东方雨虹(002271)2015年年报点评:需求有所恢复 再启成长模式
东方雨虹(002271)2015年年报点评:需求有所恢复 再启成长模式 投资要点 事件：公司公布2015年年报，实现收入53亿，同比增长6%，净利润7.3亿，同比增长26.6%，EPS0.88元，拟每10股派现1元。 Q4公司收入16.7亿，同比增长21%，净利润2.66亿，同比增长78%。 点评： 逆势中仍获量增：15年下游需求低迷，1-10月防水材料产量同比增长仅1.4%，预计全年不高于5%，而公司销量同比增长约15%，"大行业，小公司，集中度不断提升"的逻辑兑现。Q1-Q4收入增长分别-1%、-10%、13%、21%，呈现"前低后高"走势，原因包括：1）下半年特别四季度下游需求有所恢复；2）公司年中及时调整经营策略，收缩三四线城市，加强二三线城市布局，同时适当降价抢占市场份额，带动销售、管理费用率分别提升2.8%、1%。 毛利率大幅提升，未来沥青价格温和上涨：沥青占防水卷材成本60%以上，受益于沥青价格大幅下跌15年防水卷材毛利率达44%，同比提升11个百分点，带动公司综合毛利率创新高。3月以来受原油价格上涨带动沥青价格有所回升，沥青产量的80%应用于公路建设，公路投资高峰已过，中长期看沥青供需结构向好，我们预计未来价格上涨或较为温和，公司毛利率将小幅回落。 工程和民用双管齐下，生产基地全国化布局是支撑：公司是万科、保利等地产龙头防水材料的核心供应商，下游地产行业强者恒强，拉动公司市场份额的提升，未来凭借出色的产品质量以及配套施工服务，公司将切入更多的优质地产企业，同时还将积极布局地下管廊、城市轨道等新基建项目，保障工程业务增长。公司与专业装修公司合作、依托"虹哥汇"绑定工长，从而掌握住民用市场的最重要入口，15年增长45%，未来可持续强。目前公司东北锦州、华北北京和唐山、华东徐州和上海、华南惠州、华中岳阳、西南昆明、西北咸阳9大防水材料生产基地，未来拟在杭州建德、四川泸州等设立新生产基地，全国化布局将支撑公司业务持续扩张。 投资建议： 1） 防水材料下游以房地产、基建（高铁、地下管廊等）为主，过去几年地产、基建投资力度不一，公司精准应对，实现经营规模的持续壮大，如11年业务重心从"铁路"调整到"地产"，15年战略收缩三四线市场集中资源提升二三线市场渗透率，充分显示公司管理层优秀的大局观和敏锐的市场洞察力。 2） 公司或迈入"第三阶段"，增速换挡概率大。第一阶段是10年以前，高铁投资主导，公司收入复合增长达到50%，第二阶段是10-14年，地产投资主导，收入复合增速25%，往后看地产、基建投资力度均下一台阶，外部需求有所减弱，公司的"第三阶段"增速换挡概率大。 3） 短期看，1-3月地产、基建投资双双复苏，需求向好，公司收入弹性有所增强，但沥青价格温和上涨或抑制利润增长。中长期看，"大行业，小公司"格局不变，公司定位"防水系统服务提供商"，工程、民用业务双管齐下，市场份额将逐步提升。 4） 截止3月底公司回购998万股，回购价格区间【12.39，15.35】，股价安全边际足，同时公司与优质工程渠道商推行合伙人制度，利益绑定上升至股权高度，有助经营效益提升。预计公司16-18年EPS分别为1.01、1.18、1.42元，维持"增持"评级。 风险提示：房地产需求快速下滑、沥青价格大幅反弹。 |
