传化股份(002010)染料行业优质企业
1、纺织化学品龙头，涉足材料行业
公司是国内最大的印染助剂生产企业，拥有年产16万吨印染助剂的生产能力，同时拥有年产16万吨化纤 油剂、年产6万吨的染料产能，2013年5月公司年产10万吨顺丁橡胶产能建成投产，但由于顺丁橡胶下游需求
不振，加之公司首次涉足该领域，因此2013年公司顺丁橡胶项目亏损8884万元，拖累公司业绩。公司在印染
助剂和化纤油剂领域有着较强的市场话语权，近年来毛利率相对稳定，其中印染助剂近年来保持了30%以上
的毛利率了，化纤油剂保持了10%以上的毛利率，是公司较为稳定的收入、利润来源。
2、顺丁橡胶扭亏是公司重要的业绩增长来源 顺丁橡胶是一种合成橡胶，主要用于制造轮胎，另外还可用于制造缓冲材料以及各种胶鞋、胶布、胶带 和海绵胶等。公司目前拥有年产10万吨顺丁橡胶产能，于2013年5月建成投产，由于投产时间较短，且下游
需求不振，使得2013年顺丁橡胶项目亏损。顺丁橡胶主要原料为丁二烯，根据经验，一般顺丁橡胶和丁二烯
差价在3500元/吨左右全行业能够盈利，公司具有一定的成本优势，差价在3200元/吨左右能够实现盈利，目
前，国内顺丁橡胶价格在11620元/吨左右，丁二烯价格在9000元/吨，价差2620元/吨，在这种情况下，行业
要实现盈利比较困难，预计随着下游需求的回暖，顺丁橡胶行业有望实现盈利，公司届时将受益，由于短期
内公司助剂、化纤油剂等暂无扩产计划，因此顺丁橡胶的盈利将是公司近期重要的业绩增长点，作为新涉足
的行业，需要时间来进行磨合，看好公司该业务的长期前景。
3、染料行业环保趋严，优质企业有望受益 近年来，国家对染料行业的污染问题重视程度较高，我们预计在此背景下，一些污染物排放不达标的企 业将在竞争中淘汰，利好环保投入较大的优质企业，公司目前拥有活性染料产能6万吨/年，同时拥有原料H
酸产能5000吨/年，按照单耗计算，每1吨H酸能够生产1吨染料，因此公司H酸还部分需要外购，在一定程度
上影响了公司的盈利空间，未来不排除公司通过向上游发展原料产能的方式来提升一体化程度的可能。
4、盈利预测及估值 我们假设公司顺丁橡胶产能年内扭亏，染料、助剂、化纤油剂行业不出现重大变化，预计2014-2016年 公司每股收益分别为0.59元、0.70元和0.75元，以昨日收盘价计算，对应的动态市盈率分别为15倍、12倍和
11倍，首次给予“增持”评级、
5、风险提示 （1）安全生产风险；（2）环保风险；（3）顺丁橡胶无法扭亏风险。 |
