通威股份(600438)硅料与电池片领军 错位竞争的光伏制造龙头
【2018-11-14】 公司低成本优质多晶硅产能开始释放，稳步迈向全球硅料龙头行列。 从2018Q4开始，以通威为代表的国内多晶硅优质低成本新产能将开始集中释放，加速实现多晶硅进口替代的同时，公司将步入全球硅料龙头行列。 我们测算2018~2020年全球多晶硅需求分别为39、42、46万吨，对应2018、19年底全球多晶硅产能分别为60、70万吨；基于“多晶硅价格以边际产能现金成本为支撑”的理论，我们判断2019年多晶硅价格将主要在7.0~8.5万元/吨区间波动。公司2018年底5万吨新产能投产，总产能将由2万吨提升至7万吨，2019年实际产量可达8万吨，市场份额接近20%，新产能成本降幅超30%，现有长协订单已可基本覆盖投产后全部产能。 电池片主攻高效PERC，产能第一、成本最低，与传统巨头错位竞争；欧洲双反取消及下游组件厂资本开支放缓有利公司电池片销售。 公司2018年底电池片产能将达到10.9GW，其中高效PERC产能10GW，全球第一，未来3~5年规划产能都建成投产后将超过30GW。公司定位是成本最低、效率最优的独立电池片供应商，在充分参与光伏产业链上附加值最高的制造环节的同时，规避了在终端组件市场上与传统巨头的激烈竞争。 2018年9月欧盟取消对华光伏双反的MIP限价措施，原先基本由台湾电池片厂商占领的欧洲市场，预计将在短时间内被大陆企业夺回；此外，531新政之后国内一体化组件企业普遍收缩资本开支，放缓高效电池扩产及技改投资，在终端电站领域高效化诉求强烈的背景下，组件厂外购高效电池片需求将有显着增加。 水产饲料景气度改善，龙头受益于集中度提升。伏季休渔延长，十三五规划减少水产捕捞，捕捞量的减少将部分由养殖水产补充。水产养殖行业提质增效背景下预计特种料及膨化料需求结构性增长。水产饲料行业进入规模化阶段，公司调结构、强技术、增服务，积极迎合行业新趋势，稳健发展。 盈利预测与投资建议 随着2019年光伏业务硅料和电池片出货量大幅增长，尽管销售均价将有所下降，但仍将推动公司业绩较快增长，预测2018~20E年净利润21、29、36亿元，同比增长4%、39%、24%，对应EPS 0.54、0.75、0.93元。 目前公司PE、PB估值均处于历史低位，我们采用分部估值法对公司进行估值，给予目标价11.6元，对应15.4倍2019PE，给予“买入”评级。 风险提示： 短期光伏产品跌价幅度超预期；国内政策落地情况不及预期；全球光伏新增装机需求不及预期。 |
