[研报]致力于整体润滑解决方案提供商

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研报日期：2015-07-02

　　高科石化（002778）

　　公司是国内领先的工业润滑油产品生产商。公司主要从事各类工业润滑油与车用润滑油产品的研发、生产和销售。产品包括变压器油、液压油、内燃机油、齿轮油、金属加工油、特种溶剂等 13个类别、200 余种规格型号，广泛应用于电力电器设备、工程机械、工业机械设备、冶金和交通运输等领域。公司通过向石油炼化企业或其他经销商采购基础油，并通过精馏切割、补充精制、调合等工序对基础油进行加工，生产符合客户要求的润滑油产品并向终端用户销售，部分产品亦通过经销商实现销售。2014 年公司变压器油、液压油、内燃机油的销量分别占产品总销量的51.03%、15.55%、10.78%，综合占比为 77.36%，是公司主要润滑油产品；其他润滑油品种占产品销售销量的 13.63%，是公司润滑油产品的重要组成部分；公司特种溶剂销量占产品总销量的9.01%，是公司润滑油产品的重要补充。

　　国内润滑油市场需求巨大且竞争激烈。2000 年我国工业增加值为 40,033.59 亿元，2012 年已经达到 199,670.66 亿元3，工业制造业的发展促使我国润滑油需求量持续增长，2000 年我国润滑油需求量为 334.4 万吨4，2011 年达到 680 万吨，创历史新高。此后国内工业制造业低迷程度加深，作为经济晴雨表的润滑油行业消费需求下滑明显，2014 年国内润滑油需求量下滑至 569.8 万吨。国内润滑油市场竞争激烈。目前国内大小润滑油企业约2,000 余家，中小企业数量多、规模小、抗风险能力差，价格战成为常用竞争手段，行业竞争激烈

　　公司是国内领先的变压器油生产商。变压器油原料储备丰富、生产工艺成熟、且较之于其他绝缘冷却介质具有明显价格优势和性能优势，决定了变压器油具有着不可替代的重要作用。“十二五”期间，全国电力工业投资将达到6.1万亿元，比“十一五”增长了88.3%，其中电网投资2.9万亿元，占全部投资比重的48%。作为电网建设重要组成部分，变压器行业将受益于电网投资的规划。国家电网建设投资规划将带动变压器行业的发展，而其投资进度将对变压器油市场产生较为明显的影响。2012 年、2013 年及 2014 年公司变压器油销售量为63,231.57 吨、46,167.11 吨和 46,919.95吨，市场占有率为14.34%、11.24%和 11.09%，是天威五洲、钱江电气等国内大型变压器生产企业的重要配套供应商。

　　公司内燃机油占比逐步提高，产品优化明显。2012 年公司高品质柴油机油 CH-415W-40、CI-4 15W-40 获得美国石油协会（API）认证，标志着公司在柴油机油领域的取得领先优势，2012 年度公司内燃机油实现销售收入 5,933.86 万元，同比增加45.13%，占公司 2012 年产品销售收入的 6.67%，2013 年公司内燃机油销售收入8,164.16 万元，同比增加 37.59%，占比达到 10.12%。2014年公司内燃机油销售收入10,529.02万元，同比增加28.97%，占比达到 13.62%。公司内燃机油占比逐步提高，产品优化明显。根据公司未来发展战略，公司将进一步拓展高品质包装内燃机油的服务用油市场。公司在国产现代高效工具销售额占比突出，在表观需求占比发展空间大。

　　募集资金投向。本次拟发行2,230 万股，拟使用募集资金投资额为16545.00 万元。项目一“年产6 万吨高品质润滑油剂项目”中拟投入13,105.00 万元，项目二“企业研发中心建设项目”中拟投入776.40 万元，项目三“营销及售后服务网点建设项目”中拟投入2663.60 万元。本次募集资金投资项目投产后将改善公司财务结构，提高公司市场占有率。项目完全达产后，公司每年将新增销售收入 70,695.38 万元，新增净利润5,267.48 万元，具有良好的经济效益。公司润滑油品的整体产能由目前的12.16 万吨提升至16.88 万吨，市场占有率显着提高，将从目前的1.47%的提升至2.96%。

　　盈利预测与定价。我们认为公司将保持稳定增长，按照行业增速10%的增长规模，预计2015 年、2016 年的营业收入为9.94 亿元和10.94 亿元，净利润为3853 万元和4238 万元，摊薄后EPS 为0.43 元、0.48 元，按照公司同行业的松发股份和长城集团的平均估值，2015 年给予20-25 倍PE，对应的合理区间为8.60-12.00 元。若按照公司拟募集资金额计算，加入各种发行费用，足额募集最低需要18955 万元，按照发行股本2,230 万股，足额募集的最低发行价约为8.50 元。

　　风险提示。原油价格下跌对经营业绩产生的不利影响；主要原材料价格价格上涨带来的风险；公司采购集中度高带来……[财富证券有限责任公司]