非居民用气降价0.7元 燃气分销板块望迎来新时期(概念股)

　　燃气行业：非居民用气降价0.7元，利好下游分销公司

　　事件：

　　发改委通知，决定自11月20号起，各省份非居民用气最高门站价格每千立方米降低700元，也就是每立方米降低0.7元，并进一步提高天然气价格市场化。

　　推荐标的：大通燃气(11.50 -4.25%,买入)+金鸿能源(22.96 -6.29%,买入)+广州发展(12.25 -1.76%,买入)+深圳燃气(9.72 +0.10%,买入)

　　1.11月20日起下调门站价格0.7元/m3，以基准门站价格，可上浮20%、下浮不限的范围内确定具体门站价格。

　　2.加快非居民气进入上海石油天然气交易中心（http://www.shPGx.Com/web/index.jsp），力争2-3年内全面实现非居民气的公开透明交易。尽早形成公允的天然气市场价格。

　　观点更新如下：

　　1. 单次降价0.7元，利好下游消费市场！首先门站价格下调必将带动终端价格下调、我们预计个别地方（比如深圳、广州等地）价差有望扩大，但这是一次性收益。其次，天然气价格下调对下游消费虽有促进，但不会太明显，类似工业蒸汽的逻辑，大部分燃气消费者的成本构成中燃气费用占比并不大，因而消费弹性并不大，特别是在宏观经济形势低迷的背景下。

　　2.更看好分销企业向独立能源商发展，估值上移的行情值得期待！分销企业过去多年受制于气源涨价、固定资产开支高峰、中石油限气等因素，业绩成长大打折扣，未来几年，气源降价、管网投资大幅减少、气源采购有望放开，燃气分销企业有望向独立能源方角色转变，打通上、中、下游的企业将增大，开拓下游需求的积极性将打开！

　　3.体制改革加速，市场化为方向，尚未挖掘的主题方向！建议关注上海天然气交易中心网站，天然气挂牌量正快速增长，国家正积极推进天然气体制改革，价格市场化、中输管网独立、采购权放开等等，天然气体制改革难度小于电力、石油行业，其成功率更高。建议积极关注后续体制改革！推荐标的：大通燃气+金鸿能源+广州发展+深圳燃气

　　综合气源成本向下：受益油价下跌，门站价下调0.7元/m3，超出市场预期

　　推进3年的天然气价改已完成价格并轨，国际油价的持续低迷令天然气价改被动提速。根据净值回归法测算，中心市场门站价格对比可比燃料价格，存在1元/m3的下调空间。此次非居民气下调0.7元/m3，超出市场预期；其次将建立价格联动机制，以某一时间周期实施气价调整机制。

　　销气量增速预期向上：成本向下+气化率提升+环保驱动

　　2015年1-8月天然气表观消费量亿1217m3，同比增长2.5%，远低于过去几年10%以上的增速；低迷的宏观经济形势和天然气价格未跟随原油、天然气同步下调等是主要原因。环保驱动下的城市煤改气、加快推进的城镇气化等因素都将是天然气销量增长的重要驱动力。特别是在气价预期可能下行的新周期下，下游用户用气积极性将提升，市场对销气量增速预期将提升。

　　体制改革加速：中输管网、采购权放开，成长的第三极打开

　　2015年1月，旨在推动天然气价格市场化的国家石油天然气交易中心在上海落地，目前交易品种为LNG和管道气，10月末PNG日挂牌量即超过数亿m3！同时根据相关媒体报道，天然气进口权有望放开，燃气分销企业有望参与其中。合理假设燃气分销企业在锁定低价长协气源后，有望成长为独立能源提供商，成长想象空间打开。

　　燃气商迎来新一轮成长周期，建议关注大通燃气、金鸿能源、广州发展等

　　在综合气源成本下行、销气量增速预期上行的假设下，我们预期燃气分销或将进入新一轮成长周期；可能加速的体制改革令燃气分销企业具备向独立能源商角色转变的完全条件。燃气分销板块有望迎来业绩预期+估值预期拐点的新时期。建议重点关注迈过固定资产投资高峰、销气量有望持续快速增长的大通燃气、金鸿能源、广州发展、深圳燃气等。

