古井贡酒(000596)调研报告:弯道超车典范 徽酒巨龙腾飞
我们参加公司股东大会，整体感受是公司继续保持志向高远，务实进取的态度。我们坚定看好以梁金辉董事长为核心的管理团队，过去三年成就徽酒龙头，未来三年成就全国扩张。尽管今年底部上涨已近50%，但我们认为公司是此轮弯道超车的典范，有望继续跑赢板块和市场，建议不断择机增持，目标价50元。 管理层对行业判断：行业仍处冬眠期，但古井贡可以不断成长。公司认为经济进入新常态，行业仍处于冬眠期，度过这个过程需要耐力储备。今年以来白酒略有涨价，是触底反弹的正常修复。古井不会抱有过高的目标，因为现实环境已经决定无法再造一个茅台洋河，过去省外扩张事半功倍，现在则是相反，所以公司必须敬业拼搏，获得不断成长。 不断提升品质，加大品牌投入。今年会场讲了更多品质和品牌的内容，公司08年起提出品质和品牌的两品战略。品质今年持续提升，改进工艺包括延长发酵周期到120天，调整五粮比例使香气更协调，风格更突出，制曲工艺由中温曲升级为中高温曲，口感更丰满。品牌上，很多品牌离央视而去，公司今年逆势选择央视春晚投放，并在高铁上大量投放，效果很好，公司专门成立社群部经营自媒体。公司认为费用肯定仍会继续加大，也可能会部分效果不足，但目前公司仍是爬坡阶段，大力度品牌投放非常重要。 产品结构快速提升，低端新推核心大单品。安徽消费升级显着，乡镇市场献礼版消费增，城市市场5年和8年快速增长（20%、40%以上），公司年份原浆占比已近75%；5年和8年快速提高，8年1季度已相当于去年半年的量，这在公司不断上升的毛利率中也有体现（16Q1毛利率已经74.3%，排酒类第三，主要来自结构提升，也来自成本大幅节约）。针对同行竞争和结构提升需求，公司计划在60元左右重点打造古井贡酒，经典瓶身和高性价比，采取独立团队和地方经销商资源，有望成为极具冲击力的产品。 全国扩张开始三管齐下，效果初现。公司省外扩张路径已经清晰：一是河南山东等地，复制安徽模式，再造安徽。公司在河南山东等地品牌基础较好，但以老古井贡产品占主体，2016年公司经过人事调整，模式复制，已经扭转产品结构，年份原浆销售比重提升，2017年有望放量；二是上海浙江天津等地，与大商合作推进市场铺设，成为战略支撑点，由点及面。公司在上海与百川商贸成立美缤公司，成立专门的年份原浆上海滩3、6、9系列，目前铺货和动销较往年大幅好转，全年有望实现税前销售额上亿。同样，在天津、浙江都与当地大商合资，成功撬开了当地的市场和渠道。三是以收购合作黄鹤楼酒为样本，推进全国市场。黄鹤楼酒品牌基因良好，定位于古井相似，现有团队和经销商质量不差，唯独在产品线、制度、执行力上需要改善。公司派驻许鹏任董事长、古井销售公司副总朱向红任总经理，全面改造黄鹤楼原来的企业文化，大大提升黄鹤楼团队的战斗力。预计今年以稳盘子调结构提质量为主要工作，明年推出大单品，加大营销力度，完全有能力实现承诺。 继续建议不断择机增持，目标价50元。我们在14年中率先挖掘古井贡酒，看三年三倍空间，如今基本实现，核心因素在于公司契合消费升级的主流产品价格带，管理团队对行业前瞻性的判断和应对，以及他们令人钦佩的敬业精神和执行力。如今公司已经成为徽酒遥遥领先的龙头，未来三年的逻辑在于走向全国，目前看三管齐下已经显效，省内规模效应正在提高，造血功能加强。优秀企业管理者的能力，就在于对市场担忧了然于胸但仍能以我为主，披荆斩棘。我们认为古井未来3年全国化值得期待，5年收入翻倍不是悬念。我们略为调整了财务模型，主要考虑了公司收购黄鹤楼带来的相关科目变化，给予16-18年EPS预测1.65，1.98，2.25元，目标价50元，对应2017年25倍PE，继续强烈推荐。 |
