华侨城A(000069)2017年年报及2018年一季报点评:业绩稳定增长、资源获取能力与周转效率双提升
【2018-05-11】 公司2017年业绩符合预期，且2018年Q1业绩开门红，再次重申看好公司的核心逻辑：1）增量资源积极拓展；2）存量资源加速变现;3）低估值优势尽显，当前市值642亿，较NAV折价40%，对应2018PE也仅6.1X：无论绝对估值还是相对估值角度均具备显着安全边际，预计公司2018-2020年EPS分别为1.32、1.58和1.92元，对应PE分别为6.1X、5.1X和4.2X，公司跨越式发展首年取得良好业绩，看好公司未来资源获取能力与周转效率双提升，维持"强烈推荐-A"的投资评级,目标价13.2元（对应2018PE=10X）。 投资要点： 1）业绩符合预期，投资收益高增显着增厚利润。2017年公司实现营业收入423亿元（同比+19%），归母净利润86亿元（同比+25%），每股收益1.05元；拟派现金0.30元/股（含税），分红率28%（2016年12%），股息率3.9%。期内公司通过处置文旅科技、北京侨禧等项目资源累计取得投资收益48亿元（同比+670%），是拉动业绩增长的重要原因。剔除投资收益后，公司核心业务盈利略有下滑（同比-7%），主要由于：1）受结算结构阶段性影响，房地产业务毛利率下降8.2个PCT至55%（仍处于行业较高水平）；2）新获取项目增多，期内财务费用16亿元（同比+72%），这也体现出公司加速规模扩张的意愿。 2018Q1公司实现营业收入 63.4 亿元（同比+3%），归母净利润 11.2 亿元（同比+48%）；2018年业绩迎来开门红，其中剔除投资收益外核心业绩增速近50%，预计全年业绩仍将维持稳健增长。 2）销售高速增长，积极拓展增量资源，现有储备质优量足。2017年公司全年签约销售金额410亿元（同比+50%），签约销售面积146万方（同比+37%），销售保持较快增速；期内新增土地面积269万平方米、规划建筑面积580万平方米（新增建面/签约销售面积为397%，战略扩张意图明显），拿地金额287亿元，楼面均价约4950元/平，根据2017年全年28100元/平销售均价测算，公司地价/房价仅17.6%，新增项目利润空间充足；新增项目80%以上分布于北京、深圳、南京、杭州、宁波、成都、南昌、武汉等一线及核心二线城市，一方面体现了公司较强的资源获取能力，另一方面良好的土储结构分布，使得公司未来销售有望 率先受益于一二线城市基本面复苏；同时，公司通过合作、并购、以及参与城市更新等方式，极拓宽项目获取渠道。截至2017年末，公司未竣工项目建面约1700万方，静态估算货值超过5000亿元，资源极其充足。 3）存量资源多渠道加速变现，投资收益具有可持续性。2017年公司取得投资收益48亿元，主要是通过处置北京侨禧项目（确认投资收益15.0亿元）、重庆置地项目（确认投资收益13.5亿元）、文旅科技（确认投资收益8.4亿元）等项目，公司多渠道变现模式一方面有助于优化上市公司资产结构，另一方面有助于上市公司加速去库存（通过引入合作伙伴等方式），2017年公司在南京、宁波等多地项目已经通过与其他地产商合作模式的进行联合开发，2018年更多合作案例有望持续推进落地。 4）创新"旅游+互联网+金融"模式，持续推进旅游业务发展。根据年报数据，公司主题公园全年游客接待量超过3500万人次，位列全球景区四强，亚洲第一。报告期内文旅业务实现营业收入185亿元（同比+15.8%），剔除旅游地产业务收入后，主题乐园运营收入约77亿元（同比+57%）。此外，公司欢乐谷项目全国布局稳步推进，2017年10月"欢乐谷集团"正式成立，同年重庆欢乐谷和成都欢乐谷三期顺利开业，南京欢乐谷开工建设，西安欢乐谷正式启动，公司优质旅游资产规模持续扩大。 5）财务状况良好，为未来资源加速获取提供保障。截至2017年年末公司净负债率53%，同比下降2个PCT，低于行业平均水平，在规模扩张背景下，良好的财务状况使得公司未来具备进一步提升杠杆的空间。截至2018年Q1公司净负债率69%，较2017年末提高16个PCT，扩张意图明显；2018年所发行的两期累计95亿元公司债利率较此前有2-2.5个PCT上浮，但整体依然维持在5.8%以下的市场低位。我们认为央企背景优势有助于公司未来发展进一步提速。 投资建议：公司2017年业绩符合预期，且2018年Q1业绩开门红，再次重申看好公司的核心逻辑：1）增量资源积极拓展；2）存量资源加速变现;3）低估值优势尽显，当前市值642亿，较NAV折价40%，对应2018PE也仅6.1X：无论绝对估值还是相对估值角度均具备显着安全边际，预计公司2018-2020年EPS分别为1.32、1.58和1.92元，PE分别为6.1X、5.1X和4.2X，公司跨越式发展首年取得良好业绩，看好公司未来资源获取能力与周转效率双提升，维持"强烈推荐-A"的投资评级,目标价13.2元（对应2018PE=10X）。 风险提示：财务费用增加超预期，周转速度低于预期。 |