　　成本向下+环保驱动+，销气量增速预期向上

　　2015年1-9月，我国天然气消费量累计为1356.1亿m3，同比增长不足2.1%，远低于过去几年约10%以上的增速。低迷的宏观经济形势，原油、煤炭价格大幅下跌而气价却未调整到位等是可能导致增速下滑的主要原因。

　　根据国务院办公厅印发的《能源发展战略行动计划（2014-2020年）》，到2020年，天然气在一次能源消费中的比重提高到10%以上。根据相关规划的预测，我国2020年天然气消费量将达到3750-4000亿m3，对应2015-2020年间销气量复合增量有望达到13-15%。随着城镇化推进，工业“煤改气”等环保因素带来的替换需求，市场对销气量增速预期将提升。特别是在天然气存在较大下调预期的情况下，将进一步刺激天然气对燃料油等的替代消费；我们预期天然气消费增速将在气价市场化后明显提升。

　　气源降价+体制改革，分销公司迎来新一轮快速成长

　　燃气运营商的核心资产为拥有区域的燃气业务特许经营权。燃气经营一般采取区域特许经营模式，管网拥有者可充分分享所在区域内燃气消费量增长带来的盈利增长。对中游企业而言，即为长输管网覆盖、延伸到的下游需求；对下游分销商而言，即为获得的城市特许经营权范围内的需求。

　　收入端：燃气运营商的收入来自销气量与气价的乘积，而气价多由政府部门相关部门规定或设置指导价，因而销气量的增长是收入增长的主要驱动力。同时伴随气化率的提升，下游分销商将确认接驳费收入，这部分收入毛利率较高（普遍在60-90%）；而中游管输企业则基本无此部分收入。

　　成本端：成本由管网折旧成本、气源价格和财务费用构成。在运营前期，运营商需要投入大规模的管网建设，以保障城市燃气输送，且通常管输建设需要超前于实际销气量需求增长，由此带来的折旧和财务费用较高。在运营中后期，伴随管网利用率的提升（即销气量增长），单位气量的固定成本被摊薄，气源价格成为决定盈利能力的核心因素，气源价格多数由省级门站价格决定。

　　盈利：在运营前期，下游城市燃气商由于有接驳费的收入确认，因而盈利能力仍较好；中游管网企业则受制于折旧和财务费用的拖累，在大规模管网投资阶段，盈利能力较差，甚至存在业绩下滑的风险。

　　在运营中、后期，中游、下游运营商均受益于销气量增长，但两者相比，下游企业需投入销售、管理费用用于下游销售的开拓，而中游企业则相对支出较少，因而在同等销气量增速的情况下，中游企业盈利增速将显著快于下游企业。

　　以深圳燃气过去5年相对沪深300指数的超额收益来看，综合气源成本向下，销气量增速预期向上，是燃气板块取得显著超额收益的最佳时间窗口：

　　2011年5月到2013年5月，综合气源成本向下，销气量增速预期向上，超额收益显著。受益于西二线通气，管道气低成本气源替代高成本现货气；在环保推动“煤改气”、“油改气”和城市快速气化，销气量增速向上。大背景为气源紧张，天然气供不应求，而西二线通气提供稳定的气源供应。

　　2013年7月到2015年1月，气改导致综合气源成本向上，销气量增速预期向下，超额收益为负。国家推进为期3年的天然气调价，综合气源成本大幅向上，下游顺价滞后或顺价不彻底，压缩燃气商盈利空间，同时不断上调的气价损伤下游用户积极性，销气量预期向下。大背景为供需基本平衡，少量LNG现货气补给。

　　我们预期燃气板块将再次进入“综合气源成本向下，销气量增速预期向上，超额收益显著”的区间。大背景为供需宽松，政府将放开天然气定价和进口权。同时国际油价大幅下跌，导致门站价格存在较大下调空间。

　　气价并轨，并进一步预期下调，在综合气源成本下行、销气量增速预期上行的假设下，我们预期燃气分销迎来新一轮成长周期；加速推进的体制改革令燃气分销企业具备向独立能源商角色转变的完全条件。燃气分销板块有望迎来业绩预期+估值预期拐点的新时期。建议重点关注大通燃气、金鸿能源、广州发展、深圳燃气等。