北斗星通(002151):内生外延齐发力，打造百亿级导航产业龙头
北斗星通作为我国最早从事导航定位业务的专业化公司之一，经过多年的发展在军、民用导航定位领域均建立了明显的优势地位。公司行业理解到位，发展战略清晰；以技术立身，在芯片等基础产品上建立领先优势，明智选择行业、国防及大众应用的战略方向和发展模式，内生增长确定；敞开心扉，合作包容，确定了通过不断收并购穿越北斗行业竞争红海，成长为百亿级导航产业集团的战略思路，未来外延式增长力度到位。我们认为公司行业优势地位明显，思路明确，基本面扎实，通过不断兼并重组有较大可能在北斗产业整合发展的过程中“笑到最后”成长为行业龙头，分享北斗产业高速发展成果。 投资要点 1.做精做专，捍卫北斗基础产品技术领先优势 公司在基础产品领域业内领先，芯片板卡等产品多次在国家级权威比测中夺冠，关键性能指标已与国际同类产品相当。基础产品处于卫星导航定位产业链的上游，包括GNSS芯片、板卡、射频模块、天线等产品，整体卫星导航产业的后续链条都依赖基础类产品，它是北斗全产业链的技术制高点，也是产业链条中知识产权的集中点和控制点，是整个产业链条的核心技术和重要支撑力量。公司十分重视基础产品的研发和技术积累，完全依靠自主技术成功研发了星云NebulasTM多系统多频率高性能SoC芯片、蜂鸟HumbirdTM低功耗GNSS SoC 芯片，多款导航授时模块以及高精度OEM 板卡等产品。2014年公司的芯片销量已突破百万片，今年新发布的二代芯片将进一步占领北斗芯片市常基础产品领域超强的技术积累为公司在北斗全产业链的发展拓展奠定了坚实的基矗 2.强强联合，巩固北斗产业链上游地位 公司通过并购将佳利电子和华信天线一同纳入到公司的业务领域，实现公司在国内卫星导航产业链上游的进一步拓展，形成芯片、模块与天线基础产品的强强联合。佳利电子的大众导航天线、特种微波介质陶瓷、微波通讯元器件等产品处于国内领先地位；华信天线在高精度卫星定位天线、卫星射频通讯、无线数据传输等方面拥有大量高端核心技术。佳利电子和华信天线承诺在2015~2018年各自完成2875万元、3450万元、4140万元、4554万元和7800万元、9800万元、12250万元、13905万元的扣非净利润。我们认为二者成功收购，将使公司在基础产品领域如虎添翼，牢固奠定公司在北斗基础产业领域的龙头地位。 3.隐性军用北斗龙头，储备北斗芯片及国防应用高可靠技术 公司2014年国防行业营业收入增长17.7%达1.9亿，占比20%，我们预计该业务2015年仍有20%以上的增速，并在2016~2017年迎来高潮。公司目前的军品主要从系统集成切入，进行定制化供货；未来目标是在北斗芯片等基础产品领域跻身第一梯队完成卡位，助推公司基础产品进入总装元器件采购名录。国防应用对北斗是刚性需求，北斗导航系统的成熟解决了长久困扰我军的导航信息自主保障问题。随着北斗二代应用的常态化发展及军用信息设备一体化、集成化的发展，以专用终端为主导的军用北斗市场将衍进为导航应用芯片化、模块化和多功能芯片及板卡集成为特征的产品格局。公司在产业链上游强大的技术储备将有望助推公司颠覆现有格局，成长为未来军用北斗龙头。 4.拓展应用，加深北斗产业链下游开发 公司在用于测绘国产高精度接收机核心部件、海洋渔业安全生产应用、军事指挥控制应用和港口集装箱作业应用等细分领域国内领先，在国内机械控制港口集装箱作业应用领域占有100%市场份额，在测绘领域“中国制造”高精度接收机核心部件市场占有90%以上市场份额。2010年公司准确卡位，切入汽车电子，为公司的终端应用开拓了大体量的市场空间，去年汽车电子与导航产品营收的增幅超过了64%达3.99亿，营收占比42%，我们预计2015年该业务仍将保持高速增长。 5.把脉产业趋势，通过并购整合构建龙头地位 当前是国内北斗产业的战国时代，未来5年将是产业整合的高潮期，并购重组是做大做强的必由之路。从国外看，HEXAGON通过100余次并购从无核心业务起步成长为卫星导航产业全球第一，Trimble通过80余次并购成功扩展业务领域及服务方式成为全球第三。随着技术的发展和新模式公司的不断涌现，国内北斗产业将开始出现分化，逐步由“群魔乱舞”进入以龙头企业和新业务模式企业为主要特征的产业快速发展阶段。公司对行业发展态势把脉准确，战略清晰，心态开放，我们认为公司将通过保持较强的外延并购力度构筑行业龙头地位。2014年公司与中关村合资设立了北斗股权投资基金，以此举为代表，预计公司今后将充分利用资本市场的金融工具，形成资本与产业的合力，积极稳健地推进对外投资战略，帮助公司不断向北斗及产业相关领域延伸。 6.盈利预测与投资建议 2015年是北斗卫星导航系统由区域运行向全球拓展的开启之年，也是北斗产业发展的分化之年，公司作为我国从事导航定位业务的领先者，无论是从技术还是行业应用上来看，都有巨大的优势和发展空间。公司的几个板块今后都将保持良好发展势头:(1)汽车电子业务在去年64%的增速下今年将继续发力，(2)国防业务将继续保持20%-30%的增速稳定拓展，(3)高精度应用将随着技术的成熟逐渐打开市常我们预计公司今年在内生增长和外延拓展的双重发力下将有望达到50%以上的增长速度，明后两年仅考虑内生因素将有望达到30%的增长速度。因此，我们预测公司2015~2017年EPS分别为0.50、0.64、0.83，对应PE为147、114、87，考虑到公司未来的高成长性，对公司首次覆盖，给予推荐评级。 风险提示:市场竞争加剧，产品毛利下降；未来收并购具有不确定性 |
