博创科技(300548)数通业务重归成长 电信市场值得期待
【2018-11-19】 业绩下滑受北美客户数通光模块需求结构调整影响，新一代产品推出后有望恢复。2018 前三季度受北美客户光模块产品结构调整因素影响，公司该部分业绩有所下降。虽然短期有所波动，但长期来看数据中心景气度依然向好。相关数据显示：全球数据总量将从2016 年的16.1ZB 增长到2025 年的163ZB（约合180 万亿GB），年复合增长率为26%，由此可见数据中心长期成长逻辑相当明确。在下游需求发生变化的背景下，公司于2017 年下半年推出新一代光模块产品并积极进行客户送样和产品导入。 与第一代光模块相比，新一代（非气密性结构）光模块具有结构简单和成本低的优势，符合现阶段数据中心对成本和性能的综合考量。随着公司新一代数通光模块产品顺利推进，北美市场有望恢复。此外，公司还与Kaiam 达成协议，由博创科技开拓大中华地区市场，我们认为随着国内客户逐步导入，公司数通光模块有望迎来新的增量。 收购成都迪谱，拓展"百兆"、"千兆"宽带市场。5G 时代的到来，必然伴随着4K/8K 视频、VR/AR、智慧家庭等新型业务流量需求，这对网络带宽和EPON/GPON 为主的宽带接入技术带来挑战。尽管EPON/GPON 技术凭借其较高性价比在过去宽带建设中取得广泛应用，然而在普及百兆、迈向千兆的背景下，该接入技术无法满足需求，更高速的10G PON 方案将会是未来光纤接入的重要发展方向。 成都迪谱专注10G PON 系列研发生产多年，其产品技术成熟，处于国内相对领先地位。收购迪谱有助于公司增加新的产品线和业务团队，加强电信市场有源器件的战略布局。相对于较为成熟和增速趋缓的PLC 分路器市场而言，该业务有望成为公司未来重要开拓方向。成都迪谱产品涵盖GPON、GEPON、10G PON 等多个品类，且在下游需求显现之初就快速进入国内一线设备商供应链，实现优势卡位，充分证明了其战略前瞻性和市场开拓能力。随着10G PON 方案渗透率提升，公司有望显着受益。 增资上海圭博，前瞻性布局硅光市场。与三五族化合物相比，硅光技术具有低成本、高集成度、多嵌入式功能、高互联密度、低功耗等众多优势，已经成为业界对下一代光通信技术路线的共识；Yole认为到2025 年硅光子技术将占据光收发器市场的35%。博创科技通过增资子公司上海圭博"硅基高速光收发模块开发及产业化项目"，积极探索下一代光通信技术。一旦硅光技术取得产业化突破，下游市场打开之后，行业发展步入快速成长期，届时博创科技有望深度获益。 5G 将至，承载先行。在历经多年持续增长以后，传统4G 基建和光纤入户市场趋于成熟，近两年运营商资本支出放缓，从而使公司无源器件业绩降速。随着5G 脚步临近，承载网扩容在即，2019 年运营商资本支出有望恢复新一轮增长，将带来波分复用为代表的无源器件需求提升。博创科技作为中兴、华为、烽火等一线通讯设备商的核心合作伙伴，其波分复用产品占据市场份额前列，有望充分受益于即将启动的5G 基建红利。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予增持评级。作为上游器件厂商，公司业绩驱动主要源于电信运营商和云服务提供商的资本支出。回顾过去两年，随着光纤到户市场趋于饱和，国内运营商资本支出收缩，公司无源业务增长趋缓。展望未来，随着下游资本支出提升，新一代数通光模块，10GPON 等有源业务将会是公司未来值得期待的看点，有望自2019 年起迎来较大的弹性。此外5G 承载网建设带来的波分复用需求也有望随着运营商组网方案落地而日渐明晰。预计公司2018-2020 年将分别实现净利润0.61、0.90、1.14 亿元，对应2018-2020 年PE 52.27、35.59、27.90 倍，给予公司增持评级。 风险提示：1）新一代光模块客户导入不及预期；2）10G PON 客户需求不及预期；3）5G 组网方案变动导致波分产品需求不及预期；4）国内数据中心导入不及预期。 |
