永兴特钢(002756)主业不锈钢稳健增长 第二主业碳酸锂提供弹性
【2017-12-28】 公司是国内不锈钢棒线材龙头企业，主营业务为高品质不锈钢棒线材及特殊合金材料的研发、生产和销售，其不锈钢棒线材在国内市场占有率自2007 年以来连续十年位居前三，双相不锈钢棒线材产量居全国第一。公司不锈钢产品营收占比达9 成，公司不断增加研发投入提高产品附加值，整体毛利率除2015 年因钢铁行业整体低迷略有下滑外均保持稳定增长。 25 万吨不锈钢募投项目投产，产销量及产品附加值将明显提升。随着不锈钢募投项目于今年10 月达产后产能置换，公司不锈钢棒线材总产能达到30 万吨。我们预计2017-2019年公司不锈钢棒线材总产量分别为24 万吨、25.5 万吨、30 万吨。 拟收购合纵锂业开发第二主业电池级碳酸锂。公司拟通过发行股份继续收购江西合纵锂业科技有限公司67.91%的股权，本次交易完成后，公司将合计持有合纵锂业93.66%的股权。目前合纵锂业已建成1 万吨电池级碳酸锂生产线，今年实际产量约为4000 吨。另有1 万吨电池级碳酸锂产能在建，计划2018 年一季度末投产。我们预计2017-2019 年合纵锂业碳酸锂产量分别为4000 吨、10000 吨、20000 吨。 碳酸锂价格判断：预计2018 年碳酸锂价格前高后地走势，均价与2017 年持平约15 万元/吨。2017 年全球碳酸锂供需情况仍然紧张，预计在2018 年之后得到缓解。我们判断2018 年下半年之前全球锂资源上游原材料价格即锂精矿、卤水价格将会维持强势，主要锂盐产品价格中枢仍将稳定在高位。虽然2018 年下半年陆续有较大新增供应，但考虑到历史上锂资源供给大多低于预期，同时需求可能存在超预期的非线性增长，2018 年下半年之后的锂资源价格不必过于悲观，仍待观察2018 年供给与需求情况。 考虑到收购完成后合纵锂业并表，在2017-2019 年碳酸锂均价14.8 万元/吨、14.8 万元/吨、14 万元/吨，不锈钢均价稳定的假设下，公司净利润分别为4.05 亿元、6.33 亿元、8.32 亿元，对应2017-2019 年PE 分别为26 倍、17 倍、13 倍。其中2017-2019 年碳酸锂业务贡献净利润分别为0.27 亿、1.11 亿元、2.21 亿元，2017-2019 年不锈钢业务贡献净利润分别为3.78 亿元、5.22 亿元、6.10 亿元。估值方面采用分部估值法，其未来两年净利润复合增速为286%，可比龙头公司明年平均PE20 倍，给予碳酸锂业务相对龙头一定折价，明年合理估值17 倍，对应合理市值18.9 亿；不锈钢可比公司2018 年平均PE为14 倍，但是公司不锈钢业务未来两年净利润复合增速27%，显着高于同行业公司，因此合理估值应参考武进不锈2018 年估值水平，给予公司不锈钢业务19 倍估值，对应2018年利润不锈钢业务的合理估值为99 亿元。综合碳酸锂和不锈钢两部分合理估值，公司对应2018 年盈利水平的合理市值为117.9 亿元，对应目前市值98.5 亿（包含增发6.2 亿收购合纵锂业部分市直）仍有20%上涨空间，首次覆盖，给予增持评级。 风险提示： 合纵锂业收购失败；碳酸锂价格超预期下跌。 |
