[研报]基本面向好， 期待改革东风

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研报日期：2015-06-29

　　安琪酵母(600298.SH)近日连续上涨，两周以来涨幅19.56%，相对收益27.64%，在食品饮料板块中涨幅居前。

　　我们有别于市场的观点：

　　1、公司收入增速延续高速增长态势，国内国外趋势向好：白2013年三季度以来公司收入连续保持20%以上的高速增长，国内和国外增速均向好，YE等酵母衍生物产品保持300/6以上的高速增长。而随着我国食品工业对品质与安全需求的提升，对于酵母和YE的需求还有很大增长空间。

　　2、净利润率与历史水平差距明显，也是未来弹性所在：与收入增速相对比的是公司净利润率水平并没有显着提升，公司2009年曾达到净利润率17.7%，但此后持续下滑，2014年仅为4.8%，今年一季度略有回升，但也仅为6%，与历史平均水平有较大差距。净利润率提升的潜力主要来自于毛利率提升，销售和管理费用率下降以及其他非经常性损益的减少。

　　3、公司是大众食品板块内国企改革弹性最大的公司：公司实际控制人宜昌市国资委在14年12月就提出，安琪集团要依托科技型企业优势，加大产品研发力度，以酵母为基础，让产品向医药、食品添加剂等技术含量高、产品附加值高的产业链延伸，探索集团管控方式，努力提高集团盈利能力的圉企改革方向。我们认为国企改革落地对于公司的边际改善主要在于1)完善激励机制：公司虽然已经管理层持股，但是时问问隔较长，新生代管理层没有得到有效激励；2）提升经营效率：销售管理人员冗余，人数较2009年增长1倍以上，没有体现出规模效益；3）加速外延扩张：公司酵母衍生品往B2C调味品业务和保健品业务拓展需要专业营销团队，引入外部新鲜血液将使公司焕发新的活力。因此公司是食品板块中为数不多的既具备行业龙头地位和护城河，改制后边际改善效果又明显的国企。

　　4、受益糖价反弹，糖业扭亏改善盈利： 去年9月以来，糖价已经从不到4000元／吨上涨到目前的5260元／吨，涨幅超过30%，已经越过盈亏平衡线。去年公司子公司蓝天糖业和伊力特糖业公司合计亏损6338万元，而去年全年净利润仅1.47亿元，糖业扭亏对公司业绩改善明显。

　　5、盈利预测：我们上调2015-2017年EPS分别为0.74元，1.21元和1.90元，上调至“强烈推荐”评级。

　　6、风险提示：原料成本上涨，国企改革方案低于预期等风险。[方正证券]