普洛药业(000739)公司调研简报:转型战略明确 CMO业务成长空间大
我们近期调研了公司，内部整合和外延并购将加快公司由原料药向制剂转型。大股东实力雄厚，支持公司的战略转型，公司已公告拟收购山西惠瑞100%股权来丰富制剂产品线，我们预计公司未来还将有进一步的并购动作。公司CMO业务隐藏于原料药和中间体板块，价值有待市场挖掘，预计5年内收入有望达到12-15亿。我们看好公司的转型前景，未来持续并购有望大幅提升制剂板块业绩，CMO业务近1个亿的净利润掩藏在原料药板块中，被市场忽略，博腾50倍以上的PE让市场重新认识CMO业务，也将给公司带来估值提升的空间，预计14-16年净利增长130%，27%，35%，实现EPS 0.36、0.46、0.62元，扣非后净利增长82%、61%、35%，扣非后EPS 0.29、0.46、0.62元，12个月目标价，15年20倍9.23元，维持“强烈推荐-A”投资评级。 我们沿着制剂、CMO业务、传统原料药及中间体三条主线对公司业务进行梳理： 制剂业务：现有产品快速增长，预计14年收入可达10亿，长期发展看外延并购 现有产品：主要品种百士欣（乌苯美司胶囊）收入约1.4亿，市场份额约80%，预计今年增长约30%。公司口服抗生素类品种受限抗影响小，去年开始精细化招商，增长迅速，1季度部分重点产品供不应求。 储备品种：目前在研制剂项目有奈韦拉平片、盐酸美金刚片剂、乌苯美司片剂等10余个，其中新品美金刚有望年底获批；收购海正的产品批文预计8月份左右通过GMP后正式生产销售，预计明年放量。 外延并购：并购是公司向制剂转型的重要战略，标的领域侧重于心血管和肿瘤。已公告拟收购山西惠瑞100%股权，山西惠瑞目前有奥拉西坦、阿加曲班、法舒地尔及依达拉奉四个制剂在报生产。我们预计公司未来还将有进一步的并购动作。 CMO业务：现有产品延伸和放量，新产品不断加入，成长空间大 客户资源广，合作关系稳定。公司CMO业务起步早，客户覆盖全球排名前10的大型制药企业。现有客户有辉瑞、默克、盐野义、阿斯利康、吉列德等，服务产品分布于临床研究（主要为临床二期和三期的项目）和商业化生产两个阶段，产品治疗领域包括心血管、精神类、抗病毒等。 优势突出。公司是国内唯一一家氟化技术通过EHS认证的公司。作为传统化学原料药生产企业，公司合成工艺开发和大生产能力优势明显。此外，公司长期向国外高端市场提供原料药及中间体，EHS、质量和项目管理等国外客户重点关注指标方面具备竞争优势。 业绩增长驱动力来自于现有项目延伸放量和新项目引入。根据公司目前客户数量以及合作项目深度，预计5年内公司CMO业务有望实现收入12-15亿。驱动力主要来自于两方面：1、现有项目延伸放量：包括临床研究阶段药物上市后的商业化生产放量以及现有项目的市场进一步放大；此外，公司已开始由新药中间体的定制研发生产向新药原料药延伸；2、新项目引入：公司目前在谈项目较多，其中不乏上亿级别的项目，若成功落地有望进一步提振CMO业绩。 传统原料药和中间体业务。公司在阿莫西林系列、头孢克肟系列以及氟苯尼考 系列拥有很强竞争力，市场份额位居一二位。具体品种方面：羟邓盐上半年供不应求，扩产完成后产能有望翻倍。D酯价格上行，下游产品氟苯尼考作为兽用药市场空间很大。整体上公司原料药业务注重环保，提升竞争力，所拥有的优势产品小企业很难进入。未来通过进一步产品梳理，去除低毛利品种，扩产高毛利品种，整个板块毛利率有望提升。 盈利预测：我们看好公司的转型前景，未来持续并购有望大幅提升制剂板块业绩，CMO业务近1个亿的净利润掩藏在原料药板块中，被市场忽略，博腾50倍以上的PE让市场重新认识CMO业务，也将给公司带来估值提升的空间，预计14-16年净利增长130%，27%，35%，实现EPS 0.36、0.46、0.62元，扣非后净利增长82%、61%、35%，扣非后EPS 0.29、0.46、0.62元，12个月目标价，15年20倍9.23元，维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示：原料药市场波动，外延并购低于预期。 |
