通威股份(600438)2014年半年报点评:饲料业务毛利率的表现令人惊喜
上半年公司共销售各种饲料162.47万吨，同比增长2.89%；其中，实现水产饲料销售85.22万吨，同比增长3.00%，水产饲料中的虾、海水饲料同比增长58.25%，同时我们注意到海壹水产苗种公司上半年盈利1251万元，表明公司的虾苗业务今年继续有良好的表现；畜禽饲料销售75.26万吨，同比增长2.81%，其中猪饲料销量同比增长5.68%，禽饲料销量同比下降1.17%。 与销量的稳健相比，饲料业务毛利率的表现更加令人惊喜，在下游养殖低迷和原料压力不减的情况下，公司饲料业务毛利率逆势攀升1.47个百分点，达到了11%。我们认为，公司毛利率的良好态势将在2014年全年得以继续维持——除了价格提升、采购优化、配销差管控得当之外，产品结构的变化是非常重要的一个原因。我们认为，公司在产品销售结构调整方面的工作成效显著，水产饲料、猪饲料的合计销量在公司总体销量中所占比例持续上升，有力促进了公司盈利能力的提升。 我们依然坚持在上文中提及的观点，即今年公司饲料盈利的增长，将主要源自毛利率的提升，而非销量的增长。从7、8月份的销量数据来看，受台风等天气影响，公司和海大集团的水产料销量都相对一般，我们预计公司2014年饲料总销量同比增长10%，达到433万吨。 在食品业务方面，报告期内公司食品加工业务实现收入4.22亿元，继续强化经营有效性，抓重点、塑品牌、铺渠道、树团队，经营情况持续好转，食品加工及养殖业务毛利率同比增长0.81个百分点。我们认为食品业务的减亏将在2014年度继续体现。2013年公司食品业务的毛利率已经提升至5%以上，我们认为随着2014年出口的继续转暖、价格的回升，食品业务的毛利率有望继续攀升。从中报中的少数股东损益大幅减少的情况看（已转负为正），二季度的减亏无疑在继续。 盈利预测与投资建议： 我们认为公司2014年仍将能够维持较快增速，主要原因有三：1）公司2014年高毛利的膨化料占比会更高，饲料产品结构的优化将继续拉动毛利率上行；2）下半年猪料由于养殖行情景气回升，销量增速会加快； 3）食品的减亏在2014年仍将继续。我们预计公司2014~2015年EPS分别为0.51和0.67元，维持“买入”评级，目标价13.40元，对应2015年20倍PE。 风险提示： 食品业务继续大幅亏损。 |
