东睦股份(600114)粉末冶金技术可扩展 公司产品多点开花
公司是国内粉末冶金零件行业龙头，股东结构理顺保障未来发展。公司主要从事粉末冶金零件的生产和销售，客户覆盖汽车、家电等下游子行业，市场份额常年稳居国内粉末冶金行业第一。2012-2016年，公司营业收入由9.7亿元上升到14.7亿元，复合增速10.9%；净利润由0.4亿上升到1.8亿，复合增速46.7%。理顺股东结构，管理层成为公司第一大股东，股权激励完成绑定核心团队，未来稳定发展有保障。 汽车粉末冶金零件技术可拓展性强，市场前景广阔。粉末冶金具有节能节材、低成本制造的优势：1）粉末冶金能够直接生产出接近成品尺寸的终品，减少机械加工，材料利用率可达到97%以上；2）粉末冶金塑造模具之后可以快速重复制造，批量生产的成本较低，对于结构复杂零件更是如此。粉末冶金汽车零部件作为先进的可扩展技术，不断向其他零部件品类拓展，可以制造汽车发动机、变速箱的核心齿轮部件，未来计划制造新能源汽车相关的磁性材料、燃料电池连接部件等零部件。 粉末冶金行业壁垒高，先发优势+研发技术+规模优势为公司发展保驾护航。1）公司拥有50多年粉末冶金专业生产经验，在需要先进设备和大量固定资产投资的高壁垒行业中具有先发优势。2）公司工程技术中心被国家部委认定为"国家级企业技术中心"，研发费用占比常年维持5%以上，研发实力突出。3）公司具备自制各种粉末冶金模具的能力，拥有包括CNC成形压机在内的一整套国际先进的粉末冶金生产设备。 公司产品种类不断扩张，变速箱和新能源相关零部件有望复制VVT成功路径，成为公司新的增长点。公司在汽车零部件领域产品品类不断扩张；1）公司2013年推出VVT/VCT粉末冶金零件，收入从9000万元提升到3.9亿元，市场份额由3.9%提升至14.4%；2）公司2016年推出变速箱零部件业务，市场空间超过50亿元，未来有望保持高速增长；3）公司已经试生产制作新能源电动汽车粉末冶金零件、磁性材料和燃料电池连接板等，在2015年已为特斯拉实现电动汽车粉末冶金零件正常供货，销售前景良好。 投资建议：预计公司2017/18/19年EPS分别为0.61/0.77/0.97元（2016年为0.41元）。当前股价17.30元，分别对应2017/18/19年28/23/18倍PE。考虑到粉末冶金技术拓展性较高，在汽车行业渗透率将不断提升，市场空间可期。公司作为粉末冶金行业龙头，变速箱业务有望复制VVT成长路径，业绩高增长可期，未来三年利润复合增速34%，我们认为公司合理估值为2017年34倍PE，首次给予"增持"评级，对应目标价21元。 风险提示：1）汽车行业销量增速下滑风险；2）公司新产品开拓不顺利导致收入增速不达预期；3）原材料涨价导致公司利润率下滑。 |
