苏宁易购(002024)调研简报:预计2018年延续高成长 强化龙头竞争力
【2018-03-12】 1. 2017 年经营分析：零售业务为主要利润来源 公司2 月28 日已发布业绩快报，预计2017 年实现收入1879 亿元，同比增长26.47%，归母净利润42.1 亿元，同比增长497.66%，剔除出售阿里股权收益，测算2017 全年净利润9.25 亿元，同比增长236.52%（剔除2016 年Reits 及出售股权收益）。我们测算，预计公司剔除阿里股权收益后的9.25 亿元净利中，金融业务贡献约3 亿元（金服上半年净利润2.5 亿元，假设全年净利润5-6 亿元以60%权益计，消费金融上半年也已盈利），其余约6 亿利润基本由零售业务贡献。 公司2017 年全渠道GMV 2432 亿元增长29.08%，其中线下GMV 1165 亿元增长7.98%，线上GMV（含税）1267 亿元增长57.37%；自营GMV 975 亿元增长57.52%，平台GMV 292 亿元增长56.85%。 从季度来看（表1），公司线下GMV 增速已连续3 个季度正增长，主要来自同店企稳及展店加快；线上GMV 保持单季50-60%高成长，其中四季度自营增速放缓、平台增速大幅提升，我们判断主因于公司加大对平台的扶持力度，利用自营向平台导流，平台流量快速增加；考虑到四季度平台增速大幅提升，预计四季度虽有双11大促，但整体线上毛利率环比三季度略有提升。 2. 2018 年经营展望：预计全渠道增长超40% 3. 线下门店经营分析：预计2018 年持续优化品类、业态结构，新开5000 家门店 4. 物流与金融：加大物流投入，金融持续贡献盈利 维持对公司的判断。我们对公司的推荐基于边际份额提升和改善加速逻辑，认为：①阿里与京东的进退：产业变革加速，龙头竞争平衡，阿里苏宁在流量、物流、联采等深度合作；京东不再以价格战为导向而追求盈利，为苏宁创造良好外部环境；②苏宁自身拐点：2H16 以来线下盈利改善，线上成长提速，物流金融拼图完成，已度过互联网零售转型阶段，步入成长机遇期。 展望未来三年，公司自身品类拓展、平台成长，线下门店快速且有效率扩张（计划未来3 年互联网门店拓展至2 万家），均有望强化公司在当前新零售竞争格局中的成长逻辑，同店及收入增速提升、GMV 增速及结构优化、经营效率和盈利能力提升，均是跟踪和验证这一逻辑的重要指标。 维持盈利预测和估值。预计2018-19 年净利各16 亿、30 亿元。分部估值，2018 年线下41 亿元净利给以18 倍PE，线上2047 亿GMV 以0.3 倍，所持阿里、中国联通、江苏银行等股权市值，以及苏宁金服业务价值约162 亿元，维持综合目标市值1769 亿元，对应目标价19 元，维持"增持"的投资评级。 风险因素。线下改善与线上减亏低于预期；与阿里合作效果欠佳；竞争加剧等。 |
