兆易创新(603986)立足存储 切入DARM赛道
【2018-05-16】 立足存储，持续优化产品线 公司为国内存储稀缺龙头上市企业，产品线延伸至NOR Flash、NAND Flash、MCU 等，2011 年到2016 年六年净利润复合平均增长率（CAGR）为67.46%；随供需格局改变，赛普拉斯(Cypress)、美光科技股份有限公司等龙头企业逐步淡出 NOR Flash 芯片市场，公司NOR Flash、NAND Flash 产能扩张，以及切入DARM 进入高端存储赛道，我们预计未来三年净利润复合增长率将达到60.50%。 主业供需格局变化，产能扩张提升市场占有率 由于NOR Flash 涨价及下游需求旺盛，2017 年华邦电、旺宏迎来V 型反转。从供给端来看，国际大厂美光、Cypress 也逐步淡出中低容量的NOR Flash 市场，Cypress 的策略转向为专注在车用和工规的市场，而美光将出售其8 寸厂也将影响整体NOR Flash 市场的供应。形成了旺宏、华邦电、兆易创新三足鼎立的局面，2018 年全球NOR Flash 新增产能大部分在兆易创新，同时后两年产能相继扩产，我们保守预计2018-2020 年产能分别增加60%、34%、23%。以及2017Q3公司的NAND Flash 自研 38nm 产品已实现量产，我们保守预计2018-2020 年的产能分别为36K、79K、133K，将实现放量增长。通过与中芯国际合作，保障产能的供应。从需求端来看，物联网、AMOLED、TDDI、声学等搭载量的提升及新应用场景的驱动下，NOR Flash 与NAND Flash 迎来快速成长。 MCU 下游稳定增长，并购思立微推进人机交互解决方案 公司是国内 32bit MCU 产品领导厂商，针对高性能和低功耗应用分别开发新产品， M4 系列产品实现量产，更低功耗 M3 系列产品推出。MCU 是电子产品的"大脑"，负责电子产品中数据的处理和运算。根据IC Insight 的数据，全球MCU 出货量将从2015 年的约221 亿个增长至2020 年的约267 亿个，市场容量将从2015 年的159 亿美元增长至2020 年209 亿美元。公司将以17 亿元收购上海思立微100%股权拓展产品线，推进人机交互完整解决。 DARM 实现0 到1 的突破，切入高端存储赛道 1）携手合肥产投布局DRAM，目标2018 年年底DRAM 良品率不低于10%。本项目投资180 亿元，所需投资由本兆易创新与合肥产投根据 1:4 的比例负责筹集。2）国内存储阵营初见雏形。中国存储器长江存储、合肥睿力、晋华集成2018 年开始产能逐步开出，其中NAND Flash 发展上最有望突围的为长江存储，在2017 完成32 层3D NAND 研发布，有望在2018 年量产之时，完成64层设计；DRAM 发展最快的则为合肥睿力，去年完成厂房封顶并且移入测试机台移，2018 年年初可以进入试产阶段。2）2017 年以存储器销售额最高达1240亿美元，年增幅度高达61.5%。其中，DRAM 销售大增76.8%、NAND Flash也大增47.5%。 DRAM 下游景气向好，智能手机、大数据中心、物联网等需求强劲。 盈利预测及估值 考虑到NOR Flash 和NAND Flash 产能释放，MCU 稳定增长，DARM 具有想象空间（暂不纳入报表），以及暂时不考虑思立微合并报表，我们预计公司18-20年实现的净利润为8.24/13.04/17.17 亿元，对应EPS 分别为4.07、6.34、8.11元/股。我们看好公司盈利能力以及未来的成长空间，首次覆盖，给予"买入"评级。 风险提示 产能不达预期，核心客户出货不达预期，市场竞争加剧。 |
