中国石化(600028)已具备配置价值
中石化具备配置价值 在宏观经济复苏期，商品是较优资产配置选择；宏观经济扩张时期，商品是最优的资产配置选择。高盛商品指数（GSCI）中，能源品占比高达 62.9%。配置大宗商品，基本可以等同于配置能源品。上游油气勘探开发行业，经历了 15~17 年景气极度低迷期，连续两年资本开支处于低位。油公司资本开支低位以及计提减值，一方面改善了相关上市公司资产负债表，另一方面意味着因投资不足后续油价上行空间较大。 勘探开发业务受益油价上行 原油成本曲线中段区域是 40~60 美金/桶。70-80 美金/桶油价能够支撑陆上老油田和深海油田复产，或成为 60 美金/桶均衡打破后的新均衡目标。中国石化约 3 亿桶原油产量，20 美金油价涨幅，对应业绩增厚 290 亿（未考虑成本小幅上升）。 炼化板块受益库存收益 2017~2018 年裂解价差有望维持在 6~7 美金/桶的相对高位。2019 年之后，受开工率下滑影响，裂解价差可能下滑至 4~5 美金/桶。中国石化 2010 年炼油单位 EBIT 为 75 元/吨（1.5 美金/桶），2016 年提高到 239 元/吨（4.9美金/桶）。增加主要来自：裂解价差价差扩大；油品质量升级优质优价；产品结构调整。减少项主要来自：消费税及库存影响；单位 DD&A 小幅增加；单位现金操作成本小幅增加。"成品油优质优价"和"消费税及库存影响"为政策性因素，未来影响将趋于降低。"产品结构调整"是长期趋势，但中短期可能面临技术上的瓶颈。"单位 DD&A"和"单位现金操作成本"未来将维持平稳微幅增长。因此，未来公司炼油盈利趋势将更加反映"裂解价差"即行业盈利趋势。 销售公司有望价值重估 中石化销售板块历史正常 EBIT 为 300~350 亿，估算对应净利润 220~260 亿元。根据嘉实元和，其对中石化销售公司认购价格 12.5 元/股，认购比例1.4%。根据嘉实元和 2016 年报，中石化销售公司估值 14.74 亿元，对应中石化销售公司总估值 4211 亿元。 中国石化业绩预测与估值 预测公司17/18/19年净利润523/861/1007亿元，对应 EPS为0.43/0.71/0.83元/股，当前股价对应 16/10/8 倍 PE，对应 1.14/1.09/1.03 倍 PB。根据历史估值区间，目前估值水平具有较高安全边际，且油价上行带来的利润增厚空间巨大。看好 2018-2019 年石化行业整体配置价值，参照石化行业合理估值水平，给予 2019 年 10 倍 PE，对应目标价为 8.3 元，首次覆盖给予"买入"评级。 风险提示：油价下跌，炼油盈利下滑。 |
