率计算）。但总体而言，获取5 亿元新的融资和改善资本结构的正面影响更为显著。 认购可转债对母公司影响有限，但或增加公司担保负担。因债务发生在母子公司之间，合并报表时将抵消，对母公司影响有限。但兖煤承诺对于外部股东认购可转债（最高为5.1 亿美元）的利息承担10 年财务支持责任（只要兖煤持股高于51%）。这一担保是保障其实现再融资的必要条件。 四季度板块行情过半，建议关注沪港通带来的H 股估值提升机会。自我们10 月28 日发布2015 年度策略以来，兖煤A/H 股分别上涨了9%/10%，已部分反映了煤价阶段性回暖的预期，同时环渤海指数已回升至506 元/吨。向前看，“一带一路”和亚洲基建基金等消息将对传统板块有情绪拉动，但对煤价和盈利无短期支撑。 即将于11 月17 日开闸的沪港通或将为兖煤-H 带来估值提升。目前兖煤-H 较兖煤-A 存在67%的折价。我们维持对板块的谨慎观点和对公司的中性评级，目前兖煤-A/H股2015 年P/E 为28.0x/20.6x，P/B 为1.0x/0.6x。港股方面，估值更有吸引力。行业基本面仍较疲弱，1Q15 煤价仍有下行压力，实质性改善需较长时间。 |
