双象股份(002395)超纤放量可期 PMMA有望扭亏
1. 超纤革业务国内领先，具有先发优势：公司在超纤革业务上具有先天优势，主要集中于两点。其一，公司产业链完整，是国内唯一一家同时具备超细纤维超真皮革、PU 合成革和PVC 人造革生产能力的企业。产品覆盖面极广，不同型号和规格多达上千种。其二，目前整个市场生产销售超纤革的企业较少，公司处于整个行业的前列，占据较大的市场份额，具有一定的先发优势。 2. 超纤革对真皮替代作用强，趋势明显：超纤是超细纤维PU 合成革的简称，PU 是聚氨酯，PU 皮就是聚氨酯成份的表皮。主要工艺可以简单总结为五大步骤。第一步，通过梳理针刺将超细纤维制成三维结构网络的无纺布；第二步，将无纺布经过湿法加工；第三步，PU 树脂含浸；第四步，再经过碱减量处理；第五步，磨皮染整。经过这五步最终制成超细纤维皮革。超细纤维超真皮革以聚氨酯为涂层，具有聚氨酯微孔网状表面结构和束状内部结构，真正实现了模拟天然皮革的结构形态，不但具有与天然皮革相似的外观和触感，而且在强度、舒适性、透气透湿性、耐化学性、抗皱性、耐磨性、可加工适应性以及质量均一性诸方面优于天然皮革，是替代天然皮革的最佳产品。超纤的应用范围十分广泛。相较于真皮，超纤拥有更为稳定的表层以及更加优越的物性。应用范围包括服装、家具、各种饰物、皮包、汽车内饰座椅以及电子产品外套等等。 随着制作工艺以及技术的不断发展，人造超纤革在防水性、防霉变性等方面已然超越了天然皮革。而天然皮革又有真皮资源稀缺以及生产污染大等缺点。因此，人造革替代天然皮革已成为未来市场的主流趋势。在此趋势下，公司未来业绩放量可期。 3. 超纤革供应汽车、体育用品等产业，前景广阔：公司目前所生产的超纤革已对汽车、足球、球鞋等领域供货。所涉及的产业主题未来发展前景广阔。第一，“汽车后”主题概念。汽车内饰部件主要包括汽车座椅、手把套、地毯等。首先，就整车而言超纤革可用于装饰之处甚多，公司未来业绩弹性收益大；其次，随着家用车的普及，汽车销量的逐渐提高会不断提升车内装饰需求。第二，体育产业主题概念。国务院印发了《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》，力争到2025 年，体育产业总规模可以超过5 万亿元。整个体育产业未来规模巨大，而超纤革也正是未来球类、球鞋等体育用品主流的使用材料，公司业绩增厚空间十分可观。 4. PMMA 业务仍处于试生产阶段，未来盈利可期：虽然公司PMMA 项目在2014 年上半年报告期内有营业收入，但仍处于试生产阶段。主要是由于PMMA 项目涉及到使用化工原材料，政府验收要求较高。而公司尚未取得政府正式竣工验收批文，因此无法正式投产。公司PMMA 业务在未来有望扭亏为盈。第一，PMMA 的生产在设备以及工艺技术等方面的要求极高，在突破暂时的瓶颈期后，未来毛利提升预期强；第二，原材料MMA 主要依赖国外进口，商务部正在对MMA 进口实施反倾销调查，若最终成立，则会拉动PMMA 价格，利好公司PMMA 业务毛利率，增厚业绩可期。 5. 盈利预测：公司三大优势：第一，超纤革业务国内领先，具有先发优势；第二，超纤革对真皮替代作用强，趋势较为明显，未来业绩有望放量；第三，PMMA 业务未来扭亏为盈可期。预计公司14-16 年EPS 分别为0.09 元、0.19 元和0.24元，参照同行业中天龙集团、新开源2015 年PE 一致预期为72.03 倍和67.07 倍。并且，考虑到公司明年超纤革业务可能放量以及PMMA 业务有望扭亏为盈，因此我们给予公司2015 年71 倍的动态PE，目标价为13.49 元。首次给予“增持”评级。 6. 主要风险：毛利率下降风险，PMMA 业务持续大幅亏损风险，原材料价格波动风险，募投项目未达预期目标风险。 |
