中国国旅(601888)2015年半年报点评:主业平稳增长 未来看点多
业绩符合预期，成本控制良好，费用率略有上升。公司上半年毛利率为27.8%，同比去年同期26.4%水平提升1.4 个百分点；销售期间费用率为12.4%，相比去年同期11.7%水平提升0.67 个百分点。其中，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为8.7%、3.7%和-0.05%，同比分别提升0.58、0.03 和0.06 个百分点。公司上半年净利率为11.3%，同比提升0.68 个百分点。整体看，公司经营和盈利能力稳健，成本和费用控制合理，业绩平稳增长。 三亚海棠湾免税店营收和客流平稳增长，受新店开张初期成本摊销影响，净利润增速低于营收增速。公司三亚海棠湾店上半年实现营收25.1 亿元（+30.7%），其中免税品实现销售收入24.9 亿元（+42%）；实现净利润3.9 亿元（+3.4%）；进店人数和购买人数分别为281 万人次（+34%）和58 万人次（+23%），客单价约4328 元（+6.4%）。整体看，上半年海棠湾免税店营收和客流增速良好，客单价同比提升，但受二季度经营淡季和新店开张初期折旧摊销支出较大影响，板块上半年经营净利率下滑4.1 个百分点至15.53%水平。 传统免税业务渠道拓展稳步推进，中免商城种类不断完善。上半年公司传统免税业务板块实现营收11.68 亿元，同比增9.4%。在渠道拓展上，完成满洲里机场免税店、泉州晋江机场免税店、南航深圳分公司机上店、东航太原分公司机上店、厦航机上店等5 家国内传统渠道免税店的新设工作。电商方面，中免商城自今年1 月20日运营以来，访客达289 万人，注册会员7.7 万人；完成155 个品牌的引进，目前已有80 个品牌完成商品上架。 旅游服务板块营收和毛利率小幅提升。该板块上半年实现营收52.6 亿元（+4%），毛利率为10.75%，同比增加0.91 个百分点。其中，入境游、出境游和国内游分别实现营收3.1 亿元（-6.5%）、29.1亿元（+7.6%）和12.1 亿元（+3.3%），对应毛利率分别为12%、6.64%和5.69%，同比分别减少1.81、增加0.61 和减少3.1 个百分点。受行业竞争加剧和自由行比重加大影响，旅行社板块入境和国内游压力相对较大，而出境游收入和毛利率水平相对稳中有升。 投资建议与盈利预测：预计公司2015 和2016 年EPS 分别为1.9 和2.29 元，对应PE 分别为28 和24 倍。作为国内免税行业龙头，公司经营稳健，过去三年业绩复合增长率29%，是不确定市场条件下的优选品种。此外，公司未来在首都机场免税店（2015 年底）重新招标、国企改革方面存在一定预期，维持“买入”评级。 风险提示：突发事件和自然灾害；宏观经济低迷；免税政策调整影响；人民币大幅贬值 |
