林洋电子(601222)山东分布式项目再下一城 品牌效应凸显促进项目拓展
主要观点 1. 山东分布式光伏项目再下一城，提升整体项目盈利水平。 山东省日照条件较好，分布式光伏利用小时数保守估计在1200-1500 小时左右，较东南沿海地区高出100-300 小时。山东省规定，2013-2015 年全部并网的电站执行1.2 元/度电价，分布式光伏省级补贴为0.05 元。我们预计公司15 年山东项目大多执行标杆电价政策，省级补贴力度相对较高，我们按照1.2 元/KWh度电标准、1300 利用小时、贷款比例70%测算，项目内部收益率将达到20%以上。根据我们测算，公司在江苏、上海等地的分布式项目内部收益率普遍在15%以上，山东项目的快速拓展有望提升分布式项目整体盈利水平。 2. 品牌效应凸显促进分布式项目拓展加速。 公司目前在手分布式项目已超过1GW，分布在江苏、安徽、上海、山东等地，具备极强的跨区域拓展能力，确保其东部分布式光伏行业龙头地位。2014 年我国光伏新增并网装机9.46gW，其中分布式3.17GW，第四季度分布式新增并网装机达1.83GW，行业建设速度明显加快，其盈利模式逐步成熟。我们认为2015 年分布式光伏行业建设将延续加速状态，公司形成的品牌效应将促使其提高获取优质项目的速度，而15 年增发获取的资金以及传统电表业务良好现金流将确保项目拓展无资金瓶颈。 3. 融资口逐步放开，分布式光伏进入“第二阶段”。 2015 年以来招商银行、工商银行等均表示放开对光伏电站的贷款，表明光伏电站在商业银行方面融资口已经逐步放开。目前分布式光伏项目融资成本普遍在7%-8%左右，商业银行的融资放开将有利于贷款比例的提高以及融资成本的降低。我们认为在光伏电站运营数据逐步积累以及政策方面的积极推动下，分布式光伏在2015-2016 年后将进入“融资放开阶段”，项目财务成本的降低将有效提高项目的ROE 水平，行业整体的估值中枢将进一步上移。 4. 投资建议。 我们预计公司14、15、16 年摊薄后EPS 为1.14 元、1.57 元、1.95 元，对应PE 为24、17、14 倍。公司分布式光伏品牌效应凸显，项目拓展将持续超出市场预期，维持“推荐”评级！ 风险提示：分布式光伏项目进展低于预期，传统业务业绩低于预期。 |
