一心堂(002727)公司调研:深耕西南地区 新增门店将逐步贡献利润
【2017-07-20】 一、事件概述 近期我们调研了一心堂，与公司管理层就行业发展现状、两票制及公立医院药品零差率等政策对公司的影响，以及公司的门店布局情况进行了交流。 二、分析与判断 小区域高密度深耕西南，15-16 年大量新增门店有望今年起贡献利润一心堂的门店目前覆盖了7 个省份，公司坚持小区域高密度布局的策略，以西南地区为主，在云南、四川、海南、广西等地居于龙头地位，具备高议价权。云南：截止到17 年3 月底，共有门店2887 家，门店数量接近饱和，将从外延扩张转向提高店效等内生增长为主；海南：公司将重点布局，目前拥有165 家门店，市占率约15%左右，通过并购及自建方式，市占率还有较大提升空间；四川：区域内连锁率低，公司截止17 年3 月低拥有326 家门店，加上并购整合项目，当前能达到市占率约5%左右，是四川规模最大的连锁机构，整合空间巨大，有望成为仅次于云南的第二大市场。14 年公司新增门店较少，这使得公司在15 年缺乏高速增长的基础，且2015 年新增了873 家门店，业绩压力较大。但根据公司招股书披露，新建门店通常在第14-16 个月实现单月盈利，第26 月左右实现累计盈利，因此我们推测，15-16 年新增的1400 多家门店将从今年开始累计释放利润。同时，公司16 年末及17 年Q1 货币资金分别达到15.95、11.11 亿元；拟定增15.2 亿的项目中有2.7 亿元将用于在云贵地区增加340 家门店，充裕的现金流将为年内门店突破5000 家提供支持和保障。我们预计今年是一心堂业绩拐点，收入增速有望达到20%左右，净利润增速预计将超过10%。 院边店和医保门店占比较高，保证门店客单价和客流量稳定增长 衡量零售药店增长潜力的两个重要指标是院边店和医保门店占比。据统计，院边店平均比非院边店收入高约50%。一心堂的4259 家门店中，约有407 家药房布局在成规模的医院周边，占总数的9.56%；还有大部分门店布在社区医院周边，能够维持客流量和客单价的稳定增长。此外，截止今年3 月底公司医保门店达到3427 家，占门店总数的80%；由于医保回款时间一般在3 个月以内，且财务风险较小，因此对公司财务并无造成不良影响。 扩展非药产品及服务，提升客户黏性 除了门店扩张提高市占率外，公司也在持续不断地通过丰富产品结构、扩展服务模式向纵深发展。例如，在非药品领域重点发展器械、保健品和中药饮片，同时，积极优化母婴、眼镜、药妆等健康业务，开展会员消费、慢病管理、全家健康管理等服务，通过多元化发展，提高营业收入以及维持现有毛利率水平。 三、盈利预测与投资建议 我们看好零售药店行业及公司增长潜力，预计公司2017-2019 年的EPS 分别为0.76、0.84、0.94 元，对应PE 分别是24、22、19 倍，维持"强烈推荐"评级。 四、风险提示 门店扩张不及预期；收购门店整合低于预期。 |
