安徽合力(600761):被低估了的公司业绩弹性与估值水平
与市场不同的观点:1, 2016年公司产品销量高增长,成本费用相对固定,净利率将突破临界,净利润有望超预期增长;2,市场可能未充分认识杭叉上市与国企改革对公司估值的提升作用.具体说明如下: 市场注意到了公司叉车销量的高增长,但可能忽视了成本费用相对固定之下,公司净利润增长的弹性.我们对比了公司近5年收入和净利率的关系,发现一个重要趋势:在达到一定收入规模之后,公司净利率伴随收入的增长将明显提高.在2011~2015的5年间, 公司有两次收入规模超过65亿,同期净利率相比上年均有明显提升:2013年收入65.5亿/净利率7.66%(+1.81%),2014年收入67亿/净利率8.49%(+0.83%).公司16年的情况是:叉车销量超过8万台,创历史新高;在产品均价小幅下降2%~4%的假设下,我们测算公司收入规模将达到65~67亿元, 接近甚至超过历史最高水平.根据公司收入与净利率的关系,预计16年净利率在8%左右,以此推算公司净利润范围在5.2亿~5.4亿之间,大幅超出目前市场的一致预期(净利润均值4.29亿). 市场可能未充分认识杭叉上市与国企改革对公司估值的提升作用. 1)怎样看待杭叉上市对合力的影响?合力与杭叉同是国内叉车行业的龙头, 两家公司业务相近,规模相仿, 总体来看合力业绩规模更大于杭叉,而目前杭叉总市值154亿,PE43倍,接近合力两倍.杭叉享受溢价的原因,一是新股上市,二是民企属性,三是合力长期以来因没有对标而被置于低估值的工程机械板块.我们认为杭叉上市叉车形成板块效应,合力与杭叉将形成对标, 公司估值有望逐步得到提高.2)怎样看待国企改革对合力的影响?市场通常认为连年亏损的国企改革预期强,我们认为随着国改的深入,优质的国企同样有改革的必要:亏损企业的改革着重点在于存量置换或减量收缩, 边际改善明显,但难以创造增量;优质企业的改革则不同, 重点在于理顺员工与公司发展的受益关系,从而释放出更大的生产力,创造出新增量.因而,安徽合力作为优质国企也有机会享受改革的红利. |
