[研报]开启物流金融新生态

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研报日期：2015-07-02

　　事件：传化股份 11 日晚发布重组预案，公司拟以 8.75 元每股的发行价，向传化集团等发行 22.83 亿股，收购其合计持有的传化物流 100%股权。本次交易作价 200亿元，传化集团及其部分子公司的董监高及核心技术人员(业务骨干)参与认购。同时，公司拟以 10 元每股的价格，向建信基金等十名特定投资者发行股份募集配套资金不超过 45.025 亿元，将全部用于传化物流实体公路港网络建设项目和 O2O 物流网络平台升级项目的建设。传化物流承诺 2015-2020 年期间归属母公司的净利润达到 35 亿元，所有参与此次重组的参与方均锁定 3 个月。

　　互联网+物流打造公路物流界的隐形巨头。传化集团的物流板块从 1997 年开始探索。2002 年以现代物流基地为切入点全面进入物流产业，创新的开发了“公路港”物流平台，建立了 O2O 的闭环物流生态。线下端，首创了全国“公路港”物流模式，形成 4 大枢纽 100 个网点的全国性公路港网络。线上端，传化创造性开发卡车版滴滴打车：E 配货、E 货的,分别解决公路干线与城市最后一公里的货运问题。目前传化物流的营收过百亿，是中国公路物流的隐形巨头。

　　切入物流金融市场，分享万亿市场空间。中国公路货运中每年形成了超过 10 万亿物流费用的流转，承载超过 20 万亿元的货物价值，按照 3%-5%息差估算，整体资金沉淀将在 3-5 千亿间。根据统计，中国中小企业每年应收账款规模超过 20 万亿，对应供应链融资需求将超过万亿。传化物流作为平台型的企业，将依托其 O2O支付闭环模式，汇聚资金流、信息流、物流，担任供应链上下游成员企业与金融机构之间的中介机构，实现对物流金融万亿市场的分享。

　　稀缺商业模式，唯一公路物流平台型企业。我们认为传化的商业模式独一无二，有四大投资亮点：互联网+物流模式解决行业痛点、先发优势卡位精准、 O2O 闭环保障客户粘性、开辟物流金融形成产金回路。传化物流与传统物流企业最大的区别在于，传化物流是一个平台型企业，有最广泛的信息流、物流、资金流覆盖与汇聚，这种平台级企业产生的数据流、资金流是单个物流企业无法比拟的，平台型企业才是物联网时代最大的赢家。

　　投资建议：根据分部估值法，传统化学制剂板块预计 15 年净利润实现 3.2 亿元，给予 2015 年 25 倍 PE，总体市值应在 80 亿左右。物流板块按照中国与海外同类可比公司对标，怡亚通（759 亿）、UPS(903 亿美金)，我们认为传化股份是平台型的公司应该给予适当溢价，中期市值为 680 亿元，长期市值为 1000 亿，参考公司合并后股本 32 亿，参考 6 个月目标价 22 元，买入-A 投资评级。我们预计公司 2015年-2017 年的收入增速分别为 42%、16%、32%，成长性突出。

　　风险提示：物流网点铺设慢于预期[安信证券股份有限公司]