北大医药(000788)剥离原料药 专注制剂、配送、医疗服务
事件：拟将持有的重庆合成100%股权、方鑫化工66.86%股权、大新药业92.26%股权（合计作价为7.12亿）转让给控股股东合成集团；同时拟将重庆和生100%股权（0.54亿）转让给重庆磐泰；以上交易现金支付方式完成。 点评： 1）剥离原料药，增强报表盈利性，提升整体估值中枢，回笼资金助力外延。公司目前的主营业务是原料药，受周期性产能过剩、国家环保标准提升等因素影响，主要产品价格、销量大幅下滑，给公司造成巨大冲击。14年原料药营收和毛利占比分别为34.59%、21.54%，毛利率为11.67%，为除药品流通以外最低的业务单元，拉低合并报表的整体盈利性。本次转让原料药业务相关资产，有望于15年度即扭亏为盈，体现制剂和配送业务的盈利性；并且原料药业务在估值上显著低于公司布局的制剂和医疗服务业务，剥离原料药可提高公司整体估值。预计回笼资金7.12亿将用于公司制剂和医疗服务板块的外延发展。 2）坚定肿瘤特色产业链战略方向，专注抗肿瘤制剂和医疗服务，以及配送流通业务。在打造肿瘤特色产业链战略的引领下，公司布局肿瘤相关三端。a、肿瘤相关药物。已上市的肿瘤辅助用药有云芝胞类糖肽和帕罗诺斯琼，其中云芝胞类糖肽样本医院市占率将近70%；在研抗肿瘤药有包括康普瑞汀磷酸二钠等十余款，公司制剂将逐步形成丰富的抗肿瘤药物产品群。b、肿瘤医疗服务。牵手北大肿瘤医院等成立肿瘤医院管理公司，以后者为平台建立以“北大肿瘤”为品牌的肿瘤专科医疗网络。14收购定位高端肿瘤医疗服务，资质良好的新里程肿瘤医院，初次涉足肿瘤医疗服务。预计后期在肿瘤医疗服务的外延动作还将出现。c、配送流通业务。公司股东层面北大医学部有8家附属医院、13家教学医院；北大医疗拥有北大国际等6家医院（新增北大医疗鲁中医院），正推进的30余个医院项目和未来“北大肿瘤”专科医院网络，药品、医械配送流通业务规模巨大。在国家医药分开政策影响大，对接配送业务将分羹医院旧有模式部分盈利。目前配送业务已在人民医院、国际医院良好展开，待运营成熟后有望拓展到上述各医院，故配送业务盈利性前景可观。 估值评级：公司剥离原料药，专注专注制剂、配送、医疗服务，提高合并报表盈利性和估值中枢，由于一体医疗的不确定性，我们暂时预计15-17年EPS分别为0.13元（不计原料药剥离收益增厚1.29元）、0.20元、0.24元，对应PE为116倍、73倍、61倍，维持增持评级。 风险提示：一体医疗项目的不确定性。 |
