中国石油(601857)2014年年报点评:油价暴跌业绩下滑 一季度压力最大
（一）、去年四季度油价暴跌，上游板块回落、炼油销售巨大库存跌价损失 受供需因素、美元升值因素和大国博弈政治因素等多方面因素影响，去年下半年特别是四季度国际原油价格暴跌，Brent 原油价格从110 美元/桶暴跌到今年一季度的最低45 美元/桶左右。受此影响，公司四季度上游板块盈利有所回落。 与此同时，炼油和成品油销售板块承受巨大库存跌价损失；炼油的单季EBIT 从上半年的20 亿元水平大幅下滑到四季度巨亏98 亿元；销售板块单季EBIT 从上半年的30-40 亿元水平大幅下滑到四季度亏损51 亿元。 （二）、今年一季度业绩压力最大，后面有望逐季好转 近期原油价格二次探底，波动较大。美国页岩油主流完全成本50 美元左右，除了Eagle Ford 地区之外的页岩油已触及盈亏线；且页岩油企的普遍资产负债率较高，油价下跌对其投资能力影响巨大，资本开支一旦下来很快就影响产量供给。目前美国页岩油油井的钻井数目已经从年初大幅下降40%以上，美国EIA 预计二季度页岩油产量将迎来转折点而出现下降。 我们认为原油40 美元/桶有很强的支撑，目前低油价很难长时间维持、有望在今年上半年见底，未来均衡油价将恢复到80 美元以上。随着油价的见底回升，公司业绩将在今年一季度见底，预计接近盈亏平衡，后面有望逐季度好转。 自 2013 年成品油定价新机制实行后，在原油价格相对平稳时，炼油经营状况已得到系统性改善；去年上半年国四汽油实行后，公司单桶炼油EBIT 能达到1 美元/桶左右；下半年随着原油库存跌价影响，炼油单桶EBIT 大幅下滑，四季度单桶EBIT 亏损达6 美元/桶。一旦原油价格回升，炼油受益油品质量升级，今年国四柴油实行后，公司单桶炼油EBIT 有望接近2 美元/桶；销售板块也将修复到正常的盈利水平；而且油价回升，炼油业务和销售板块都将叠加可观的库存收益。 （三）、天然气板块持续改善 近年来，随着中亚天然气管道和江苏如东LNG 接收站的投产并逐步达产，天然气进口量快速放量，去年销售进口气达到近400 亿方，净亏损约350 亿元，减亏68.5 亿元；剔除上一年同期以部分管道净资产及其业务出资产生收益的影响，同比增加90.6 亿元；主要是2013 年7 月天然气存量气非居民用调价不超过4 毛和去年9 月开始，天然气存量气非居民用气（除去化肥用气）又上调4 毛，使得公司天然气板块业绩迎来转机。 今年 3 月，天然气增量气下调0.44 元/立方、存量气上调0.04 元/立方，天然气价格并轨实现了理顺非居民用气价格“三步走”的目标。存量气为2012 年实际使用气量，增量气为超出部分，增量气约占10%左右；因此，非居民用气价格并轨，存量气全年提价总额和增量气降价总额基本相当。因此，公司天然气与管道业绩盈利还将有所好转。 投资建议 假设 2015-2017 年Brent 平均价格为65 美元、80 美元和85 美元/桶，预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.24 元、0.48 元和0.53 元，继续给予公司“谨慎推荐”评级。 |
