泸州老窖(000568)复兴路上 加速在即
【2018-08-06】 我们认为对高端白酒的供需趋势不必悲观。（1）已发布2018年中报或业绩预告的高端、次高端白酒企业均保持较快增长。（2）高端白酒消费刚性，往往“由俭入奢易，由奢入俭难”。（3）从历史业绩来看，除了重大经济危机、限制公务消费等重大事件，多数年份都保持连续正增长，极少出现大涨大跌。（4）合理补库存需求和少数投资需求助推高端白酒景气。从2016年到2017年，行业复苏由弱到强，从极低社会库存起步，茅台由于具有一定投资属性，主动存酒者较多，预计库存总量不超过1万吨。我们估算其他高端白酒淡季库存1-2个月，投资库存冲击风险极小。（注：具体分析见正文1.2节）（5）目前股价对应2018年PE22-25倍，2019年17-21倍，PEG优于欧美和香港主要食品饮料上市公司。 开启加速增长，18年收入增速目标提高5%。泸州老窖2015年收入增长29%，至今已经保持连续11个季度的较快增长。公司2017年提出“十三五”期间向“浓香第一”的品牌高度、向“白酒前三”的领军地位和向“行业标杆”的发展目标发起冲刺。公司2018年将力争实现营业收入同比增长25%，2017年营业收入增速20.5%（追溯调整后收入增速，见正文2.2节），较2017年提高了5个百分点。2016年泸州市政府发布《泸州市加快建成千亿白酒产业的意见》，要求泸州老窖在2020年主营业务超200亿元；2018年上调目标要求超过200亿元，力争达到300亿元。 产品组合强大，国窖1573仍是最强驱动力。国窖1573经典装定位规模上量产品，国窖1573瓶贮年份酒定位价值投资产品，国窖1573中国品味定位形象产品。本轮行业复苏，国窖1573经典装已经呈现良好复苏态势，公司高端产品销售收入从2014年不足9亿元增加至2017年超过46亿元，累计增幅超过400%，其中2017年同比增长近60%。2017年以来，公司即开启强大宣传攻势力推国窖1573。从全球文化之旅到国际诗酒文化大会，从七星盛宴到牵手2018俄罗斯世界杯，不断创新搭载音乐、诗歌、戏剧、舞剧、体育等多种文化艺术形式，不断向公司品牌前三强的地位冲刺。 中、低档产品动能切换，结构性增长显着。公司中档产品销售收入从2014年不足6亿元增加至2017年接近29亿元，累计增幅接近400%。由于公司2015年提出品牌瘦身计划，低档产品销售收入从2014年35亿元下降到2017年26亿元。2017年起公司中档产品调整到位，特曲产品打响“浓香正宗，中国味道”品牌价值回归攻坚战，形成了特曲系列齐头并进的良好势头；窖龄酒坚持“商务精英第一用酒”的定位，塑造了品牌形象，扩大了圈层影响；大众产品企稳恢复，头曲、二曲突出“大众消费第一品牌”的形象占位，推进运营模式改革，开展联合会战，成功站稳阵脚。 盈利预测及投资建议。新领导班子上任后，经过3年的努力，公司改革成效显着，渠道力、品牌力双双提升，业绩增长渐入佳境。我们预计公司2018-2020年EPS2.41/3.14/3.94元/股，可比公司2018年PE估值27.15倍。目前公司正处于改革成果逐步兑现，业绩攻关的关键时点：1）2017年年报、2018年1季报，进一步验证了公司改革成果，公司增速喜人；（2）未来来看，“泸州老窖”“国窖”品质和品牌力居于行业前列，在公司持续的品牌打造、文化宣传努力下有望被放大，实现价值回归，保持较高增速的可能性较高，市场空间较大；（3）行业整体实现复苏并且在消费升级趋势下呈现集中度大幅提高的趋势，龙头企业在营收、盈利的弹性上都更为明显。综合上述，给予公司2018年27-32倍PE，6个月合理价值区间在65.07-77.12元，维持“优于大市”评级。 主要不确定因素。动销情况弱于预期，经济大幅减速，房价大幅下跌。 |
