金风科技(002202)风机业务复苏 风电运营稳步推进 业绩企稳回升
【2018-01-15】 沉寂两年，蓄势待发：风电行业已萎缩两年，但我们认为，风电行业装机需求基本见底，且复苏趋势明确。主要基于1）弃风限电持续改善趋势明确，红六省解禁有望逐步放开，从而贡献可观装机增量；2）弃风限电持续改善，改善运营商盈利能力增强投资动力，从而进一步吸引民营资本参与风电投资；3）环保督查及施工周期影响弱化，中东部及南方市场有望快速增长；4）当前核准未建规模高达100GW 以上，在电价下调的触发条件下将保障行业需求。 大有可为，分散式风电有望加速推进：作为国家能源规划的重要一环，十三五期间，分散式风电将大有可为，发展空间广阔，在政策的扶持与引导下有望加速推进。首先，分散式风电靠近负荷中心，易于就近消纳，符合国家十三五期间以就近消纳为主的风电布局原则；其次，我国低风速区开发潜力巨大，为分散式风电发展提供了广阔的发展空间；再次，技术的进步带来发电效率的提升使得位于低风速区的分散式项目目前也具备较好的经济性；最后，风电项目具备较好的经济性，吸引越来越多的民营资本参与到风电项目的开发。 风机龙头市占率持续提升，在手订单充足：17 年上半年公司风机业务对外销售容量1.875GW，同比下降21.01%，但公司市占率逆势提升至30%，且随着17 年3 季度风电并网数据好转，风机对外销量见底回升。毛利率方面，公司持续通过创新实现降本提效，在投标价有所下滑的情况下，风机业务整体毛利率仍维持平稳，17 年上半年毛利率24.56%，同比仅下降1.97%。订单方面，17 年3 季度末公司风机在手订单合计达到15.4GW，接近历史高位水平，保障后期持续稳定增长。其中，已签合同的待执行订单充足，达到9.6gW，同比增长25%。 风电运营稳步推进，显着受益弃风限电改善：公司风电场运营战略清晰，风电场并网规模持续扩张。截至17 年3 季度末，公司已经并网的自营风电场权益装机容量3710MW，在建权益装机容量733MW。根据公司规划，未来每年风电运营并网规模新增1GW，将保障风电运营业务稳步增长。利用小时数方面，截至17 年上半年，公司自营风电场平均利用小时数达到979 小时，同比增加47 小时，17 年全年有望达到2000 小时。随着公司位于非限电地区的增量项目投入运营，同时存量项目受益弃风限电的改善，预计风电运营业务盈利能力将大幅改善。 业绩企稳回升：2017 年前三季度公司实现营业收入170.07 亿元，同比增长0.25%，实现归母净利润22.96 亿元，同比增长7.26%，其中，Q3单季度实现营收71.67 亿元，同比增长18.58%，实现归母净利润11.63亿元，同比增长68.44%，前三季度综合毛利率30.2%，同比减少0.4个百分点，净利率达到13.5%，同比提高0.9 个百分点。 投资建议：我们预计2018-2020 年行业装机分别为28GW、35GW、44GW，增速分别为56%，26%，25%。基于此，我们预计公司2017-2019年的归母净利润增速分别为8.78%、26.33%、24.43%；EPS 分别为0.92/1.16/1.44 元。维持公司买入-A 的投资评级，上调目标价为24元。 风险提示：毛利率下降幅度高于预期；风电项目推进低于预期；三北地区弃风限电改善低于预期等。 |
