中信银行(601998)整固突破 盈利提升可期
【2018-05-16】 股权较集中的全国性股份行 经过30年发展后，中信银行已成为综合化、国际化经营的全国性股份制商业银行之一。公司总资产规模由2007年末的1万亿元，增长至2017年末的5.7万亿元，CAGR达19%。 截至18年一季末，中信股份及其子公司共计持有中信银行股本比重为65.97%，股权较集中。中国烟草16年参与定增后，持股4.39%，为稳定的财务投资者，其所持股份仍为限售股，预计于19年1月解禁。根据我们测算，公司A股实际自由流动市值约200亿，占总市值比重的9%。自由流通市值在当前总资产规模过万亿的上市银行中最低，自由流通盘较小。 背靠集团的协同效应强，对公业务优势显着 中信集团作为金融与实业并举的综合企业，有丰富的跨界商业数据和强大的综合化服务平台。中信银行一直以来都比较注重与集团的联动合作，协同效应较为显着，联动业务多元。 近几年来，中信银行对公业务优势显着，对公营收占比均在50%以上，且在可比股份行中这一比例也相对较高。2017年对公贷款规模1.86万亿，高于可比股份行。 息差和不良拐点显现，ROE有望低位上行 中信银行近年盈利水平（ROE）在可比股份行中偏弱，ROA在股份行中靠后，主要是收入端表现较弱，其中净利息收入、中收均在股份行中等水平，落后于招商银行和平安银行两家零售银行。17年拨备计提力度仍较大，与招行相当，明显强于民生和光大，从17年和1Q18财报看，当前中信银行迎来不良和息差拐点。在17年较大力度的资产负债结构调整后，规模有望恢复平稳增长，ROE有望上行。 投资建议：整固突破，盈利提升可期 我们认为，未来几年公司ROA、ROE有望上行，主要逻辑在于，行业存款竞争升级之下，公司具备较好的企业客户基础，存款增长压力相对较小，伴随资产端结构和利率的调整，息差有望企稳回升。国内经济平稳向好，融资需求较好，未来规模或恢复平稳增长，带动净利息收入增速上行；资管新规逐步落地，中收增长或承压，但零售转型下信用卡业务发力，对中收有支撑；近几年持续大幅处置不良，当前不良压力平稳；拨备较高，反补盈利空间较大。17年结构调整后，有望迎来整固突破期，盈利提升可期。 测算公司18/19年净利润同比增10.8%/12.5%，对应BVPS 8.39/9.45元。考虑到公司ROE有望提升（17年ROE为11.62%，1Q18为13.43%），背靠集团的对公业务有护城河优势；业务较为规范，监管影响较小；基本面向好，在股份行中较早出现业绩拐点，业绩改善幅度或超市场预期，给予1.1倍18年PB，对应目标价9.23元/股，较当前约有37%的上升空间，买入评级。 风险提示：经济下行超预期导致资产质量恶化；监管趋严影响市场情绪等。 |
