300104乐视网2013年一季报

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事件:
    公司披露的2013年一季报显示,Q1实现营业收入3.42亿元,同比增长23.96%;净利润7112万元,同比增长38.93%。折合每股收益0.17元。
    点评:
    1、亮点:广告收入继续高速成长,税改利好兑现拉动业绩。
    受益于广告业务收入的强势表现(YoY,142%),公司收入仍实现了较快增长。但环比来看,增势已明显放缓,我们推测这与版权分销收入趋于平稳有关,受制于影视剧版权价格回归理性以及采购同盟的形成,该项业务料将告别快速增长。净利增速显著高于收入增速,我们认为主要归功于以下原因:1)CDN及带宽成本大幅减少带动毛利率上升近1%;2)营改增税率优惠成效显著,单季营业税金减少930万元;3)管理费用率同比减少1.3个百分点,但我们认为这样的下降并不可持续,考虑到全年有超过1600万的期权成本待摊销以及被资本化的开发支出同比增加2300余万(料与智能电视的研发有关),因而管理费用率在下半年反弹是大概率事件。2013年,公司依然延续了其在精品剧版权上的优势,已经预先锁定了多部热播影视剧独家网络版权,如《新编辑部的故事》、《火线三兄弟》、《新天龙八部》、《千金归来》、《非诚勿扰之新恋爱时代》等,这都为传统业务的内生性增长创造了良好的条件。
    2、期待:机顶盒热销暗示市场拐点将至,富士康助力智能电视更“靠谱”。
    公司最新产品智能互联网机顶盒C1市场反应良好,首批5万台仅用7小时便宣告售罄。这进一步验证了我们在三季报点评中的观点:相对于一步到位的向市场推出“智能电视”产品,以“智能机顶盒”为过渡的市场切入策略将获得更佳的效果。而受益于OTT概念的渗透,以及包括小米在内的众多互联网探索者对市场的培育,我们维持原先的判断,2013年起智能机顶盒业务将开始贡献收入,并有望成长为下一个明星业务。而国际一线代工厂商富士康参股乐视致新并成为乐视超级电视的代工商彻底打消了消费者原本对乐视硬件工艺水准的顾虑,强强联手不仅放大了品牌效应对市场的号召力,还打通了从内容到硬件到广大网络观众的产业链,新的营销模式呼之欲出。
    3、担忧:资产负债率再创新高,广拉战线考验现金流。
    报告期内公司资产负债率升至60.58%,较上年年报大幅攀升4.4个百分点。由于在内容版权和TV端产品研发方面的投入较大以及回款不利(应收账款同比增长136%)使得公司现金流持续承压;我们认为当前的现金储备仍难以支撑其在全产业链上的经营,乐视在中短期内仍有再融资需求。同时,由于去年发行的4亿元公司债券利率偏高,将显著拉高2013-2015年的财务费用至5000万/年。
    4、终端销量目标百万,维持“增持”评级。
    我们维持此前的盈利预测,预计其2013和2014年每股收益分别为0.71、1.01元,对应市盈率分别为:52倍和37倍,净利润复合增长率超过47%。我们仍然维持年报点评中的观点,我们十分欣赏乐视所呈现出的“创业精神”,从在行业萌芽期时大量储备影视版权的远见到提出“全产业链运营、打造完整的生态系统”的魄力,从引入“创新工场”的战略投资,到与富士康结盟的美梦成真,从业绩表现的持续强劲,到广授期权的有效激励,我们看到的不再是一家墨守成规的上市企业,而是勇于探索的行业领跑者,这或许才应该是真正属于创业板的基因。公司今年盒子与超级电视两类终端合计销量目标约为一百万台,如能达成,将拉动收入增长远超市场预期,因而是我们长期看好的创业板标的,虽然近期涨幅过大,但仍维持“增持”评级。后续将根据超级电视产品的推广情况更新盈利预测。
    5、股价催化剂:
    超级电视正式推向市场并获得良好销量、智能机顶盒销量再超预期
    6、风险提示:
    限售股解禁风险、政策收紧对网络视频监管、现金流断裂风险、TV端业务进展逊于预期