福耀玻璃(600660)巨头持续扩张 开拓全球增长空间
【2018-02-10】 全球汽玻龙头，业务放量可期，"增持"评级 公司为世界排名前列的汽车玻璃供应商，在全球汽玻市场龙头优势显着。公司已迈出新一轮扩张步伐，产能持续爬坡，同时国内后市场以及海外业务拓展进程加速。海外市场份额有望提升，同时美国子公司已开始良性运营，产能不断扩大，未来有望增厚公司业绩。此外，受益于产品专营及强成本控制能力，公司产品盈利能力突出。我们看好公司市场扩张后带来的业绩弹性提升，首次覆盖给予"增持"评级。 原材料价格影响可控+高附加值产品开拓，盈利能力有望提升 公司产品盈利能力较强，自从2013年以来毛利率长期保持在40%以上，产品盈利水平对比国际竞争对手具有较大优势。产品主要原材料中，我们预计纯碱价格已达到上行周期的较高位，而浮法玻璃主要能源天然气尽管近期存在价格上涨情况，但成本占比预计不会高于2014年水平，整体处于可控范围。同时公司在玻璃智能化、功能化等高附加值领域投入持续加大，其产品已配套多款高端车型。随着公司产品结构不断向高附加值领域升级，未来公司产品有望量价齐升，迎来新弹性增长点。 市场空间持续上升，海内外产能持续爬坡助市占率提升 单车玻璃用量爬坡、产品附加值提升趋势下，全球汽玻市场上升空间犹存。我们测算2017、2018年全球汽玻市场规模约为850亿元、920亿元。随着海内外新增产能逐步释放，公司市场份额有望进一步加大。已建成或在建汽玻生产基地共14个，2017年产能预计达3000万套。已建成汽车级浮法玻璃生产基地4个，目前已有产能96万吨。本溪也规划新建三条生产线，建成后产能有望进一步扩大。美国代顿汽玻基地产能逐年扩张，550万套/年产能已建成预计将于2019年完成产能爬坡。 开拓国内后市场与海外新空间，美国工厂业绩逐渐向好 国内AM市场蓬勃发展，当前公司OEM与AM业务营收占比各约80%、20%，AM业务有较大提升空间。美国子公司经营转好，预计今年有望扭亏。同时我们预计浮法玻璃工厂今年大概率实现盈利，18年起有望持续贡献利润增量。目前美国配套市场提升空间较大，公司有望进入通用、克莱斯勒、丰田、本田及现代等整车客户配套体系，订单增量有保障。随着公司美国子公司产能的不断释放，中长期海外市占率有望迎来较大提升。 全球市占率稳步提升+产品附加值提升，目标价30-31元 我们认为，公司在汽玻市场优势显着，海外子公司良性经营，未来市场份额提升是大概率事件。随着公司汽玻产品的量价齐升，公司未来业绩增速大概率高于行业增速。我们预测公司17-19年归母净利为32.2/36.2/41.5亿元，对应EPS为1.28/1.44/1.65元。可比公司18年平均PE估值为21.22倍，我们给予公司PE估值区间20.8-21.5倍，目标价30-31元。 风险提示：全球汽车行业增长疲软；公司海外扩张不及预期,原材料价格上涨风险。 |
